Γιατί η RBS "αγοράζει" ελληνικά επιχειρηματικά ομόλογα

Του Ηλία Γ. Μπέλλου
 
Με τον χαρακτηριστικό για τη σκωπτικότητά του τίτλο «Προσέχετε για ιπτάμενα PIIGS» οι γεμάτοι βρετανικό φλέγμα αναλυτές της Royal Bank of Scotland, Alberto Gallo, Lee Tyrrell-Hendry, Shikhar Sethi και Tao Pan (!) σε έκθεσή τους για την ευρωπαϊκή περιφέρεια δηλώνουν αγοραστές επιχειρηματικών ομολόγων όπως αυτά των ΟΤΕ, ΦΑΓΕ, Γιουλα, Frigoglass και Coca Cola 3E.
 
Λογοπαίζοντας με το λατινικό ακρωνύμιο των προβληματικών οικονομιών της ευρωπεριφέρειας και ειδικότερα της Πορτογαλίας, της Ιρλανδίας, της Ιταλίας, της Ισπανίας και της Ελλάδας (ένα αρκτικόλεξο που σημάδεψε ανεπανόρθωτα την αξιοπιστία τους) δηλώνουν long για τις αγορές επιχειρηματικού χρέους τους, των τραπεζών συμπεριλαμβανομένων, υπονοώντας εμμέσως πλην σαφώς ότι είναι δυνατή η απογείωση τους. Και εδώ κολλάνε τα… «ιπτάμενα γουρούνια». Και αυτό διότι μαζί με τις οικονομίες, στις οποίες αναγνωρίζουν την επίτευξη προόδου θεωρούν ότι μπορεί να κινηθούν υψηλότερα μια σειρά επιχειρηματικών χρεογράφων υψηλών αποδόσεων (high yield).
 
Μια αγορά που, πρέπει να υπογραμμίσουμε, είναι εξ’ ορισμού υψηλού ρίσκου, εξού και τα υψηλά επιτόκια που προσφέρουν. Επειδή όμως η προσφυγή των ελληνικών επιχειρήσεων στις ομολογιακές είναι ολοένα και συχνότερη με δεδομένη την πιστοδοτική συστολή των τραπεζών στη Ελλάδα και την Ευρώπη εν γένει αξίζει να αναφέρουμε λίγα λόγια για τους αμύητους: Η αγορά αυτή λειτουργεί χονδρικά σε δυο στάδια: στην πρωτογενή οι επιχειρήσεις εκδίδουν ένα ομολογιακό δάνειο (συνεπικουρούμενες από τις αναδόχους επενδυτικές τράπεζες) συγκεκριμένου ποσού με συγκεκριμένο επιτόκιο (κουπόνι) που συνήθως καταβάλλεται ανά εξάμηνο και το κεφάλαιο (100%) επιστρέφει στη λήξη, πχ στην πενταετία. Το ρίσκο βέβαια εδώ, στις ακραίες περιπτώσεις, είναι μια αναδιάρθρωση (κούρεμα). Γι αυτό και τα ρίσκα περιγράφονται αναλυτικά στις συμβάσεις αυτών των ομολόγων και επίσης αξιολογούνται αναλόγως από τους οίκους πιστοληπτική αξιολόγησης. Υπάρχουν, δε, ομόλογα με εξασφαλίσεις (secured) και χωρίς. Ομόλογα που προηγούνται άλλων (senior) και ομόλογα που σε ένα «ατύχημα» έρχονται… τελευταία αν και προηγούνται των μετοχών.
 
