Χρηματιστήριο: Οι "χρησμοί" των J.P. Morgan, Credit Suisse και τα "μηνύματα" από Moody’s, S&P, Fitch

Της Ελευθερίας Κούρταλη

Η επιφυλακτικότητα και η αβεβαιότητα συνεχίζουν να ταλανίζουν την ελληνική αγορά, με τις ελληνικές μετοχές και τα ομόλογα να παραμένουν "δέσμια" στις διαθέσεις των shorts που επιμένουν στις αρνητικές τους θέσεις, στην έλλειψη ορατότητας που υπάρχει ακόμη γύρω από το ελληνικό πρόγραμμα μόλις τρεις μήνες πριν από την ολοκλήρωσή του, αλλά και στο κλίμα που επικρατεί στις διεθνείς αγορές, όπου ο παράγοντας "Ιταλία" έφερε νέες αναταραχές στην Ευρωζώνη, και ειδικά στην αγορά ομολόγων της ευρωπεριφέρειας.

Οι εκροές, σε συνέχεια της μείωσης της στάθμισης του Ελληνικού Χρηματιστηρίου στον δείκτη MSCI Standard Greece, ήταν άλλη μία δυσμενής εξέλιξη που διατάραξε το ήδη χαμηλό επίπεδο εμπιστοσύνης στην αγορά. Παράλληλα, η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων των ΗΠΑ και η πρόσφατη ενίσχυση του δολαρίου προκαλούν νέους κλυδωνισμούς στις αναδυόμενες αγορές, οδηγώντας τα ξένα χαρτοφυλάκια να μειώσουν το ρίσκο τους στην περιοχή, στην οποία η Ελλάδα επενδυτικά "ανήκει". 

Με αυτά τα δεδομένα, οι αναλυτές επισημαίνουν πως οι αποφάσεις για το χρέος και τη συμμετοχή ή όχι του ΔΝΤ στο ελληνικό πρόγραμμα θα καθορίσουν την επενδυτική στρατηγική απέναντι στα ελληνικά assets, αποτελώντας κρίσιμους παράγοντες για την πορεία των ελληνικών μετοχών και ομολόγων. Τα μηνύματα που έρχονται τόσο από το εσωτερικό όσο και από το εξωτερικό είναι πως το "κλειδί" που θα ξεκλειδώσει την επενδυτική διάθεση απέναντι στην Ελλάδα είναι η συμφωνία για ουσιαστική ελάφρυνση του ελληνικού χρέους, ενώ σημαντικός καταλύτης στην ενίσχυση της ψυχολογίας των αγοραστών των ελληνικών assets θα είναι η απόφαση για την συμμετοχή του Ταμείου στο ελληνικό πρόγραμμα, καθώς αυτό προσφέρει ασφάλεια σε ό,τι αφορά τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους. Την ίδια στιγμή, η στάση των οίκων αξιολόγησης θα αποτελέσει επίσης ένα σημαντικό σήμα για τις ελληνικές μετοχές και, ειδικά, για τα ελληνικά ομόλογα.

"Κλειδί" χρέος και ΔΝΤ

Όπως τονίζει η J.P. Μorgan, ο επόμενος καταλύτης για την Ελλάδα και τα ελληνικά assets θα είναι μια πιθανή ανακοίνωση σχετικά με την ελάφρυνση του ελληνικού χρέους από τους Ευρωπαίους πιστωτές, κάτι που θα μπορούσε να οδηγήσει στην ένταξη των ελληνικών ομολόγων στο πρόγραμμα QE της ΕΚΤ. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της αμερικανικής τράπεζας, το πιο πιθανό σενάριο είναι πως η ένταξη των ελληνικών ομολόγων στο QE θα γίνει από τα μέσα Αυγούστου και μετά.

