Eurobank Equities: Δηλώνει "αγοραστής" των ελληνικών τραπεζών - Ανεβάζει τις τιμές-στόχους, πού οφείλεται η πρόσφατη υποαπόδοση

Της Ελευθερίας Κούρταλη

Παρά τη σταθερή υπέρβαση των εκτιμήσεων για τα κέρδη τα τελευταία τρίμηνα, οι ελληνικές τράπεζες υποαποδίδουν των ευρωπαϊκών τραπεζών και των τραπεζών της περιφέρειας κατά 5% και 20% σε ετήσια βάση, αντίστοιχα, επισημαίνει η Eurobank Equities.

Ενώ οι αντίθετοι άνεμοι στα καθαρά επιτοκιακά έσοδα NII εξακολουθούν να υφίστανται, ο αντίκτυπος ήταν λιγότερο σοβαρός από ό,τι αναμενόταν, με πτώση μόλις 1% σε τριμηνιαία βάση το δεύτερο τρίμηνο. 

Η ανθεκτικότητα των ελληνικών τραπεζών υποστηρίζεται περαιτέρω από τις βελτιώσεις στην ποιότητα των περιουσιακών στοιχείων, την ισχυρότερη δημιουργία προμηθειών λόγω της δανειοδοτικής δραστηριότητας και την αύξηση κατά 13% ετησίως στο υπό διαχείριση ενεργητικό, ενώ όλα αυτά υποστηρίζουν μία από τις πιο αποτελεσματικές δομές κόστους στην Ευρώπη (δείκτης C/I στο 33%). 

Ως αποτέλεσμα, παρόλο που οι ελληνικές τράπεζες παραμένουν πιο ευαίσθητες στις μειώσεις επιτοκίων σε σύγκριση με τις ευρωπαϊκές, η προβλεπόμενη μείωση του RoTE έως το 2026 είναι μόλις 4 ποσοστιαίες μονάδες, ευθυγραμμίζοντας με τους μέσους όρους των τραπεζών της περιφέρειας (12%, από 16% στο 2023). 

Αυτό δείχνει ότι η πρόσφατη υποαπόδοση είναι πιθανότερο αποτέλεσμα "τεχνικών παραγόντων" παρά αντανάκλαση αδύναμων θεμελιωδών μεγεθών. Βασική συμβολή σε αυτήν την υποαπόδοση ήταν η πώληση του μεριδίου στην Πειραιώς από το ΤΧΣ τον Μάρτιο, ακολουθούμενη από περαιτέρω placements τον Μάιο (Metlen, Jumbo) και τον Νοέμβριο (ΕΤΕ), που δημιούργησαν πλεόνασμα προσφοράς και πίεσαν την ελληνική αγορά.

Επιπλέον, η απόφαση της MSCI να μην τοποθετήσει την Ελλάδα στη λίστα παρακολούθησης για πιθανή αναβάθμιση έχει καθυστερήσει έναν κρίσιμο καταλύτη για τη μείωση των ασφαλίστρων κινδύνου, περιορίζοντας περαιτέρω τις καθαρές ξένες εισροές.

Η Eurobank Equities εκτιμά πως οι μετοχές τους έχουν περαιτέρω σημαντικό περιθώριο ανόδου λόγω των πολύ ελκυστικών αποτιμήσεων και των πολλών θετικών καταλυτών. Σε αυτό το πλαίσιο, η χρηματιστηριακή αυξάνει τις τιμές στόχους των συστημικών τραπεζών, διατηρώντας την Πειραιώς ως την κορυφαία της επιλογή. Για την Alpha Bank η τιμή στόχος είναι στα 2,56 ευρώ από 2,41 ευρώ πριν και, για την Εθνική Τράπεζα στα 10,97 ευρώ από 10,37 ευρώ πριν και για την Τράπεζα Πειραιώς στα 6,24 ευρώ από 5,78 ευρώ πριν.