Η ονομαστική τιμή των χρεογράφων είναι 100 αλλά μπορεί να αγορασθούν στην έκδοση σε υψηλότερη ή χαμηλότερη τιμή ανάλογα με την ζήτηση των επενδυτών. Σε δεύτερη φάση αρχίζει η διαπραγμάτευση στην δευτερογενή αγορά όπου και όταν οι αγοραστές υπερτερούν και η τιμή ανεβαίνει η πραγματική απόδοση στη λήξη μπορεί να έιναι μεγαλύτερη από την ονομαστική εάν το ομόλογο έχει αγοραστεί σε τιμή χαμηλότερη του 100. Και αντιστρόφως. Έτσι όταν οι επενδυτές αγοράζουν και οι τιμές ανεβαίνουν οι αποδόσεις μειώνονται. Συνήθως οι αποδόσεις αυτές συγκρίνονται με κάποιο ομόλογο ή δείκτη αναφοράς (benchmark). Η διαφορά μεταξύ των αποδόσεων αυτών των δύο είναι το περιβόητο spread.
 
Επιστέφοντας τώρα στα… γουρούνια (sic), οι αναλυτές της Royal Bank of Scotland αν και επισημαίνουν ότι τα spreads έχουν ήδη κλείσει σημαντικά (μειωθεί δηλαδή έναντι των δεικτών αναφοράς επειδή οι τιμές ανεβαινουν) έχουν ακόμα περαιτέρω περιθώρια μείωσης (να ανέβουν και άλλο οι τιμές).
 
Έτσι τα δυο από τα τέσσερα top trades του βρετανικού οίκου για το 2014 είναι οι long θέσεις σε τραπεζικά ομόλογα της περιφέρειας (BBVA, Banco Popular και Banco Sabadell στην Ισπανία. UniCredit, Banco Popolare και Monte Paschi στην Ιταλία. Banco Espirito Santo και Caixa Geral de Depositos στη Πορτογαλλία και Bank of Ireland) και επιχειρηματικά υψηλών αποδόσεων της μεσαίας κεφαλαιοποίησης (Cirsa, ENCE, Gestamp, Campofrio, Bezinc, Buzzi Unicem, Cerved, Bormioli, IVS, Ei Towers, Guala Closures, Lecta, Zobele, Sisal, Portucel, ΦΑΓΕ, Frigoglass και Υαλουργία Γιούλα).
 
Δηλώνουν ακόμα οι αναλυτές της Royal Bank of Scotland πως τους αρέσουν επίσης τα ομόλογα μεγαλύτερων επιχειρήσεων της περιφερείας όπως οι Telefonica, Gas Natural, Iberdrola, Lottomatica, Telecom Italia, Fiat, Fiat Industrial, Finmeccanica, CRH, Smurfit Kappa, Portugal Telecom, EDP, Coca-Cola Hellenic Bottling και OTE.
 
Τα επιχειρηματικά ομόλογα εμφανίζονται να κερδίζουν στις προτιμήσεις ως επενδυτικά εργαλεία πολλών ξένων ειδικά εξαιτίας της δυσμενούς συγκυρίας στην ελληνική οικονομία. Κάτι που αποκαλύπτει εξάλλου και η υπερκάλυψη των ομολογιακών εκδόσεων που έγιναν το τελευταίο έτος από ελληνικες επιχειρήσεις.

Η αγορά αυτή άλλωστε συγκεντρώνει πανευρωπαϊκά το ενδιαφέρον των επενδυτικών κεφαλαίων. Και ο αυξανόμενος αριθμός ελληνικών εκδόσεων σε συνδυασμό με το ενδιαφέρον αυτό προσδίδουν και την απαραίτητη ρευστότητα για να τύχουν της προσοχής και μεγάλων θεσμικών επενδυτών στους οποίους τα hedge funds προσβλέπουν ως αγοραστές.

Η Royal Bank of Scotland δεν ανακάλυψε πρώτη τα trades αυτά στην Ελλάδα. Εδώ και καιρό έχουν μπει πολλά μικρά και μεγάλα ξένα hedge funds αλλά πλέον και μεγάλοι ξένοι θεσμικοί και Ταμεία. Ένα από τα hedge fund με focus στα ελληνικά επιχειρηματικά ομόλογα είναι και το Dromeus Capital που τον Οκτώβριο εκτιμούσε πως η ποιότητα των ομολόγων επιλεγμένων ελληνικών επιχειρήσεων είχε βελτιωθεί σημαντικά από τις αρχές της κρίσης.