Σύγκριση ελληνικών τραπεζών με ξένες

Της Νένας Μαλλιάρα

Κλείνει η ψαλίδα στις αποτιμήσεις των ελληνικών με τις άλλες ευρωπαϊκές τράπεζες σε όρους τιμής μετοχής προς κέρδη ή προς λογιστική αξία, όπως διαπιστώνουν στελέχη της αγοράς. Παρά το πρόσφατο ράλι των τιμών των τραπεζικών μετοχών στη χώρα μας, το οποίο σημειωτέον αποτελεί συνέχεια μιας τετραετίας ανόδου κατά την οποία οι αποδόσεις των ελληνικών τραπεζών ήταν υψηλότερες, φαίνεται πως σταδιακά οι αποτιμήσεις συγκλίνουν και οι ελληνικές τράπεζες δεν θεωρούνται πλέον τόσο ακριβές.

Στην παρούσα φάση η κεφαλαιοποίηση της Εθνικής Τράπεζας έχει διαμορφωθεί στα 17,6 δισ. ευρώ, της Eurobank στα 11,5 δισ. ευρώ, της Alpha Bank στα 10,3 δισ. ευρώ, της Emporiki Bank στα 3 δισ. ευρώ, ενώ κατά πολύ την ξεπερνούν οι κεφαλαιοποιήσεις της Τράπεζας Πειραιώς στα 7 δισ. ευρώ, της Τράπεζας Κύπρου στα 6,4 δισ. ευρώ και της Marfin επίσης στα 6,4 δισ. ευρώ.

Η διαμόρφωση υψηλών κεφαλαιοποιήσεων, έστω και αν έχει υποβοηθηθεί από τον τρόπο με τον οποίο έχει χρησιμοποιηθεί η δυνατότητα αγοραπωλησιών ιδίων μετοχών ή έχει "φουσκώσει" από χρηματιστηριακά stories και προσδοκίες, εντούτοις δεν παύει να εμπεριέχει προοπτικές σημαντικής ανάπτυξης και υψηλότερους ρυθμούς κερδοφορίας.

Είναι χαρακτηριστικό ότι για την τριετία 2005 – 2008, ο μέσος ρυθμός αύξησης των κερδών των ελληνικών τραπεζών υπολογίζεται στο 19,2% έναντι 14% στην υπόλοιπη Ευρώπη. Με βάση την προσδοκόμενη κερδοφορία για το 2008, το Ρ/Ε των ελληνικών τραπεζών διαμορφώνεται στο 12,3 έναντι ευρωπαϊκού μέσου όρου στο 13.

Προκύπτει δηλαδή ότι οι ελληνικές τράπεζες αν και έχουν σαφώς υψηλότερους ρυθμούς κερδοφορίας, διαπραγματεύονται με μικρό discount όσον αφορά τον δείκτη Ρ/Ε (τιμή μετοχής προς κέρδη), κάτι που οφείλεται στη χαμηλότερη αποτίμηση της Εθνικής και της Alpha Bank (αντίστοιχα Ρ/Ε 10,9 και 12). Την ίδια στιγμή, Eurobank και Πειραιώς διαπραγματεύονται με μικρό premium (Ρ/Ε 13,2 και 13,6 αντίστοιχα). Σημειώνεται ότι οι τράπεζες Κύπρου και Marfin διαπραγματεύονται με Ρ/Ε 14,3 και 14,4 αντίστοιχα.

Πάντως αν συγκρίνει κανείς την εικόνα των μεγάλων ελληνικών τραπεζών μόνο με τις μεγάλες δυτικοευρωπαϊκές τράπεζες, τότε προκύπτει ότι οι τράπεζές μας διαπραγματεύονται με premium, καθώς το μέσο Ρ/Ε των δυτικοευρωπαϊκών βρίσκεται στο 10, με τον μέσο ρυθμό αύξησης των κερδών τους στην τριετία 2005 – 2008 να κινείται μόλις στο 11%. Ενδεικτικά, η BNP Paribas έχει Ρ/Ε 2008 στο 9,3 και εκτιμώμενη μέση ετήσια αύξηση κερδών ανά μετοχή για την τριετία 2005 – 2008 στο 9,2%. Τα αντίστοιχα μεγέθη για την HSBC είναι 10,3 και 5,4%, για την UBS 11,1 και 7,1%, για τη Societe Generale 9,8 και 8,4%, για τη Deutsche Bank 9,1 και 14,7%, για την ABN- Amro 9,7 και 2,9% και για την San Paolo IMI 12,1 και 10,7%.

Εκεί που οι ελληνικές τράπεζες διαπραγματεύονται με σημαντικό premium έναντι των ευρωπαίων ανταγωνιστών τους είναι στην τιμή προς λογιστική αξία (P/BV). Το μέσο P/BV των τραπεζών στην Ελλάδα κινείται στο 2,8 έναντι 2,5 στην υπόλοιπη Ευρώπη. Η διαφορά δικαιολογείται, ωστόσο, από την πολύ υψηλότερη αποδοτικότητα ιδίων κεφαλαίων (ROE) των ελληνικών τραπεζών, η οποία ανέρχεται στο 23,7% έναντι μέσου ευρωπαϊκού όρου στο 17,8%.

Όπως αναφέρουν στελέχη της αγοράς με αφορμή τη διαμόρφωση των υψηλών αποτιμήσεων των ελληνικών τραπεζών το τελευταίο διάστημα, οι υψηλοί ρυθμοί κερδοφορίας, οι καλές επιδόσεις αλλά και τα περιθώρια περαιτέρω ανάπτυξης στην εγχώρια αγορά (σημειωτέον ότι οι ρυθμοί πιστωτικής επέκτασης στην Ελλάδα κινούνται στο 18% έναντι 12% στην υπόλοιπη Ευρώπη, ενώ ειδικά τα στεγαστικά και καταναλωτικά δάνεια "τρέχουν" στην Ελλάδα με ρυθμό 25% έναντι 15% στην Ευρώπη), καθώς και η σημαντική έκθεσή τους στα Βαλκάνια, δικαιολογούν τα premium με το οποίο διαπραγματεύονται οι ελληνικές τράπεζες.

Έτσι, οι κεφαλαιοποιήσεις δεν είναι αποτέλεσμα μόνο των χρηματιστηριακών προσδοκιών και των προσδοκόμενων εξαγορών και συγχωνεύσεων, χωρίς αυτό βεβαίως να σημαίνει ότι τα σενάρια στον κλάδο δεν έχουν "φουντώσει" τις χρηματιστηριακές αξίες. Εξ ου και συνιστάται προσοχή και όχι άκρατη αισιοδοξία στους επενδυτές...