Γιατί οι ξένοι είναι risk-off στο Ελληνικό Χρηματιστήριο, τι περιμένουν

Της Ελευθερίας Κούρταλη

Με βάση το διεθνές κλίμα, θα ήταν λογικό το Ελληνικό Χρηματιστήριο να καταγράφει επιδόσεις οι οποίες θα βρίσκονταν στη ζώνη της πορείας του περασμένου Μαΐου, οπότε είχε καταγραφεί η μέχρι τώρα υψηλότερη επίδοση του έτους, λίγο πάνω από τις 1.500 μονάδες. Ωστόσο ο Γενικός Δείκτης κινείται περίπου 100 μονάδες χαμηλότερα, και με αρκετά επίμονο τρόπο, με τους αγοραστές να έχουν σε μεγάλο βαθμό αποσυρθεί κρατώντας στάση αναμονής, ενώ οι πωλητές καταφέρνουν τις περισσότερες φορές το τελευταίο διάστημα να επιβάλλουν την υπεροπλία τους.

Σίγουρα οι φετινές επιτυχημένες εταιρικές κινήσεις, με ΑΜΚ, νέες εισαγωγές, placements και ομολογιακές εκδόσεις, συνιστούν μήνυμα εμπιστοσύνης για τις προοπτικές του Ελληνικού Χρηματιστηρίου, ωστόσο έχουν και παρενέργειες, όπως επισημαίνουν και οι αναλυτές. "Η απορρόφηση νέων τίτλων υπό συνθήκες χαμηλής ρευστότητας απαιτεί άλλες ρευστοποιήσεις, προκαλώντας υποχώρηση των τιμών, ενώ και το χώνεμα στη συνέχεια απαιτεί εύλογο χρόνο, καθώς οι μεταβολές των συντελεστών στάθμισης των τίτλων στους βασικούς δείκτες απαιτούν αναδιαρθρώσεις χαρτοφυλακίων", τονίζει χαρακτηριστικά ο Δημήτρης Τζάνας, σύμβουλος Διοίκησης της Κύκλος Χρηματιστηριακή.

Και το μεγάλο ζητούμενο, που είναι η έλευση φρέσκων κεφαλαίων, θα συντελεστεί μόνο εάν δεν διαταραχθεί η θετική πορεία των μακροοικονομικών δεικτών (ΑΕΠ, δείκτης χρέους / ΑΕΠ, βιομηχανική παραγωγή, επενδύσεις ανεργία) και τα θεμελιώδη των εισηγμένων εταιρειών για την τρέχουσα χρήση και τις επόμενες.

Επίσης, θα συντελεστεί μόνο εάν υπάρχει μια διάθεση risk-on, η οποία προς το παρόν δεν έχει βρει τον δρόμο της προς το Χ.Α, ενώ τόσο οι γεωπολιτικές εντάσεις όσο και η αβεβαιότητα γύρω από τις αμερικανικές εκλογές, που πλησιάζουν –με την πλειονότητα των αναλυτών να επισημαίνουν ότι αμφιβάλλουν πως το αποτέλεσμα της κάλπης θα είναι ξεκάθαρο όταν ανοίξουν οι αγορές το πρωί της 6ης Νοεμβρίου–, κρατούν τα χαρτοφυλάκια σε αρκετά προσεκτική και επιλεκτική στάση. Παράγοντες της αγοράς εκφράζουν προβληματισμό για τη βραχυπρόθεσμη πορεία του Ελληνικού Χρηματιστηρίου, τονίζοντας πως η όλη εικόνα δείχνει πως υπάρχει μια μείωση θέσεων από ξένους διαχειριστές.

Οι καταλύτες που λείπουν και η ελπίδα για "Santa Claus Rally"

Έπειτα από ένα μικρό ανοδικό σερί στα μέσα περίπου του μήνα –το οποίο και αναπτέρωσε τις ελπίδες της αγοράς ότι η παύση των συνεχών απαιτητικών διαθέσεων μετοχικών πακέτων και αυξήσεων μετοχικού κεφαλαίου θα έδινε κάποιους βαθμούς ελευθερίας στην εγχώρια αγορά να διορθώσει επιμέρους στρεβλώσεις– ο Γενικός Δείκτης στη συνέχεια "εγκλωβίστηκε" εκ νέου στο μονοπάτι των πιέσεων, δείχνοντας πλήρη αδυναμία αντίδρασης και υποχωρώντας γύρω από το επίπεδο των 1.400 μονάδων. Σύμφωνα με την τεχνική ανάλυση, το ζητούμενο είναι η υπέρβαση των 1.455 μονάδων, ένα επίπεδο το οποίο έχει στο κοντινό παρελθόν ανακόψει ανοδικές κινήσεις και στο οποίο αναμένεται αύξηση της προσφοράς.

