EBITDA €60+ εκατ., κεφαλαιοποίηση €155 εκατ. — Η εξίσωση δεν βγαίνει

Του Απόστολου Μάνθου

Με το ταμπλό  να την ντύνει με  μια εικόνα στασιμότητας η ALUMIL (ΑΛΜΥ) αποτιμάται σήμερα στα €4,81, με κεφαλαιοποίηση περίπου στα €155 εκατ. Κάτω όμως από αυτό το "έξυπνο”  πέπλο της στασιμότητας τρέχει ένα διαφορετικό αφήγημα, με σαφή αριθμητικά ίχνη: αύξηση κύκλου εργασιών, λειτουργική κερδοφορία που ανεβαίνει σταθερά, κόστος χρήματος που συμπιέζεται και διεθνές χαρτοφυλάκιο έργων που ανεβάζει την ποιότητα των περιθωρίων. Η συγκυρία γίνεται ακόμη πιο ενδιαφέρουσα επειδή, βραχυπρόθεσμα, παρεμβάλλεται ένα τεχνικό γεγονός που μπορεί να λειτουργήσει ως ευκαιρία τοποθετήσεων σε αυτά τα υποτιμημένα επίπεδα της μετοχικής αξίας.  Η έξοδος από τον FTSE/Χ.Α. Mid Cap θα φέρει κάποιες αναμενόμενες εκροές στις 19 Δεκεμβρίου. Εκεί να δω πόσοι θα την έχουν "στημένη”. 

Ας ξεκινήσουμε από τη βάση. Το Α’ εξάμηνο 2025 έκλεισε με ενοποιημένο κύκλο εργασιών €248,6 εκατ. (+15,8% y/y), μικτό κέρδος €64,3 εκατ. και EBITDA €29,9 εκατ. (+15,4%), ενώ το προσαρμοσμένο EBITDA (αφαιρώντας επιδράσεις όπως FX/προβλέψεις) διαμορφώθηκε υψηλότερα. Τα κέρδη μετά φόρων από συνεχιζόμενες δραστηριότητες έφτασαν τα €15,52 εκατ., με EPS εξαμήνου €0,2695. Πρόκειται για νούμερα που δείχνουν ότι η λειτουργική ισχύς έχει ήδη περάσει στο επόμενο σκαλί και, το σημαντικότερο, ότι αυτή η ισχύς είναι αναπαραγώγιμη καθώς στηρίζεται σε όγκο εργασιών, παραγωγικότητα και καλύτερο μίγμα αγορών.

Η γεωγραφική κατανομή των πωλήσεων αποτυπώνει τη στροφή σε ένα πολυκεντρικό μοντέλο: Ελλάδα €83,6 εκατ., Βαλκάνια €58,9 εκατ., Λοιπές Χώρες €106,1 εκατ.. Το πιο ουσιαστικό, όμως, είναι η κατανομή κερδοφορίας: EBITDA Ελλάδα €10,1 εκατ., Βαλκάνια €4,7 εκατ., Λοιπές Χώρες €16,95 εκατ.. Η εικόνα αυτή δείχνει ότι ο όμιλος κερδίζει περισσότερο εκεί όπου τα έργα είναι πιο απαιτητικά και η προστιθέμενη αξία των συστημάτων (engineering, πιστοποιήσεις, ενεργειακή απόδοση, ηχομόνωση, υδατοστεγανότητα) μεταφράζεται σε καλύτερα περιθώρια. Με απλά λόγια: δεν "κυνηγά" μόνο το τζίρο, χτίζει και την ποιότητα κέρδους.

