Γιατί η ώρα του ESM και των ευρωομολόγων δεν έχει έρθει ακόμη

Του Ferdinando Giugliano

Η επιδημία του κορονοϊού έχει αναγκάσει τους υπουργούς Οικονομικών των χωρών μελών της Ευρωζώνης να αρχίσουν να εξετάζουν καινοτόμες λύσεις για την μάχη κατά της αναπόφευκτης ύφεσης που έρχεται. Οι "19" συνεδρίασαν αυτή την εβδομάδα για να συζητήσουν το πώς να αξιοποιήσουν τον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό Σταθερότητας (ESM), το ταμείο διάσωσης της ζώνης του ενιαίου νομίσματος, προκειμένου να βοηθήσουν τις χώρες τους να χρηματοδοτήσουν ένα ευρύ δημοσιονομικό πακέτο τόνωσης των οικονομιών τους.

Ωστόσο, αυτή η συζήτηση μοιάζει σε μεγάλο βαθμό ανεπίκαιρη, τουλάχιστον προς το παρόν. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έχει ήδη ξεκινήσει ένα πρόγραμμα αγοράς assets ύψους έως 750 δισεκατομμυρίων ευρώ, το οποίο παρέχει μια σημαντική δικλείδα ασφαλείας για τις κυβερνήσεις των κρατών της ζώνης του ευρώ, καθώς οι τελευταίες αυξάνουν τις δαπάνες τους και "φουσκώνουν" τα ελλείμματά τους.

Η ΕΚΤ δήλωσε ότι η δέσμευσή της όσον αφορά τη στήριξη του ευρώ δεν έχει "κανένα όριο". Αυτό είναι σημαντικότερο από οποιαδήποτε πιστωτική γραμμή από το ταμείο διάσωσης της Ευρωζώνης.

Το επιχείρημα υπέρ της παρέμβασης του ESM

Το επιχείρημα υπέρ μιας παρέμβασης του ESM στηρίζεται στην ιδέα ότι οι χώρες μέλη διαθέτουν πολύ διαφορετικά επίπεδα χρηματοοικονομικού "οπλοστασίου" για την αντιμετώπιση της οικονομικής κρίσης. Το δημόσιο χρέος της Ιταλίας ανέρχεται στο 135% του ετήσιου ΑΕΠ της, ποσοστό υπερδιπλάσιο εκείνου της Γερμανίας. Ο πρωθυπουργός της Ιταλίας Τζουζέπε Κόντε δήλωσε σε συνέντευξή του στους Financial Times ότι θα ήθελε να δει τον ESM να προχωρά σε δανεισμό προς όλες τις χώρες της Ευρωζώνης.

Σε αντίθεση με τις προηγούμενες διασώσεις μέσω ESM, οι οποίες εξαρτώνταν από την υπογραφή ενός προγράμματος (μνημονίου) λιτότητας και διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, η Ρώμη πιστεύει ότι αυτή τη φορά η διάσωση δεν πρέπει να συνοδεύεται από κανέναν απολύτως όρο.

Την Τρίτη, οι υπουργοί Οικονομικών των "19" κινήθηκαν με προσοχή προς την κατεύθυνση που προκρίνουν οι Ιταλοί. Φάνηκε να υπάρχει "ιδιαίτερα ευρεία υποστήριξη" προς την ιδέα οι χώρες να μπορούν να δανειστούν έως και το 2% του ετήσιου ΑΕΠ τους από τον ESM.

Υπήρξε, ωστόσο, ασάφεια ως προς το τι θα απαιτούσε - εάν απαιτούσε - ο μηχανισμός διάσωσης της Ευρωζώνης σε αντάλλαγμα. Οι όροι αυτών των δανείων, συμπεριλαμβανομένης της διάρκειας και του επιτοκίου τους, είναι επίσης ασαφείς. Ορισμένες κυβερνήσεις, συμπεριλαμβανομένης εκείνης της Ολλανδίας, οι οποίες κατατάσσονται στους "σκληρούς" της νομισματικής ένωσης, φαίνονται ιδιαίτερα απρόθυμες να προσφέρουν υπερβολικά γενναιόδωρους όρους.

Παρ’ όλη τους την ένταση, αυτές οι συζητήσεις μοιάζουν απομεινάρια του παρελθόντος. Μια πιστωτική γραμμή μέσω ESM μπορεί να αποτελέσει χρήσιμο βέλος στη "φαρέτρα" των εργαλείων οποιουδήποτε υπουργείου Οικονομικών, ωστόσο μόνον στην περίπτωση που χορηγείται με εξαιρετικά ευνοϊκούς όρους.

Η ΕΚΤ ήδη εξασφαλίζει ότι οι χώρες μπορούν να δανείζονται με πολύ λογικό επιτόκιο, όπως καταδεικνύεται από τη δημοπρασία ισπανικών κρατικών ομολόγων αυτής της εβδομάδας. Όπως σημείωσε και ο συνάδελφός μου Marcus Ashworth, η Μαδρίτη άντλησε από τις αγορές 10 δισεκατομμύρια ευρώ με επταετή έκδοση, με το premium που θα πληρώσει στους επενδυτές να αυξάνεται ελάχιστα, παρά το γεγονός ότι η Ισπανία μάχεται μια όλο και πιο θανατηφόρα για τους πολίτες της επιδημία κορονοϊού.