Ωστόσο, όπως υποστηρίζει ο πιστοποιημένος τεχνικός αναλυτής Πέτρος Στεριώτης, η απουσία "φρέσκων καταλυτών", που θα προσέλκυαν νέους αγοραστές λίγες μόλις ποσοστιαίες μονάδες κάτω από τα πολυετή υψηλά της Λεωφόρου Αθηνών, έχει βάλει "φρένο" στις όποιες πρωτοβουλίες ανάληψης επιπλέον συστημικού και μη συστημικού ρίσκου.

Η αποκλιμάκωση του spread του ελληνικού δεκαετούς, η πορεία των ελληνικών εισηγμένων προς μια νέα χρονιά-ρεκόρ από άποψη κερδοφορίας, η "μεγάλη επιστροφή" των τραπεζικών ιδρυμάτων και τα ευοίωνα εταιρικά outlooks σε τμήματα του δευτερογενούς και του τριτογενούς τομέα της οικονομίας δεν μπορούν παρά να διατηρήσουν μεσο-μακροπρόθεσμα το Ελληνικό Χρηματιστήριο στο ραντάρ όλο και περισσότερων θεμελιωδώς σκεπτόμενων επενδυτών.

Βέβαια, υπάρχει το… αντεπιχείρημα ότι το μεγάλο ράλι, που τριπλασίασε την τιμή του Γενικού Δείκτη την τελευταία πενταετία, απαιτεί επιπλέον χρόνο και νεοεισερχόμενα κεφάλαια για να "χωνευτεί", ενώ οι μεγάλες για τα ελληνικά δεδομένα εταιρικές πράξεις, που "αποστράγγισαν" ρευστότητα από τους συμμετέχοντες..., ζορίζουν τη χαμηλής εμπορευσιμότητας Λεωφόρο Αθηνών.
 
Σε ευρύτερο πλαίσιο, είναι γεγονός ότι πολλοί θεσμικοί διαχειριστές κλείνουν βιβλία λίγο πριν από το τέλος του έτους, τόσο για να κλειδώσουν τα έως τώρα κέρδη ακόμα μίας ιδιαίτερα γενναιόδωρης χρονιάς στις παγκόσμιες κεφαλαιαγορές όσο και διότι σωρεία υπαρκτών γεωπολιτικών κινδύνων δικαιολογημένα τρομάζει πολλά χαρτοφυλάκια. Στον αντίποδα, η αναμονή ακόμα ενός "Santa Claus Rally" δεν στερείται βάσης, κατά τον αναλυτή, ενόσω η τάση σε σηματωρούς-δείκτες και σε "πολυαγαπημένες" μετοχές τεχνολογικών κολοσσών στις ΗΠΑ είναι συνολικά ανοδική.

Ο Ηλίας Ζαχαράκης της Fast Finance θυμίζει ότι η αγορά έχει δύο μεγάλα επίπεδα: το ένα είναι οι 1.400 μονάδες και το άλλο οι 1.470 μονάδες, που είναι και κύρια αντίσταση και θέλει προσοχή όσο δεν κατοχυρώνεται. Ο τζίρος στην παρούσα φάση δεν βοηθάει και χρειάζεται αύξηση αν θέλει να δοκιμάσει κίνηση προς το επίπεδο των 1.600 μονάδων, που είναι και ο στόχος έτους.

Πάντως ο ίδιος εμφανίζεται αρκετά αισιόδοξος για τις προοπτικές του Χ.Α. "Ψάχνουμε τον λόγο που θα μπορούσαμε να δούμε μια έντονα πτωτική αγορά και, εκτός από μια βίαιη πτώση των ξένων λόγω κάποιου γεγονότος, δεν βρίσκουμε άλλο λόγο για να έχουμε μια τέτοια εξέλιξη", σημειώνει. Τα οικονομικά αποτελέσματα βοηθάνε προς τη θετική κατεύθυνση, ενώ μόνο αναβαθμίσεις μπορούμε να έχουμε μπροστά μας, κατά τον αναλυτή. Επίσης, τα ελληνικά ομόλογα φαίνεται να είναι πιο ελκυστικά από αρκετά άλλα ευρωπαϊκά.

Τα πρώτα "σύννεφα" για τις τράπεζες από τις μειώσεις επιτοκίων της ΕΚΤ

Σύμφωνα με παράγοντες της αγοράς, οι κινήσεις των Morgan Stanley και Goldman Sachs, οι οποίες προχώρησαν σε μείωση των τιμών-στόχων για τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών, βάρυναν το κλίμα στο Χ.Α., ενώ η έκθεση της J.P. Morgan, που ακολούθησε, και η οποία ήταν ιδιαίτερα υποστηρικτική, δεν κατάφερε να βελτιώσει το κλίμα. 

