Τα έμμεσα κόστη δανεισμού

Του Κώστα Τσερμενίδη

Μελετήσαμε πρόσφατα το κόστος δανεισμού των επιχειρήσεων στις διάφορες χώρες της ζώνης του ευρώ. Προσπαθήσαμε έτσι να δούμε τις διαφορές που προκύπτουν αναφορικά με το επιτόκιο που επιβαρύνονται οι επιχειρήσεις στις διάφορες χώρες, σε σύγκριση με το αντίστοιχο γερμανικό, ενώ  επιχειρήσαμε να δούμε και ποιες είναι κάποιες από τις βασικές παραμέτρους που ευθύνονται για την απόσταση αυτή των επιτοκίων μεταξύ των χωρών.

Το επιτόκιο με το οποίο δανείζεται μια επιχείρηση από μια τράπεζα, αντανακλά πλην των άλλων και τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά της επιχείρησης, τη χρηματοοικονομική της κατάσταση, τη βιωσιμότητα των σχεδιαζόμενων επενδύσεών της και ως συνέπεια, την ικανότητά της να καταφέρει να αποπληρώσει το εν λόγω δάνειο. Το υψηλό επιτόκιο λοιπόν που επιβαρύνεται μια επιχείρηση προκειμένου να προβεί σε δανεισμό, εκφράζει σε ένα βαθμό τον κίνδυνο αδυναμίας από την πλευρά της να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις που αναλαμβάνει. Αυτό, σε πρώτη φάση φαντάζει οξύμωρο, καθώς υψηλότερα επιτόκια καθιστούν την αποπληρωμή ακόμα πιο δύσκολη. Είναι όμως ο μηχανισμός που εξασφαλίζει για το δανειστή την ελάχιστη αναμενόμενη απώλεια, δανείζοντας μια σειρά από όμοιες εταιρείες δεδομένου κινδύνου.

Δανείζοντας δέκα επιχειρήσεις με ένα επιτόκιο 10%, όταν η πιθανότητα κάθε μία από αυτές να μην ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της είναι 10%, αυτό σημαίνει στην πράξη, πως από τις δέκα επιχειρήσεις, τελικά οι εννιά θα καταφέρουν να επιστρέψουν το δανεισθέν ποσό. Με αυτό τον τρόπο, το επιτόκιο του 10% που χρεώνεται στις υπόλοιπες εννιά που θα αντεπεξέλθουν, είναι το ποσό που αυτές αποζημιώνουν την τράπεζα εκ μέρους της μίας που κατέστη ανήμπορη. 

Βλέπουμε λοιπόν, πως ένας δανειστής πολλών οικονομικών μονάδων, προκειμένου να είναι βιώσιμος και να συνεχίσει να διοχετεύει κεφάλαια σε μια αγορά, πρέπει να κοστολογεί αυτά τα κεφάλαια μέσω των τόκων που μας χρεώνει με ένα τρόπο ανάλογο του κινδύνου που αντιμετωπίζει. Αυτός ο μηχανισμός έρχεται μεν σε αντίθεση με την εκ πρώτης όψεως παραδοξότητα πως ο λιγότερο ικανός προς αποπληρωμή είναι αυτός που επωμίζεται και μεγαλύτερα βάρη, αλλά είναι ένας μηχανισμός που καθιστά το ιδιωτικό κεφάλαιο διαθέσιμο προς δανεισμό προς την αγορά, προάγοντας τις επενδύσεις. Επίσης, όσο πιο αντικειμενικά εκφράζεται το επιτόκιο και όσο λιγότεροι κίνδυνοι ενσωματώνονται σε αυτό, τόσο λιγότερα βάρη επωμίζονται οι υπόλοιπες εννιά επιχειρήσεις από την αθέτηση των υποχρεώσεων της μίας, μέσω του επιτοκίου που αυτές επιβαρύνονται. 

Σε ένα οργανωμένο σύστημα, όπως είναι μια χώρα, οι οικονομικές μονάδες που δραστηριοποιούνται εντός του, επιφορτίζονται και με επιπλέον κινδύνους, οι οποίοι συχνά δεν αφορούν την επιχείρηση καθαυτή. Τέτοιοι κίνδυνοι μπορεί να είναι πολιτικοί, κίνδυνοι του ασαφούς οικονομικού και φορολογικού περιβάλλοντος, κίνδυνοι χρεοκοπίας των κυβερνήσεων, διαφθορά αλλά και κίνδυνοι που εκφράζουν την οικονομική δραστηριότητα εντός της, όπως ο πληθωρισμός και η ανεργία. Οι κίνδυνοι τέλος, μπορεί να αφορούν και τη δανείζουσα πλευρά, όπως η ευρωστία και τα δομικά συστατικά των ισολογισμών των τραπεζών και οι συνθήκες του ανταγωνισμού τους.