Στον ισολογισμό η εικόνα συνδυάζει μέγεθος και έλεγχο. Στο πρώτο εξάμηνο καταγράφονται σύνολο ενεργητικού €516,3 εκατ., ίδια κεφάλαια €179,2 εκατ., ταμειακά διαθέσιμα κοντά στα €20 εκατ. και καθαρός δανεισμός γύρω από τα €148 εκατ.. Οι δείκτες ρευστότητας κινούνται στο κλασικό "βιομηχανικό" προφίλ (γενική ρευστότητα 1,66x, άμεση 0,11x) και το κέντρο βάρους βρίσκεται στο working capital: αποθέματα 117 ημέρες , απαιτήσεις 94 ημέρες, προμηθευτές 101 ημέρες. Αυτοί οι παράμετροι  είναι ο πραγματικός μηχανισμός μέσω του οποίου μια παγκοσμιοποιημένη βιομηχανία μετατρέπει το EBITDA σε ροές.

Η πιο καθαρή θετική μεταβολή της περιόδου αφορά το κόστος χρήματος. Τα χρηματοοικονομικά έξοδα μειώθηκαν και το μίγμα δανεισμού δείχνει σαφώς καλύτερους όρους: μέσο πραγματικό επιτόκιο ομολογιακών περίπου 5,06% (από 6,81%) και λοιπών μακροπρόθεσμων 2,54% (από 5,60%), ενώ υπάρχει και χρηματοδότηση μέσω ΤΑΑ με κλειδωμένο χαμηλό κόστος. Μετά την αναδιάρθρωση επιλεγμένων δανειακών υποχρεώσεων στις αρχές Νοεμβρίου, αναμένεται πλήρης αναχρηματοδότηση με όρους ευνοϊκότερους για την ALUMIL, γεγονός που μπορεί να μετατρέψει ένα μέρος της λειτουργικής προόδου και της μείωσης του κόστους  σε ακόμη πιο καθαρή  κερδοφορία.

Στο επιχειρησιακό μέτωπο, η εικόνα της ALUMIL ως "παγκόσμιου αρχιτεκτονικού παίκτη" δίνειι το απόλυτο δομικό πλεονέκτημα. Ο όμιλος έχει  ισχυρό παραγωγικό αποτύπωμα με 12 εργοστάσια σε 6 χώρες, παρουσία σε 60+ χώρες, 34 θυγατρικές, 33 αποθήκες διανομής σε 15 χώρες και πάνω από 3.200 εργαζόμενους παγκοσμίως, με υποδομές 230.000 τ.μ. και καθετοποιημένη αλυσίδα από παραγωγή μέχρι logistics. Και όλα αυτά στη καταπληκτική τιμή των €155 εκατ. 

Παράλληλα, το επενδυτικό πρόγραμμα "γράφει": στο εξάμηνο οι προσθήκες παγίων  €8,8 εκατ., με αιχμή ρομποτικά logistics στο Κιλκίς, ενώ οι δεσμεύσεις capex φτάνουν  €9,6 εκατ. (και συνολικό κόστος επενδύσεων €14,1 εκατ., με μέρος ήδη αναγνωρισμένο). 

Η παρουσία της ALUMIL σε έργα στο Ηνωμένο Βασίλειο λειτουργεί ως έμπρακτη πιστοποίηση δυνατοτήτων σε αγορές όπου η είσοδος προϋποθέτει αυστηρή τεχνική συμμόρφωση και αποδεδειγμένη ικανότητα εκτέλεσης. Projects όπως το Taberner House και το Woodberry Down  επιβεβαιώνουν ότι τα συστήματά του ομίλου ανταποκρίνονται σε standards που αφήνουν εκτός τους περισσότερους ανταγωνιστές σε μια από τις πιο απαιτητικές αγορές της Ευρώπης. 

Η ουσία, όμως, συγκεντρώνεται στις εκτιμήσεις 2025–2026 και στο πώς "κάθονται" πάνω στην τρέχουσα αποτίμηση. Οι προβλέψεις για το 2025 αναφέρουν πωλήσεις >€500 εκατ. (από €455 εκατ. το 2024), EBITDA €62–65 εκατ. (από €50 εκατ.) και τα καθαρά κέρδη μετά φόρων   >€30 εκατ. (από €19 εκατ.). Για το 2026 οι εκτιμήσεις μιλούν για πωλήσεις  >€600 εκατ. και EBITDA >€72 εκατ. (με ορατότητα προς €75 εκατ.). 