Ο τραπεζικός κλάδος έχει δεχθεί αρκετές πιέσεις το τελευταίο διάστημα, λόγω και της υπερπροσφοράς μετοχών από την αποεπένδυση του ΤΧΣ και της απορρόφησης της ρευστότητας από τα placements, καταγράφοντας έτσι υποαπόδοση έναντι του ευρωπαϊκού. Είναι, συνεπώς, ξεκάθαρο ότι χωρίς τη βοήθεια των τραπεζών το Χ.Α. δεν έχει και πολλές ελπίδες να πάει μακριά. 

Αν και γενικότερα η άποψη των αναλυτών των δύο πρώτων οίκων (M.S. και G.S.) για τις ελληνικές τράπεζες ήταν και παραμένει θετική, η αγορά φαίνεται να "στάθηκε" στις χαμηλότερες τιμές-στόχους που δίνουν πλέον, έστω και αν αυτές είναι αρκετά υψηλότερες σε σχέση με τα τρέχοντα επίπεδα στο ταμπλό. Ο λόγος ίσως είναι πως εμφανίζονται οι πρώτες πτωτικές αναθεωρήσεις για σημαντικούς δείκτες, όπως τα κέρδη ανά μετοχή, λόγω της αλλαγής πολιτικής της ΕΚΤ και της στροφής της προς τις μειώσεις επιτοκίων. Άλλωστε τα υψηλά επιτόκια αποτέλεσαν το βασικό story για τα ενισχυμένα επιτοκιακά έσοδα και περιθώρια των ελληνικών τραπεζών το προηγούμενο διάστημα.

Η Morgan Stanley μείωσε την τιμή-στόχο για την Alpha Bank από τα 2,50 ευρώ στα 2,28 ευρώ, για την Εθνική Τράπεζα από τα 10,43 ευρώ στα 10,25 ευρώ, για την Τράπεζα Πειραιώς από τα 5,51 ευρώ στα 5,39 ευρώ και για τη Eurobank από τα 2,66 ευρώ στα 2,63 ευρώ.

Όπως σημείωσε, ωστόσο, αν και οι μειώσεις των επιτοκίων της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας δημιουργούν αντίθετους ανέμους για τα καθαρά έσοδα από τόκους (NII) των ελληνικών τραπεζών, κάτι που αποτελεί αυτή τη στιγμή και το βασικό θέμα στο οποίο επικεντρώνονται οι επενδυτές, οι διοικήσεις έχουν εστιάσει στην αντιστάθμισή τους μέσω της αύξησης των δανείων και της βελτίωσης των προμηθειών, καθώς και των χαμηλότερων από τα αναμενόμενα beta καταθέσεων για το 2026. 

Επιπλέον, ανέφερε πως, παρόλο που η αύξηση των δανείων του κλάδου είναι μειωμένη από το τέλος του β’ τριμήνου, αυτό πιθανόν να οφείλεται σε εποχικότητα, δεδομένου ότι αναμένεται ανάκαμψη της αύξησης των δανείων τούς επόμενους μήνες. Τέλος, τόνισε πως είναι σημαντικό ότι η δέσμευση των τραπεζών για διανομή κεφαλαίου παραμένει ισχυρή, με τις διοικήσεις να συνεχίζουν να στοχεύουν σε payouts ύψους τουλάχιστον 50% το 2026, ενώ η ίδια δεν βλέπει τις αναβαλλόμενες φορολογικές πιστώσεις (DTCs) ως εμπόδιο για υψηλότερες πληρωμές από τις ελληνικές τράπεζες. 

Η Goldman Sachs αναθεώρησε και αυτή τις εκτιμήσεις της για τις ελληνικές τράπεζες, με αφορμή τις νέες της προβλέψεις για την πορεία των επιτοκίων της ΕΚΤ. Πλέον εκτιμά ότι τα επιτόκια θα διαμορφωθούν στο 3% στο τέλος του 2024, από 3,25% που έβλεπε πριν, και στο 2% στο τέλος του 2025 και του 2026, από 2,25% πριν. Αυτή η αναθεώρηση μεταφράζεται σε πτωτική αναθεώρηση για τα καθαρά επιτοκιακά έσοδα NII και για τα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών τραπεζών, όπως σημείωσε, γεγονός που την οδήγησε να μειώσει κατά 6% σε μέσο όρο τις τιμές-στόχους των μετοχών τους.

Έτσι, οι νέες-τιμές στόχοι είναι για την Τράπεζα Πειραιώς στα 5,40 ευρώ από 5,90 ευρώ, για την Εθνική στα 10,60 ευρώ από 11 ευρώ, για τη Eurobank στα 2,50 ευρώ από 2,70 ευρώ και για την Alpha Bank στα 1,90 ευρώ από 2 ευρώ πριν.