Όλοι οι παραπάνω κίνδυνοι, αλλά και άλλοι, περιλαμβάνονται συχνά και αντανακλώνται στο κόστος δανεισμού που η επιχείρηση μιας χώρας επιβαρύνεται, με άμεσο αποτέλεσμα την αρνητική επίδραση στην επενδυτική της συμπεριφορά. Η μείωση της βαρύτητας των κινδύνων αυτών, καθιστούν πιο αντικειμενική την τιμολόγηση του δανεισμού προς την επιχείρηση. Σε ένα ιδεατό περιβάλλον απουσίας κινδύνων, το κόστος δανεισμού που αναλαμβάνει να αποπληρώσει μια δανειζόμενη εταιρεία μέσω του επιτοκίου που της καταλογίστηκε, θα έπρεπε πέραν του περιθωρίου κέρδους της τράπεζας και άλλων εξόδων, να αντανακλά κατά βάση τον κίνδυνο αυτής της συγκεκριμένης επιχείρησης και μόνο. Σε ένα τέτοιο περιβάλλον λοιπόν, όπου ο παράγοντας χώρα θα είχε εξαλειφθεί, μία ελληνική εταιρεία που εμφανίζει τα ίδια οικονομικά στοιχεία και τις ίδιες προοπτικές με μία αντίστοιχη γερμανική, θα πρέπει να επιβαρύνονται με το ίδιο περίπου επιτόκιο. Με αυτό τον τρόπο, ενώ μεταξύ των επιχειρήσεων των διαφόρων χωρών θα εντοπίζαμε πολλές διαφορές στα επιτόκια που δανείζονται (εξαιτίας των διαφορών στα χαρακτηριστικά τους), αυτές οι διαφορές δε θα έπρεπε να εμφανίζονται με τρόπο συστηματικό όταν συγκρίνουμε τα επιτόκια σε επίπεδο χωρών.

Ερχόμενοι τώρα στα ευρήματά μας, αυτό που είδαμε, είναι πως υπάρχουν συστηματικές διαφορές στο κόστος δανεισμού των επιχειρήσεων μεταξύ των χωρών, χωρίς τάση μείωσής τους. Μάλιστα, με το ξέσπασμα της κρίσης κι έπειτα, οι διαφορές αυτές έγιναν σημαντικά μεγαλύτερες. Επίσης, μπορέσαμε και εντοπίσαμε κάποιες από τις πηγές αυτής της ανομοιομορφίας. Οι πηγές αυτές, όπως προαναφέρθηκε, σχετίζονταν με τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά της κάθε χώρας, όπως ο κίνδυνος πτώχευσης της χώρας, η ανεργία, τα δομικά χαρακτηριστικά του τραπεζικού τους κλάδου κ.ά. Από την άλλη βέβαια, το θετικό που είδαμε είναι πως η ύπαρξη και μόνο ενός ενιαίου σχηματισμού όπως η Ευρωζώνη και οι δομές της, στάθηκε παράγοντας μετριασμού αυτών των διαφορών. Παρατηρήσαμε έτσι, πως ενώ το ξέσπασμα της κρίσης οδήγησε σε γενική αύξηση της ανομοιομορφίας του κόστους δανεισμού, υπήρχε ένας παράγοντας που απέτρεπε τα κόστη αυτά να παρεκκλίνουν ανεξέλεγκτα σε βάθος χρόνου, με ό,τι θετικό αποτέλεσμα μπορεί αυτό να είχε για τις επιχειρήσεις.

Το ευρώ συχνά γίνεται στόχος κατηγοριών για το ξέσπασμα της κρίσης και την εμβάθυνσή της στην Ελλάδα και άλλες χώρες (που εξαναγκάστηκαν να προβούν σε εσωτερική υποτίμηση). Βάσει των στοιχείων που αναφέραμε όμως, αναδεικνύεται ο ρόλος του ως ρυθμιστή και παράγοντα μερικής τήρησης του λεγόμενου “Νόμου της μίας Τιμής”. Η αγορά λειτουργεί αποτελεσματικότερα, όταν η αποτίμηση της απόδοσης και του κινδύνου για οποιαδήποτε επένδυση (όπως είναι και ο δανεισμός εκ μέρους της τράπεζας), γίνεται με τον απλούστερο και πιο αντικειμενικό τρόπο. Όταν στην αποτίμηση αυτή υπεισέρχονται παράγοντες εξωγενείς της επιχείρησης (κατάσταση των δημόσιων οικονομικών, έλλειψη ανταγωνισμού μεταξύ των τραπεζών κ.ά.), καλείται αυτή να επωμισθεί ένα βάρος που δεν της αναλογεί στις επενδυτικές της αποφάσεις. Η παραμονή συνεπώς της Ελλάδας στο ευρώ που οδεύει σε μια εντεινόμενη ολοκλήρωση και η διαμόρφωση μιας ανοικτής οικονομίας στα δεδομένα των χωρών που εμφανίζουν καλές επιδόσεις, θα είναι προς το συμφέρον των επιχειρήσεων αναφορικά με τα κόστη που θα επωμιστούν στις επενδυτικές τους κινήσεις. Και όπως όλοι γνωρίζουμε, οι επενδυτικές αυτές κινήσεις είναι που αναμένεται να επαναφέρουν την Ελλάδα στην ανάπτυξη.

* Ο κ. Κώστας Τσερμενίδης είναι Οικονομολόγος, Phd(cand), MBA, MSc Statistics