Σε αυτά τα μεγέθη, η σημερινή τιμολόγηση της αγοράς μοιάζει τελείως εκτός επενδυτικής λογικής και ασύμμετρη: με κεφαλαιοποίηση €155 εκατ. και καθαρό δανεισμό περίπου €148 εκατ., η επιχειρηματική αξία (EV) διαμορφώνεται κοντά στα €303 εκατ.. Αυτό αντιστοιχεί σε EV/EBITDA 2025e περίπου 4,7- 4,9x (!) και, με καθαρά κέρδη  >€30 εκατ., σε P/E κοντά στο 5x (!).

Πραγματικά τώρα.. αυτά τα multiples  εμφανίζονται είτε σε επιχειρήσεις χωρίς ορατότητα, είτε σε "ιστορίες” με υψηλή κυκλικότητα και χαμηλή προστιθέμενη αξία. Η ALUMIL, αντιθέτως, κινείται προς ένα μίγμα όπου το project-based στοιχείο, οι πιστοποιήσεις και το engineering μειώνουν τη "γυμνή" έκθεση στην πρώτη ύλη. Η σύγκριση με διεθνείς κλαδικούς ομίλους δείχνει ότι οι ευρωπαϊκές εταιρείες του ευρύτερου χώρου αλουμινίου/βιομηχανικών μεταλλικών λύσεων συχνά αποτιμώνται σε υψηλότερα εύρη EV/EBITDA και με premium όταν τα περιθώρια είναι πιο σταθερά και η γεωγραφική διασπορά μεγαλύτερη. 

Αν υποτεθεί ότι η αγορά αποδέχεται έναν πολλαπλασιαστή EV/EBITDA 7x, επίπεδο που δεν θεωρείται επιθετικό για διεθνοποιημένο βιομηχανικό όμιλο με ανοδική κερδοφορία, τότε με EBITDA 2025e €62–65 εκατ. το EV θα μπορούσε να κινηθεί σε €434–455 εκατ.. Αφαιρώντας καθαρό δανεισμό περίπου €148 εκατ., προκύπτει ενδεικτική κεφαλαιοποίηση €286–307 εκατ. — δηλαδή περίπου διπλάσια από τα σημερινά επίπεδα. Αν η βάση μεταφερθεί στο 2026e με EBITDA >€72 εκατ., τα ίδια μαθηματικά δίνουν ακόμη μεγαλύτερη ορατότητα για αναβάθμιση της αποτίμησης, ειδικά αν η αναχρηματοδότηση μειώσει περαιτέρω τους τόκους και η καθαρή κερδοφορία κινηθεί  ανοδικά.

Στο καθαρά βραχυπρόθεσμο επίπεδο, η αποχώρηση από τον δείκτη Mid Cap και οι εκροές που είναι πιθανό να δημιουργηθούν - αν δημιουργηθούν - λειτουργούν ως εξωγενής παράγοντας πίεσης. Ιστορικά, τέτοιες κινήσεις είναι συχνά αυτοτελείς και χρονικά περιορισμένες: μετά την ολοκλήρωση του rebalancing, το ταμπλό επιστρέφει στα θεμελιώδη, δηλαδή στα αποτελέσματα, στις προοπτικές και στη ροή ειδήσεων.

Για μια μετοχή που σήμερα "τιμολογεί" πολύ  χαμηλά την κερδοφορία του 2025–2026, ένα τέτοιο τεχνικό συμβάν έχει την ιδιότητα να δουλέψει ως ευκαιρία τοποθετήσεων σε ένα μάλιστα διαγραμματικό επίπεδο που δύσκολα μπορεί να πάει παρακάτω. Για του λόγου το αληθές η μετοχή όπως φαίνεται στο εβδομαδιαίο chart τιμών πατάει μέσα στη πολύ σκληρή ζώνη στήριξης των 4,90 με 4,70 ευρώ. Να υπενθυμίσω ότι οι θεσμικοί μπήκαν στα 4,90 ευρώ και σίγουρα δεν έχουν διάθεση να χάσουν τόσο εύκολα το "παιχνίδι".   