Ψήφοι εμπιστοσύνης

Αντίθετα, η J.P. Morgan εμφανίστηκε πολύ θετική για την πορεία των ελληνικών τραπεζών στο ταμπλό του Χ.Α., σημειώνοντας μάλιστα πως βλέπει ένα ελκυστικό σημείο εισόδου έπειτα από την πρόσφατη πτώση, λόγω της ισχυρής δυναμικής της κερδοφορίας και των θετικών αναθεωρήσεων των κερδών ανά μετοχή (EPS) από τις αρχές του έτους.

Ειδικότερα, η J.P. Morgan σημείωσε ότι oι ελληνικές τράπεζες έχουν υποαποδώσει σε σχέση με τις ευρωπαϊκές τράπεζες και τις τράπεζες της Κεντρικής και Ανατολικής Ευρώπης, της Μέσης Ανατολής και Αφρικής (CEEMEA) από τον Μάρτιο, αντανακλώντας την υπερβολική προσφορά (αποεπένδυση ΤΧΣ) καθώς και τη "στροφή" στα επιτόκια της ΕΚΤ.

Ωστόσο, όπως τόνισε, η κερδοφορία τους αποδείχθηκε ισχυρή και ο κλάδος έχει δει τις υψηλότερες αναθεωρήσεις EPS φέτος. Επιπλέον, κατά την άποψή της, η αύξηση των δανείων, η βελτίωση των εσόδων από προμήθειες καθώς και η μείωση του κόστους κινδύνου θα αντισταθμίσουν σε μεγάλο βαθμό τις επιπτώσεις της μείωσης των επιτοκίων της ΕΚΤ στα καθαρά επιτοκιακά περιθώρια.

Η J.P. Morgan επισήμανε, παράλληλα, πως ο ελληνικός τραπεζικός κλάδος διαπραγματεύεται με discount 37% έναντι των ευρωπαϊκών τραπεζών και 26% έναντι των τραπεζών της CEEMEA, κάτι που δεν δικαιολογείται από τους δείκτες απόδοσης. Όσον αφορά το θέμα των αναβαλλόμενων φορολογικών πιστώσεων (DTCs), αναμένει ότι οι όποιες ανησυχίες των επενδυτών θα περιοριστούν καθώς οι τράπεζες θα λάβουν την έγκριση της ΕΚΤ για σταδιακά υψηλότερες πληρωμές, ενώ είναι ανοιχτές και στην εθελοντική επιτάχυνση της απόσβεσής τους.

Ισχυρή ψήφο εμπιστοσύνης για τις ελληνικές τράπεζες έδωσε για ακόμα μία φορά ο οίκος αξιολόγησης S&P την περασμένη εβδομάδα, στο πλαίσιο της επικαιροποιημένης ανάλυσής του για την ελληνική οικονομία την οποία δημοσίευσε, καθώς δεν προχώρησε στο προγραμματισμένο review της πιστοληπτικής αξιολόγησης της χώρας, που αναμενόταν στις 18/10. 

Όπως τόνισε ο οίκος, το ελληνικό τραπεζικό σύστημα αρχίζει να επιστρέφει στην κανονικότητα. Το τεράστιο πρόγραμμα εκκαθάρισης των ισολογισμών "Ηρακλής" είναι πιθανό να τελειώσει σύντομα, και πρακτικά χρησιμοποιείται κυρίως από μία μόνο εναπομείνασα μη συστημική τράπεζα. Η κυβέρνηση ολοκλήρωσε τις πωλήσεις των μεριδίων που είχε στις συστημικές τράπεζες, βγαίνοντας εντελώς από τις τρεις εκ των τεσσάρων. Η εγκεκριμένη συγχώνευση της Attica Bank και της Παγκρήτιας (και οι δύο μη συστημικές τράπεζες) στις αρχές Σεπτεμβρίου αποτελεί μέρος της μακροπρόθεσμης προσπάθειας των Αρχών (το Ελληνικό Δημόσιο κατείχε το 72,5% της οντότητας πριν από τη συγχώνευση της Attica Bank) για τον καθαρισμό του τελευταίου προβληματικού ισολογισμού στο σύστημα και τη δημιουργία μιας νέας βιώσιμης τράπεζας. Όπως σημείωσε η S&P, οι ελληνικές τράπεζες βοηθήθηκαν από το τέλος της πολιτικής μηδενικών επιτοκίων, η οποία μαζί με τους ευνοϊκούς οικονομικούς ανέμους στην Ελλάδα επέτρεψε την επιστροφή στην κερδοφορία και έδωσε στην κυβέρνηση την ευκαιρία να διαθέσει στην αγορά τα μεγάλα μερίδια που είχε στο σύστημα.