Από την πλευρά της, η Credit Suisse επισημαίνει πως η βελτίωση των θεμελιωδών μεγεθών σε συνδυασμό με την ουσιαστική ελάφρυνση του χρέους θα στηρίξουν τα ελληνικά assets, τονίζοντας, ωστόσο, ότι εξακολουθούν να υπάρχουν πολλές προκλήσεις. Το δημόσιο χρέος εξακολουθεί να είναι οριακά μη βιώσιμο σύμφωνα με τα κριτήρια του ΔΝΤ, ενώ τα εξαιρετικά υψηλά NPLs εξακολουθούν να χαρακτηρίζουν τον ελληνικό τραπεζικό κλάδο και οι κοινωνικές ανισότητες είναι υπαρκτές.

Σύμφωνα με την Credit Suisse, καθοριστικές για την πορεία της Ελλάδας θα είναι οι αναλύσεις βιωσιμότητας του χρέους. Η επόμενη ανάλυση βιωσιμότητας χρέους (DSA), που αναμένεται  σύντομα, θα είναι το "κλειδί". Τα συμπεράσματα θα εξεταστούν πριν από τη συνεδρίαση του Eurogroup στις 21 Ιουνίου, οπότε και θα ληφθούν οι τελικές αποφάσεις για την αξιολόγηση του προγράμματος. Η βελτίωση της βιωσιμότητας του χρέους πιθανώς θα βοηθήσει την πρόσβαση της χώρας στις αγορές και θα επηρεάσει θετικά την πιστοληπτική της αξιολόγηση. Ωστόσο, σύμφωνα με την ελβετική τράπεζα, μια χειρότερη DSA σε σχέση με πέρυσι θα ήταν αρνητικό σήμα για τις αγορές, αλλά θα ενίσχυε την υπόθεση για μεγαλύτερα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους, κάτι που τελικά πάλι θα βελτιώσει τη βιωσιμότητά του.

Σύμφωνα και με τον Ηλία Ζαχαράκη της Fast Finance, πολύ σημαντικό για το Ελληνικό Χρηματιστήριο είναι το αν θα συμμετάσχει το ΔΝΤ στο ελληνικό πρόγραμμα. Οι επενδυτές αισθάνονται μεγαλύτερη ασφάλεια, ενώ ξέρουν πως, αν συμμετάσχει, το θέμα "χρέος" θα προχωρήσει. Από τη μία η Γερμανία θέλει να αφήσει χρονικά πίσω το θέμα "χρέος", θέλοντας, παρ' όλα αυτά, το ΔΝΤ μαζί της, ενώ ξέρει ότι χωρίς χρέος αυτό είναι δύσκολο. Τώρα το τι είδους συμφωνία θα υπάρξει θα το αποφασίσουν οι "θεσμοί" το επόμενο διάστημα. Πάντως, είναι δύσκολο η χώρα να καταφέρει να δανειστεί σε χαμηλά επιτόκια πετυχαίνοντας μια "καθαρή έξοδο" με ένα ακριβό "μαξιλάρι". Έχει, ωστόσο, εναλλακτική λύση την προληπτική γραμμή στήριξης, μιας και το 10ετές spread πλησιάζει και πάλι τις 400 μονάδες.

Η παρούσα αρνητική ψυχολογία στην αγορά τείνει να επηρεάζεται από οποιαδήποτε αρνητική εξέλιξη, ενώ οι όποιες θετικές ειδήσεις (π.χ., βελτιωμένα εταιρικά αποτελέσματα) αδυνατούν να διεγείρουν τα αγοραστικά αντανακλαστικά, σημειώνει ο Δημήτρης Τζάνας, διευθυντής επενδύσεων της Κύκλος ΑΧΕΠΕΥ. Υπό προϋποθέσεις, όπως σημειώνει, η αλλαγή αυτού του σκηνικού είναι δυνατή και θα πρέπει να υπάρξουν συγκεκριμένες εξελίξεις που να αφορούν τα της διευθέτησης του χρέους και την οριοθέτηση ενός μετα-μνημονιακού οδικού χάρτη που να διαμορφώνει προσδοκίες επανεκκίνησης της οικονομίας με ρυθμούς μεγέθυνσης που να υπερβαίνουν αισθητά το εκτιμώμενο +1,5% έως +2% για φέτος. Επί του παρόντος, η ελληνική κυβέρνηση οφείλει να δώσει άλλη μία μάχη με τον χρόνο για να εκπληρώσει τα προαπαιτούμενα μέχρι τις 15/6, όπως προβλέπει το SLA που συμφωνήθηκε.