Πάμε τώρα να δούμε τα 12  bullets των 30 δευτερολέπτων:

1. Διψήφια οργανική ανάπτυξη στο Α’ εξάμηνο 2025, με κύκλο εργασιών +15,8% και EBITDA +15,4%, σε περιβάλλον αυξημένων απαιτήσεων κόστους και χρηματοδότησης.

2. EBITDA εξαμήνου €29,9 εκατ., που "τρέχει" ήδη με ρυθμό ετήσιας βάσης άνω των €60 εκατ., επιβεβαιώνοντας ότι οι εκτιμήσεις για το 2025 δεν είναι θεωρητικές.

3. Ποιοτική γεωγραφική μετατόπιση κερδοφορίας, με τις "λοιπές χώρες" να συνεισφέρουν σχεδόν το 57% του EBITDA, βελτιώνοντας το συνολικό margin profile του ομίλου.

4. Διεθνές χαρτοφυλάκιο έργων υψηλών προδιαγραφών, με συμμετοχή σε απαιτητικές αγορές (Ηνωμένο Βασίλειο, Μέση Ανατολή, Β. Αμερική).

5. Σταθερή άνοδος καθαρής κερδοφορίας, με EAT εξαμήνου €15,5 εκατ. και ορατότητα για >€30 εκατ. στο σύνολο της χρήσης 2025.

6. Σημαντική μείωση κόστους χρήματος, με πραγματικό επιτόκιο ομολογιακών στο ~5,06% και μακροπρόθεσμων δανείων στο ~2,54%, ενισχύοντας τη μετατροπή EBITDA σε καθαρά κέρδη.

7. Αναδιάρθρωση δανειακών υποχρεώσεων και προοπτική πλήρους αναχρηματοδότησης, που βελτιώνει τους όρους, μειώνει τη μεταβλητότητα και σταθεροποιεί τη χρηματοοικονομική βάση.

8. Συνεχής επένδυση σε παραγωγικότητα, με capex σε ρομποτικά logistics, αυτοματοποίηση και αναβάθμιση γραμμών, που αυξάνουν throughput και μειώνουν λειτουργικές τριβές.

9. Διαχειρίσιμος καθαρός δανεισμός (€148 εκατ.) σε σχέση με το αναμενόμενο EBITDA 2025–2026, με τάση περαιτέρω απομόχλευσης μέσω ταμειακών ροών.

10. Περιορισμένη πραγματική έκθεση σε συναλλαγματικό κίνδυνο, με τις περισσότερες FX διαφορές να είναι λογιστικές και όχι ταμειακές.

11. Ισχυρό διεθνές αποτύπωμα με παραγωγή, διανομή και after-sales παρουσία σε δεκάδες χώρες, που μειώνει τη μονοθεματική εξάρτηση από επιμέρους αγορές.

12. Αποτίμηση που δεν αντανακλά τα μεγέθη, με EV/EBITDA 2025e κάτω από 5x και P/E κοντά στο 5x, επίπεδα που δεν συνάδουν καθόλου με διεθνοποιημένο βιομηχανικό όμιλο αυτής της κλίμακας.

* Ο Απόστολος Μάνθος είναι υπεύθυνος τεχνικής ανάλυσης & επενδυτικής στρατηγικής

** Το περιεχόμενο του άρθρου δεν μπορεί σε καμία περίπτωση να θεωρηθεί ως συμβουλή ή πρόταση ή προτροπή ή σύσταση ή πρόσκληση για την αγορά ή πώληση οποιασδήποτε μετοχής ή επενδυτικού ή χρηματοοικονομικού προϊόντος που διαπραγματεύεται σε οργανωμένη ή μη αγορά.