Πώς η Ευρώπη μπορεί να πείσει τον Τραμπ

Του Μιχάλη Σάλλα

Οι συνεχείς πιέσεις, οι δημόσιες προσβολές προς συμμάχους και θεσμούς, καθώς και η επαναφορά της λογικής των δασμών και της μονομερούς ισχύος από τον Ντόναλντ Τραμπ, δεν αποτελούν απλώς στοιχεία μιας επιθετικής διαπραγματευτικής τακτικής. Σε ένα σοβαρό, αλλά όχι ακραίο σενάριο, η συσσώρευση αυτής της πολιτικής συμπεριφοράς μπορεί να αρχίσει να επηρεάζει τον πυρήνα της αμερικανικής χρηματοπιστωτικής ισχύος: την αγορά κρατικών ομολόγων των Ηνωμένων Πολιτειών. Η ισχύς αυτή δεν στηρίζεται μόνο στο μέγεθος της αμερικανικής οικονομίας, αλλά κυρίως στην εμπιστοσύνη ότι οι ΗΠΑ λειτουργούν ως προβλέψιμος, θεσμικά σταθερός πυλώνας του διεθνούς οικονομικού συστήματος.

Η αγορά των αμερικανικών κρατικών ομολόγων δεν αποτελεί απλώς μηχανισμό χρηματοδότησης του ομοσπονδιακού κράτους. Συνιστά τον θεμέλιο λίθο του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος, το βασικό "ασφαλές καταφύγιο" γύρω από το οποίο δομούνται αποθεματικά, ισολογισμοί τραπεζών, αγορές παραγώγων και δίκτυα ρευστότητας. Κάθε ρωγμή στην αντίληψη θεσμικής σταθερότητας των Ηνωμένων Πολιτειών μεταφέρεται άμεσα και δυσανάλογα στο σύνολο του διεθνούς συστήματος. 

Σήμερα, η ευρωπαϊκή έκθεση στο δολάριο και στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα είναι πολύ μεγαλύτερη από ό,τι συνήθως παρουσιάζεται. Η άμεση κατοχή αμερικανικών ομολόγων από ευρωπαϊκές κεντρικές τράπεζες, κρατικά ταμεία, ασφαλιστικούς οργανισμούς και θεσμικούς επενδυτές εκτιμάται ότι υπερβαίνει τα 3–4 τρισεκατομμύρια δολάρια. Αν συνυπολογιστεί η έμμεση έκθεση μέσω repos, money market funds, παραγώγων, collateral και δολαριακής ρευστότητας, το συνολικό αποτύπωμα της Ευρώπης στο δολάριο  ξεπερνάει τα 7 τρισεκατομμύρια δολάρια.. Πρόκειται για ένα μέγεθος που δεν συνιστά απλώς επενδυτική επιλογή, αλλά δομικό στοιχείο της ευρωπαϊκής χρηματοπιστωτικής σταθερότητας.

Σε αυτό το πλαίσιο, μπορεί να διαμορφωθεί ένα σενάριο σταδιακής αλλά ουσιαστικής αποστασιοποίησης. Ας υποθέσουμε ότι οι ευρωπαϊκές αρχές, χωρίς πολιτικές ανακοινώσεις ή επιθετικές κινήσεις, παγώνουν τις καθαρές αγορές αμερικανικών ομολόγων και ενθαρρύνουν μια αργή, αλλά συστηματική ρευστοποίηση περίπου 800 δισεκατομμυρίων δολαρίων σε ένα εξάμηνο, ποσό ικανό να μεταβάλει τις προσδοκίες της αγοράς χωρίς να προκαλέσει άμεσο σοκ.

