Συνεχης ενημερωση

    Πέμπτη, 18-Μαρ-2021 00:03

    Όπως ο λεπτός πάγος: Οι κίνδυνοι μιας σιωπηλής κρίσης χρέους

    • Εκτύπωση
    • Αποστολή με email
    • Προσθήκη στη λίστα ανάγνωσης
    • Μεγαλύτερο μέγεθος κειμένου
    • Μικρότερο μέγεθος κειμένου

    Του Ευάγγελου Δ. Στραβέλα

    Γιατί το μέγεθος  του χρέους είναι ένα πρόβλημα

    Η Ελλάδα κινείται γρήγορα προς μια αναλογία χρέους προς ΑΕΠ σημαντικά άνω του 200 τοις εκατό, ως αποτέλεσμα της ύφεσης από τον Covid και των μέτρων παρέμβασης για τη στήριξη της οικονομίας. Το πρόβλημα του αποθέματος χρέους (δηλαδή του συσσωρευμένου δημόσιου χρέους) θα προκύψει για τη χώρα με έναν ολοένα και πιο δραματικό τρόπο τα επόμενα χρόνια.

    Πόσο σημαντικό είναι το ζήτημα για την οικονομία; Σύμφωνα με πολλούς αναλυτές, το ίδιο το επίπεδο του χρέους δεν μετράει, ειδικά σε μια ιστορική φάση, όπως η παρούσα, στην οποία το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους (επιτόκια) είναι ιδιαίτερα χαμηλό. Στην περίπτωση της Ελλάδας, ωστόσο, είναι μια παραπλανητική λογική.

    Είναι σημαντικό να θυμόμαστε, πρώτα απ' όλα, ότι αυτό που έχει σημασία για μια χώρα είναι το απόθεμα του χρέους σε σχέση με το ΑΕΠ (δηλαδή ο συνολικός πλούτος που παράγεται). Αυτός ο λόγος είναι οικονομικά βιώσιμος όταν εφαρμόζεται μια χρυσή αρχή: εφόσον το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους (το επιτόκιο) είναι χαμηλότερο από τον ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας (δηλ. ΑΕΠ στον παρονομαστή), ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ τείνει να είναι σταθερός ή να μειώνεται. Σε μια πρόσφατη και γνωστή εργασία, ο Olivier Blanchard έδειξε ότι για τις προηγμένες χώρες, ιστορικά, ο όρος r (επιτόκιο) μικρότερος από g (ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ) είναι ο κανόνας παρά η εξαίρεση. Ένας όρος που ισχύει ιδιαίτερα σήμερα, με τα επιτόκια που τείνουν να είναι όλο και χαμηλότερα.

    Γιατί είναι κρίσιμο εάν το r είναι μεγαλύτερο ή μικρότερο από g; Όταν το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους (r) είναι χαμηλότερο από την ανάπτυξη της οικονομίας (g) έχουμε την ενάρετη περίπτωση, το αντίθετο ενός φαινομένου χιονοστιβάδας. Μια ποσότητα χιονιού που άρχισε να μετακινείται (μεγαλύτερο έλλειμμα), αντί να συσσωρεύεται σε όλο και μεγαλύτερο χρέος, θα τείνει να συρρικνωθεί, δηλαδή, ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ τείνει να αυτο-μειωθεί. Το γεγονός που καθησυχάζει πολλούς σήμερα είναι ότι η ευγενής συνθήκη "r λιγότερο από g" ικανοποιείται ευτυχώς σε πολλές προηγμένες χώρες.

    Η εξαίρεση της Ελλάδας

    Δυστυχώς, τα τελευταία τριάντα χρόνια η οδυνηρή εξαίρεση μεταξύ των προηγμένων χωρών είναι, συμπωματικά, η Ελλάδα, για την οποία ισχύει το αντίθετο της ενάρετης κατάστασης. Στη χώρα μας, για πολλά χρόνια, το αντίθετο ισχύει: το r είναι μεγαλύτερο από το g (Σχήμα 1). 