Σύμφωνα και με τον Νίκο Καφκά, επικεφαλής επενδυτικής στρατηγικής της Merit, το άμεσο κλείσιμο της 4ης αξιολόγησης (μέχρι την 21η Ιουνίου) ενδεχομένως να σταθεροποιήσει ελαφρώς το κλίμα στο εσωτερικό. Πιθανή αποχώρηση του ΔΝΤ δεν είναι ένα καλό σημάδι για τις αγορές υπό τις τρέχουσες συνθήκες, όπως τονίζει.

Κίνδυνοι και ευκαιρίες

Ο τραπεζικός κλάδος αποτελεί τον μόνιμο οδηγό της αγοράς, αφού το 60% με 70% του τζίρου στο Χ.Α. επικεντρώνεται σε αυτόν, έτσι, εκτός από τις εξελίξεις στο ελληνικό πρόγραμμα, η πορεία των τραπεζών και οι προκλήσεις με τις οποίες είναι αντιμέτωπες θα χαράξουν τον δρόμο που θα ακολουθήσει η αγορά στο επόμενο διάστημα.

Μετά το δυναμικό ράλι του Απριλίου, που ξεπέρασε το 30%, ο Μάιος ήρθε να θυμίσει τις ακόμη μεγάλες αβεβαιότητες που αντιμετωπίζουν οι τράπεζες, οι οποίες αφορούν κυρίως το μέτωπο των NPEs και NPLs. Οι επενδυτές των αναδυόμενων αγορών που βρέθηκαν στο πρόσφατο συνέδριο της Morgan Stanley έδειξαν ιδιαίτερο ενδιαφέρον στα σχέδια των ελληνικών τραπεζών για τη μείωση των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων (ΝΡΕs), ενώ τα θέματα της ρευστότητας των τραπεζών, της επιστροφής των καταθέσεων, της προόδου στους ηλεκτρονικούς πλειστηριασμούς αλλά και της περαιτέρω μείωσης του ELA επίσης βρέθηκαν στο επίκεντρο των συζητήσεων μεταξύ των funds και των στελεχών των ελληνικών συστημικών τραπεζών.

Πάντως, ο οίκος πιστοληπτικής αξιολόγησης Moody's προχώρησε την περασμένη εβδομάδα στην αναβάθμιση του μακροπρόθεσμου αξιόχρεου των καταθέσεων και του μη εξασφαλισμένου χρέους υψηλής διαβάθμισης, του αξιόχρεου δύο προγραμμάτων καλυμμένων με στεγαστικά δάνεια ομολόγων των Alpha Bank και Eurobank. Σύμφωνα με τον οίκο, το έναυσμα για την αναβάθμιση ήταν η αύξηση των καταθέσεων των δύο τραπεζών στην Ελλάδα και η έκδοση ομολόγων χαμηλότερης διαβάθμισης, η οποία υποδηλώνει αυξημένη προστασία για τους πιστωτές τους υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης.

Η Citigroup αναβάθμισε πρόσφατα τις τιμές-στόχους της για τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών και, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της, το περιθώριο ανόδου για την Αlpha Bank διαμορφώνεται στο 31%, για τη Eurobank στο 28%, για την Πειραιώς στο 43% και για την Εθνική Τράπεζα στο 13%.