Σε ένα τέτοιο σενάριο, η αντίδραση του Ντόναλντ Τραμπ θα ήταν πρωτίστως πολιτική και συγκρουσιακή. Η ευρωπαϊκή αποστασιοποίηση από τα αμερικανικά ομόλογα θα παρουσιαζόταν ως εχθρική ενέργεια και ως απόπειρα οικονομικής υπονόμευσης των Ηνωμένων Πολιτειών, ενταγμένη σε ένα αφήγημα οικονομικού πολέμου. Παράλληλα, θα επιδιωκόταν αντιστάθμιση μέσω εμπορικών πιέσεων και κλιμάκωσης δασμών, ενώ θα εντεινόταν η πολιτική πίεση προς την Ομοσπονδιακή Τράπεζα ώστε να περιοριστεί η άνοδος των αποδόσεων. Ωστόσο, όσο η σύγκρουση κλιμακώνεται, τόσο ενισχύεται η αίσθηση πολιτικού ρίσκου γύρω από τα αμερικανικά ομόλογα, υπονομεύοντας ακριβώς το θεμέλιο της αμερικανικής χρηματοπιστωτικής ισχύος, που είναι η εμπιστοσύνη.

Η πρώτη και πιο άμεση συνέπεια μιας τέτοιας εξέλιξης θα ήταν η άνοδος των αποδόσεων των αμερικανικών κρατικών ομολόγων. Η αυξημένη προσφορά τίτλων, σε συνδυασμό με τη μείωση της ζήτησης και μάλιστα από έναν σταθερό και προβλέψιμο αγοραστή θα αύξανε το κόστος δανεισμού για το αμερικανικό Δημόσιο. Δεδομένου ότι τα επιτόκια των Treasuries αποτελούν σημείο αναφοράς για το σύνολο του χρηματοπιστωτικού συστήματος, η επίδραση αυτή θα μεταφερόταν ταχύτατα σε στεγαστικά, επιχειρηματικά και καταναλωτικά δάνεια, περιορίζοντας τη συνολική οικονομική δραστηριότητα.

Η δεύτερη συνέπεια θα εμφανιζόταν στη Wall Street. Υψηλότερες αποδόσεις ομολόγων συνεπάγονται χαμηλότερες αποτιμήσεις μετοχών, ιδίως σε τομείς που βασίζονται στη συνεχή πρόσβαση σε φθηνό χρήμα και σε προσδοκίες μελλοντικής ανάπτυξης. Το πιθανότερο αποτέλεσμα δεν θα ήταν μια αιφνίδια κατάρρευση, αλλά ένα παρατεταμένο περιβάλλον αβεβαιότητας, όπου κάθε πολιτική δήλωση, εμπορική σύγκρουση ή γεωπολιτική ένταση θα αποκτούσε δυσανάλογο χρηματοπιστωτικό βάρος.

Σε μακροοικονομικό επίπεδο, η αύξηση του κόστους εξυπηρέτησης του αμερικανικού χρέους θα περιόριζε τα δημοσιονομικά περιθώρια της κυβέρνησης των ΗΠΑ. Σε μια περίοδο ήδη υψηλών ελλειμμάτων και αυξημένων χρηματοδοτικών αναγκών, η ακριβότερη χρηματοδότηση θα δυσχέραινε την άσκηση επεκτατικής πολιτικής χωρίς πληθωριστικές πιέσεις. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα θα μπορούσε να παρέμβει ως αγοραστής "τελευταίου καταφυγίου", όμως μια τέτοια παρέμβαση θα είχε πολιτικό και  νομισματικό κόστος, περιορίζοντας την ανεξαρτησία και τα περιθώρια ελιγμών της.

Το κρίσιμο ερώτημα αφορά το κατά πόσο μια τέτοια ευρωπαϊκή στάση θα ήταν θεσμικά και νομικά εφικτή.  Η Ευρωπαϊκή Ένωση δεν μπορεί να επιβάλει άμεσο ή ρητό πλαφόν στη διακράτηση δολαρίου για γεωπολιτικούς λόγους, καθώς κάτι τέτοιο θα παραβίαζε την αρχή της ελεύθερης κίνησης κεφαλαίων και θα έπληττε την αξιοπιστία του ιδίου του ευρώ.  Ωστόσο, οι ευρωπαϊκές αρχές διαθέτουν ένα ευρύ φάσμα απολύτως νόμιμων εργαλείων έμμεσης παρέμβασης.