    πιν


     
    Αυτή η ανισότητα ισχύει ουσιαστικά επειδή ο ρυθμός ανάπτυξης της οικονομίας (g) υπήρξε δραματικά χαμηλός για κάποιο χρονικό διάστημα. Και είναι τόσο χαμηλό που η ενάρετη κατάσταση παραβιάζεται παρά τα επιτόκια που είναι από τα χαμηλότερα στην ιστορία. Για την Ελλάδα, επομένως, όταν το χιόνι αρχίζει να πέφτει, τότε τείνει να συσσωρεύεται σαν χιονοστιβάδα. Η Ελλάδα είναι η μόνη χώρα για την οποία το καθησυχαστικό μήνυμα σχετικά με τη βιωσιμότητα του χρέους δεν είναι έγκυρο.

    Εκτός αν υπάρχει ριζική αντιστροφή στην ανάπτυξη (ή συνέχιση ισχυρών αυξήσεων στο πρωτογενές πλεόνασμα), επομένως, ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ προορίζεται για συνεχή μεγέθυνση. Φέρει δύο βασικά προβλήματα. Πρώτον, όσο υψηλότερο είναι το απόθεμα χρέους, τόσο μεγαλύτερη είναι η ευπάθεια ακόμη και στις μικρότερες αλλαγές στα επιτόκια. Η κατάσταση της "μη γραμμικότητας" συχνά ξεφεύγει από την Ελληνική συζήτηση για το χρέος. Ας υποθέσουμε ότι τα επιτόκια πηγαίνουν από το υπερβολικά χαμηλό (για παράδειγμα: μηδέν) σε πολύ χαμηλό επίπεδο (0,5 τοις εκατό). Ένα πολύ πιθανό γεγονός στο εγγύς μέλλον. Είναι ένα πράγμα εάν αυτό συμβεί με αναλογία χρέους προς ΑΕΠ 80%. Ένα άλλο πράγμα είναι αν αυτό συμβαίνει με αναλογία χρέους προς ΑΕΠ παραδείγματος χάριν 200%, το οποίο είναι το επίπεδο που περιμένουμε τα επόμενα δύο χρόνια. Σε αυτό το σημείο, επομένως, ακόμη και οι ελάχιστες αλλαγές στην αύξηση των επιτοκίων θα μπορούσαν να δημιουργήσουν σοβαρές δυσκολίες για τη βιωσιμότητα του χρέους μας.

    Ο κίνδυνος "πολλαπλών ισορροπιών” (multiple equilibria) 

    Δεύτερον, όσο υψηλότερο είναι το απόθεμα του χρέους, τόσο περισσότερο η οικονομία πλησιάζει την πραγματικότητα των λεγόμενων "πολλαπλών ισορροπιών". Μια άλλη πτυχή που σπάνια είναι καλά κατανοητή.

    Η πραγματικότητα των πολλαπλών ισορροπιών είναι σαν λεπτός πάγος. Ένα υψηλότερο απόθεμα χρέους είναι απλά πιο επικίνδυνο. Όχι επειδή είναι δύσκολο να το ξεπληρώσεις, αλλά επειδή είναι σαν ένα στρώμα πάγου που γίνεται όλο και πιο εύθραυστο. Ένα φύσημα του ανέμου, δηλαδή, μια μεταβολή στις προσδοκίες των αποταμιευτών, είναι αρκετό για να προσανατολίσει τη δυναμική του χρέους με καταστροφική έννοια. Αρκεί οι αποταμιευτές  ξαφνικά να γίνουν πιο απαισιόδοξοι για την ικανότητα αποπληρωμής του χρέους, για να αρχίσουν να αυξάνονται τα επιτόκια. Ακόμα κι αν μόνο από 0 έως 0,5 τοις εκατό. Επομένως, όσο υψηλότερο είναι το αρχικό απόθεμα χρέους, τόσο πιθανότερο είναι να θεωρηθεί ότι το ίδιο το χρέος είναι δύσκολο να εξοφληθεί. Με τη σειρά του, αυτό θα οδηγήσει τους αποταμιευτές να απαιτήσουν ακόμη υψηλότερα επιτόκια, να ασφαλιστούν έναντι του κινδύνου αφερεγγυότητας, παραβιάζοντας ολοένα και περισσότερο την ενάρετη συνθήκη βιωσιμότητας. Σε έναν φαύλο κύκλο, που μπορεί να οδηγήσει σε προεπιλογή.