Εφόσον η ΕΚΤ εξακολουθεί να ασκεί τoν εξισορροπητικό της ρόλο, ο οποίος ηρεμεί τις αγορές, το μόνο πλεονέκτημα μιας πιστωτικής γραμμής μέσω ESM θα ήταν μια πολύ μικρή και όχι άξια λόγου βελτίωση των όρων χρηματοδότησης των κρατών μελών.

Ακόμη και τότε, η παρέμβαση του μηχανισμού δεν θα έλυνε το πρόβλημα βιωσιμότητας του χρέους σε μακροπρόθεσμη βάση. Ορισμένες ή και όλες οι χώρες θα εξέλθουν από την κρίση του κορονοϊού με πολύ υψηλότερα επίπεδα δημοσίου χρέους. Για τα κράτη μέλη με ασθενέστερα δημόσια οικονομικά - όπως η Ισπανία και η Ιταλία - αυτό θα αποτελέσει σημαντικό πρόβλημα.

Αυτό με τη σειρά του θα αποτελέσει θέμα για τη ζώνη του ευρώ στο σύνολό της. Θα μειώσει το εύρος της δυνατότητας της ΕΚΤ να προχωρήσει - εάν το κρίνει αναγκαίο - σε αύξηση επιτοκίων, καθώς κάτι τέτοιο μπορεί να δυσχεράνει την αναχρηματοδότηση του χρέους των ευάλωτων χωρών.

Τα δάνεια του ESM δεν αποτελούν λύση ως προς αυτό, καθώς έτσι κι αλλιώς θα πρέπει να αποπληρωθούν. Ακόμη κι έτσι, γενναιόδωροι όροι (για παράδειγμα, επιτόκιο 0%) θα μπορούσαν να κάνουν τη διαφορά.

Το ευρωομόλογο και η αμοιβαιοποίηση χρέους

Το ταμείο διάσωσης της Ευρωζώνης εξακολουθεί να διαδραματίζει έναν χρήσιμο ρόλο: είναι εκεί ως η απόλυτη λύση τελευταίας καταφυγής. Η παρέμβαση της ΕΚΤ ήταν αποτελεσματική, ωστόσο μπορεί να μην είναι στο μέλλον, εάν οι οικονομικές επιπτώσεις της κρίσης του κορονοϊού επιδεινωθούν.

Οι επενδυτές ενδέχεται να βάλουν στο στόχαστρό τους κάποια χώρα μέλος, παρά την ποσοτική χαλάρωση από πλευράς της κεντρικής τράπεζας. Στην περίπτωση αυτή, η κυβέρνηση της συγκεκριμένης χώρας θα χρειαστεί έκτακτη βοήθεια από τον ESM. Η βοήθεια αυτή θα επέτρεπε στην ΕΚΤ να αγοράζει απεριόριστα ποσά βραχυπρόθεσμου χρέους του δοσμένου κράτους μέλους, μέσω του προγράμματος Οριστικών Νομισματικών Συναλλαγών (OMT) - την επίσημη ενσάρκωση της υπόσχεσης του τέως προέδρου της ΕΚΤ Μάριο Ντράγκι να κάνει "ο,τιδήποτε χρειαστεί" προκειμένου να σώσει το ευρώ.

Η Ευρωζώνη θα πρέπει να διασφαλίσει ότι η βοήθεια αυτή - όπου είναι πραγματικά αναγκαία - θα μπορεί να προσφέρεται γρήγορα και με ελάχιστες προϋποθέσεις. Εξάλλου, καμία χώρα δεν μπορεί να θεωρηθεί ότι φέρει οποιαδήποτε ευθύνη για μια πανδημία.

Οι υπουργοί Οικονομικών των χωρών της Ευρωζώνης έχουν επίσης μπροστά τους το δύσκολο ζήτημα του τι θα συμβεί καθώς οι χώρες θα αναδύονται από την κρίση του κορονοϊού επιβαρυμένες με τεράστια χρέη.

Η συζήτηση σχετικά με τη θέσπιση ενός κοινού χρεωστικού μέσου για όλο το μπλοκ ("ευρωομόλογο") δεν είναι ρεαλιστική. Θα απαιτούσε τη δημιουργία ενός υπουργείου Οικονομικών της Ευρωζώνης και την εισαγωγή πολιτικά ευαίσθητων ελέγχων και εξισορροπητικών μηχανισμών σχετικά με τον τρόπο με τον οποίο κάθε χώρα δαπανά τα χρήματά της - όλα αυτά στο απόγειο μιας πανδημίας.

Στο εγγύς μέλλον, ωστόσο, το μπλοκ θα πρέπει να προσπαθήσει να βρει τρόπους αμοιβαιοποίησης τουλάχιστον ενός μέρους αυτού του επιπλέον χρέους της περιόδου της πανδημίας, κινούμενο αποφασιστικά προς την κατεύθυνση μιας "δημοσιονομικής ένωσης". Η δέσμευση για κίνηση προς μια τέτοια κατεύθυνση θα μπορούσε να αναληφθεί από τώρα.

Η Ευρωζώνη δεν διαθέτει τα εργαλεία για μια πλήρως ομοσπονδιακού - κοινού τύπου απάντηση στην κρίση. Ευτυχώς, η ΕΚΤ προσφέρει μια ισχυρή εναλλακτική λύση. Οι υπουργοί Οικονομικών των "19" πρέπει να είναι ευγνώμονες στην κεντρική τους τράπεζα - και να προχωρήσουν τον σχεδιασμό τους για τα επόμενα στάδια της τρέχουσας κρίσης.