Σύμφωνα με την J.P. Morgan, οι ελληνικές τράπεζες παραμένουν οι φθηνότερες στον ευρωπαϊκό κλάδο, με δείκτη P/BV στο 0,3 με βάση τα στοιχεία του δ' τριμήνου του 2017. Η διαδικασία μείωσης των NPEs, σύμφωνα με την αμερικανική τράπεζα, φαίνεται να επιταχύνεται, καθώς οι πωλήσεις των μη εξυπηρετούμενων δανείων αρχίζουν να αυξάνονται. Επίσης, τα αποτελέσματα των stress tests των ελληνικών τραπεζών έδειξαν ότι δεν υπάρχει άμεση ανάγκη νέων κεφαλαίων.

Γενικότερα, όπως τονίζει η J.P. Morgan, λόγω του υψηλού προφίλ κινδύνου και του μικρού μεγέθους της ελληνικής αγοράς, διατηρεί ουδέτερη στάση. Ένας μακροοικονομικός κίνδυνος-"κλειδί" στη θετική στάση για τις ελληνικές μετοχές θα αποτελούσε το πρόωρο τέλος του QE της ΕΚΤ, το οποίο θα μπορούσε να ασκήσει έντονη ανοδική πίεση στα spreads στην ευρωπεριφέρεια.

Τα μηνύματα των οίκων αξιολόγησης

Αν και οι πρόσφατες αναβαθμίσεις των τεσσάρων μεγάλων οίκων αξιολόγησης –S&P, Moody's, Fitch και DBRS– δεν έδωσαν κάποια σημαντική ώθηση στο Χ.Α. και στα ελληνικά ομόλογα, καθώς είχαν λίγο-πολύ αποτιμηθεί λόγω της ολοκλήρωσης της τρίτης αξιολόγησης του ελληνικού προγράμματος, ωστόσο οποιεσδήποτε κινήσεις από τους οίκους στο επόμενο διάστημα τώρα που η Ελλάδα πλησιάζει το τέλος του προγράμματος θα είναι καθοριστικής σημασίας για τη διαμόρφωση της στρατηγικής των ξένων χαρτοφυλακίων απέναντι στα ελληνικά assets.

Η Credit Suisse δεν αποκλείει ένας ή περισσότεροι οίκοι αξιολόγησης να αναβαθμίσουν ξανά την Ελλάδα το 2018. Ωστόσο, όπως τονίζει, για να συμβεί αυτό, η χώρα θα πρέπει να συνεχίσει να εφαρμόζει τις μεταρρυθμίσεις, να άρει περαιτέρω τους ελέγχους κεφαλαίου και να λάβει ουσιαστική ελάφρυνση του χρέους πριν από το τέλος του προγράμματος. Η επενδυτική βαθμίδα θα ήταν η βασική ένδειξη ότι η χώρα επανέρχεται στην κανονικότητα. Θα επέτρεπε, επίσης, στην ΕΚΤ να αγοράσει ελληνικά ομόλογα, είτε μέσω QE είτε μέσω της επανεπένδυσης, και να στείλει ένα ισχυρό μήνυμα για τα ελληνικά ομόλογα, ότι θεωρούνται επαρκώς ασφαλή από την ΕΚΤ.

Η S&P, από την πλευρά της, έχει ήδη ξεκαθαρίσει τι θα είναι αυτό που θα ενεργοποιήσει την επόμενη αναβάθμιση της Ελλάδας. Επί του παρόντος, η μακροπρόθεσμη πιστοληπτική αξιολόγηση που δίνει η S&P Global Ratings στην Ελλάδα είναι "Β" με θετικές προοπτικές, δηλαδή 5 βαθμίδες μακριά από την κατηγορία του επενδυτικού βαθμού. Η περαιτέρω αναβάθμιση των αξιολογήσεών της θα εξαρτηθεί από πολλούς παράγοντες, όπως είναι η προβλεψιμότητα του περιβάλλοντος χάραξης πολιτικής, η δύναμη και η βιωσιμότητα της οικονομικής ανάκαμψης, η σημαντική μείωση των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων του τραπεζικού συστήματος από τα σημερινά πολύ υψηλά επίπεδα και η ικανότητα του να προσελκύει η χώρα χρηματοδότηση σε πιο ασφαλή βάση.