Μέσω προληπτικής εποπτείας, μπορούν να τεθούν όρια στη συγκέντρωση νομισματικού κινδύνου, να αυξηθούν οι κεφαλαιακές απαιτήσεις για υπερβολική έκθεση σε δολαριακά στοιχεία ενεργητικού και να ενισχυθεί η υποχρέωση διαφοροποίησης αποθεματικών.  Παράλληλα, μέσω κανονισμών ρευστότητας και εποπτικών σταθμίσεων, το δολάριο μπορεί να καταστεί λιγότερο ελκυστικό ως collateral, χωρίς να υπάρξει καμία ρητή απαγόρευση.  Όλες αυτές οι παρεμβάσεις μπορούν να παρουσιαστούν ως μέτρα χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και στρατηγικής αυτονομίας. 

Το ουσιώδες στοιχείο αυτού του σεναρίου δεν είναι η άμεση οικονομική ζημιά, αλλά η μεταβολή των προσδοκιών. Αν οι ευρωπαϊκοί θεσμοί και επενδυτές αλλά και οι τρίτες χώρες που θα επηρεαστούν, αρχίσουν να αντιμετωπίζουν τα αμερικανικά ομόλογα όχι ως αυτονόητο ασφαλές καταφύγιο, αλλά ως τίτλους που ενσωματώνουν πολιτικό ρίσκο, τότε η χρηματοπιστωτική υπεροχή των Ηνωμένων Πολιτειών παύει να είναι δεδομένη. Σε αυτή την περίπτωση, ο Λευκός Οίκος θα βρεθεί αντιμέτωπος με τις οικονομικές συνέπειες μιας πολιτικής που σχεδιάστηκε από τους ίδιους, ως επίδειξη ισχύος, αλλά καταλήγει να δοκιμάζει τα ίδια τα θεμέλια της εμπιστοσύνης, πάνω στα οποία στηρίζεται η αμερικανική οικονομία.

Κάτι ανάλογο έκανε και πάλι η Ευρώπη όταν οδήγησε στην αποδέσμευση το δολλάριο από τον χρυσό και αναγκαστικά οδήγησε σιωπηλά στην απόσυρση το Δόγμα Μονρόε με το Συμπλήρωμα του Θέοντορ Ρούσβελτ. 

Σημαντικό στοιχείο αυτού του σεναρίου είναι ότι μια τέτοια ευρωπαϊκή αναπροσαρμογή δεν θα συνεπαγόταν αυτομάτως λογιστικές ή πραγματικές ζημίες για τα ευρωπαϊκά αποθεματικά. Ένα μεγάλο μέρος των αμερικανικών κρατικών ομολόγων που διακρατούν κεντρικές τράπεζες, ασφαλιστικά ταμεία και συνταξιοδοτικοί οργανισμοί ταξινομείται ως "επένδυση διακράτησης" έως τη λήξη. Στην περίπτωση αυτή, οι διακυμάνσεις των τιμών λόγω ανόδου των αποδόσεων δεν μετατρέπονται σε πραγματοποιηθείσες ζημίες, εφόσον τα ομόλογα διακρατηθούν μέχρι την εξόφλησή τους. Το κεφάλαιο και οι τόκοι καταβάλλονται κανονικά, ενώ τα εναπομείναντα χαρτοφυλάκια συνεχίζουν να λειτουργούν ως σταθερό επενδυτικό απόθεμα. 

Ζημίες θα μπορούσαν να εμφανιστούν μόνο σε περιορισμένα χαρτοφυλάκια βραχυπρόθεσμης διαπραγμάτευσης ή σε περιπτώσεις αναγκαστικών πωλήσεων, οι οποίες όμως δεν χαρακτηρίζουν τον πυρήνα των ευρωπαϊκών αποθεματικών. Αντίθετα, η άνοδος των αποδόσεων θα αύξανε το κόστος χρηματοδότησης για το αμερικανικό Δημόσιο και θα μετέφερε το βάρος της προσαρμογής στις Ηνωμένες Πολιτείες, καθιστώντας σαφές ότι το κόστος μιας απώλειας εμπιστοσύνης δεν θα ήταν πρωτίστως ευρωπαϊκό, αλλά αμερικανικό.