Σε τροχιά ισχυρής αύξησης μερισμάτων

Οι ανησυχίες για το καθαρό επιτοκιακό περιθώριο NIM σε περιβάλλον χαμηλότερων επιτοκίων και τα πιθανά ανώτατα όρια στις αποδόσεις των μετόχων λόγω της έκδοσης DTC μειώνονται, υποστηρίζει η χρηματιστηριακή. Αν και η συμπίεση των NIM έχει ξεκινήσει, είναι πιο αργή από το αναμενόμενο, οδηγώντας σε ανοδικές αναθεωρήσεις στο guidance του 2024. Η σταθεροποίηση του κόστους των καταθέσεων και η ανανέωση της αύξησης των δανείων το δεύτερο τρίμηνο έθεσαν το έδαφος για ισχυρή πιστωτική επέκταση κατά την περίοδο 2023-2026. Σε συνδυασμό με τις στρατηγικές αντιστάθμισης κινδύνου, η ευαισθησία των NII μειώνεται, με αποτέλεσμα η Eurobank Equites να αναμένει σταθερά ή ελαφρώς βελτιωμένα NII για το σύνολο του έτους, ακολουθούμενα από πτώση 6% το 2025 και 2% το 2026.

Όσον αφορά τη διανομή μερίσματος, ακόμη και σε ένα σενάριο επιταχυνόμενης απόσβεσης DTC (15 έτη για τις απώλειες PSI, 10 για τις πιστωτικές απώλειες μετά το 2015), οι δείκτες CET1 θα συνεχίσουν να ενισχύονται, υποστηρίζοντας έναν δείκτη πληρωμών 50% έως το 2025. Αυτό θα είχε ως αποτέλεσμα μερισματικές αποδόσεις 7% το 2024, αυξάνοντας στο 10% έως το 2025-2026 και φέρνοντάς τις πιο κοντά ή ακόμη και υψηλότερα από τις μερισματικές αποδόσεις 8% που προσφέρουν οι περιφερειακές ευρωπαϊκές τράπεζες, τονίζει η χρηματιστηριακή.

Η Eurobank Equities προχωρά στην αναβάθμιση των κερδών ανά μετοχή (EPS) των συστημικών τραπεζών κατά 9% το 2024, 9% το 2025 και 4% το 2026 ώστε να αντανακλούν τις τάσης του β’ τρίμηνου, ενώ εκτιμά πως τα προσαρμοσμένα ROTE θα κινηθούν στο 15% το 2024 και στο 13% το 2025. 

Όπως εξηγεί, λαμβάνοντας υπόψη ένα επιτόκιο καταθέσεων της ΕΚΤ στο 3,6%/2,6%/2,1% για το 2024/2025/2026, μια πιο αργή στροφή προς τις προθεσμιακές καταθέσεις (αύξηση στο 29% έως το 2026) και το beta καταθέσεων στο 19% το 2024, αναμένει ότι το NII θα αυξηθεί κατά 1 % σε ετήσια βάση το 2024 (προηγουμένως είχε προβλεφθεί σε -2%), ακολουθούμενο από πτώση 6% το 2025 και μείωση κατά 2% το 2026. Η δημιουργία προμηθειών παραμένει ισχυρή (2023-2026 CAGR 9%), με ελεγχόμενες λειτουργικές δαπάνες (C/ I 34-37%) και σταδιακή μείωση του κόστους κινδύνου CoR (στο 0,56% έως το 2026). Συνολικά, πιστεύει ότι οι ελληνικές τράπεζες είναι σε καλή θέση για να αντιμετωπίσουν χωρίς πρόβλημα τις μειώσεις επιτοκίων της ΕΚΤ, στοχεύοντας σε βιώσιμο RoTE >10-13% μετά το 2025 (και 11-17% το 2024).

Ελκυστικές αποτιμήσεις

Όπως σημειώνει, οι τρεις συστημικές τράπεζες εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με P/E στο 4-5x το 2024 και P/TBV στο 0,5-0,9x, που επί του παρόντος ενσωματώνουν κόστος ιδίων κεφαλαίων CoE κοντά στο 15%, παραβλέποντας την ανθεκτικότητα των εσόδων, την προαιρετική δυνατότητα διανομής κεφαλαίου και τη βελτιωμένη ποιότητα ενεργητικού, και συνεπώς υπάρχει περαιτέρω ανοδική πορεία κατά την άποψή της. Σε συνδυασμό με τις συντηρητικές εκτιμήσεις του RoTE του 2025 της τάξης του 11%-14%, τις ελκυστικές αποτιμήσεις και καταλύτες όπως τα αυξημένα μερίσματα και οι αναβαθμίσεις κερδών, η επενδυτική περίπτωση είναι επιτακτική. Ως εκ τούτου, επαναλαμβάνει τη σύσταση Buy για όλες τις τράπεζες με υψηλότερες τιμές στόχους.