    Σημειώστε το παράδοξο. Αρκεί οι αποταμιευτές να περιμένουν (αρχικά) ότι ένα κράτος μπορεί να μην ξεπληρώσει το χρέος (απλώς το φοβούνται), να κάνει αυτή την προσδοκία αυτοεκπληρούμενη.

    Η καταστροφική πιθανότητα ότι μπορούν να προσδιοριστούν "αυτοεκπληρούμενες προσδοκίες"  είναι τόσο υψηλότερη όσο υψηλότερη είναι η αρχική ποσότητα του χρέους. Είναι η ίδια λογική της εκθετικής ανάπτυξης που έχουμε γνωρίσει με την εξάπλωση της επιδημίας: τίποτα δεν συμβαίνει για μεγάλο χρονικό διάστημα, μόνο για να συμβεί, καταστροφικά, ταυτόχρονα. Αλλά αυτό που συμβαίνει ταυτόχρονα εξαρτάται αυστηρά από το να μην ενεργήσουμε στη σιωπηλή φάση.

    Η αντίρρηση πολλών είναι ότι είναι καθήκον της κεντρικής τράπεζας να κρατήσει την οικονομία και το χρέος έξω από τη ζώνη κινδύνου "πολλαπλών ισορροπιών". Σε τελική ανάλυση, το "whatever it takes" του Mario Draghi ήταν ακριβώς αυτό. Είναι μια ένσταση η οποία, ωστόσο, βασίζεται σε μια εσφαλμένη αντίληψη του ρόλου της κεντρικής τράπεζας. Η οικονομική ιστορία είναι γεμάτη από παραδείγματα κυρίαρχων χωρών που υποκύπτουν σε χρεοκοπία, σε ένα πλαίσιο όπου η κεντρική τράπεζα υπόκειται πλήρως στη βούληση της δημοσιονομικής πολιτικής.

    Στην πραγματικότητα, όσο πιο ανεξάρτητη είναι μια κεντρική τράπεζα, τόσο πιο αξιόπιστη είναι. Και ως εκ τούτου είναι σε θέση, σε εφάπαξ βάση, να παρεμβαίνει αποτελεσματικά για την αποφυγή αρνητικών σπιράλ στο χρέος. Το να φαντάζεται κάποιος με τη διαρθρωτική έννοια πως ένας στόχος ελέγχου της επέκτασης από την κεντρική τράπεζα θα σήμαινε αντ 'αυτού να εγκαταλείψει την ανεξαρτησία και την αξιοπιστία της, και ως εκ τούτου να την κάνει αναποτελεσματική ακριβώς τη στιγμή της μεγαλύτερης ανάγκης, όταν οι προσδοκίες των αποταμιευτών προσανατολίζονται με απαισιόδοξο τρόπο .

    Συνοπτικά, το επίπεδο του χρέους έχει όντως σημασία για μια χώρα όπως η Ελλάδα. Αυτό δεν σημαίνει ότι δεν είναι απαραίτητο σήμερα να ακολουθήσουμε μια επεκτατική δημοσιονομική πολιτική για να βγούμε από την κρίση. Αλλά είναι απαραίτητο να το κάνουμε αυτό γνωρίζοντας ότι όσο υψηλότερο είναι το επίπεδο του χρέους, τόσο πιο επαχθές γίνεται η ευθύνη της δημιουργίας προγραμμάτων δαπανών που είναι χρήσιμα για τη μακροπρόθεσμη ανάπτυξη της χώρας. Σαν να λέμε: όσο πιο λεπτός είναι ο πάγος, τόσο πιο σημαντικό είναι να σχεδιάσουμε έναν ακριβή χάρτη των πυκνότερων περιοχών της παγωμένης λίμνης στην οποία θα κάνουμε πατινάζ.

    *  Ευάγγελος Δ. Στραβέλας, Πανεπιστήμιο Goethe Φρανκφούρτης. ΄Οι εκφραζόμενες απόψεις είναι προσωπικές και επ’ ουδενί αντιπροσωπεύουν ή εκφράζουν το Πανεπιστήμιο Goethe. Ο αρθρογράφος αναλαμβάνει την πλήρη ευθύνη για τυχόν λάθη και παραλείψεις
    Twitter:@stravelas

    ΣΑΣ ΑΡΕΣΕ ΤΟ ΑΡΘΡΟ;

    ΣΧΕΤΙΚΑ ΑΡΘΡΑ