Tου Noah Smith
Η χρηματιστηριακή αγορά της Κίνας συνετρίβη και πάλι. Δύο ημέρες ραγδαίων απωλειών την προηγούμενη εβδομάδα -στη μία η διαπραγμάτευση διεκόπη αυτόματα λίγα λεπτά μετά την εκκίνησή της- ήταν αρκετές για να οδηγήσουν τους δείκτες κοντά στα χαμηλά που είχαν σημειώσει στα μέσα του 2015. Το πακέτο μέτρων που έχει λάβει η κινεζική κυβέρνηση για να στηρίξει τις αγορές μετά τη μεγάλη βουτιά του περασμένου έτους φαίνεται ότι κατάφερε απλά να αναβάλει την περαιτέρω πτώση, παρά να την αναχαιτίσει.
Μεγάλες απώλειες συσσώρευσαν και τα αμερικανικά χρηματιστήρια, πιθανώς ως αποτέλεσμα της κινεζικής πτώσης. Ίσως οι επενδυτές ανέμεναν ότι οι αμερικανικές επιχειρήσεις θα έχτιζαν περιουσίες πουλώντας στην κινεζική αγορά. Ή ίσως οι μοχλευμένοι επενδυτές, λαβωμένοι από την κινεζική συντριβή, πωλούν τις μετοχές τους για να κρατήσουν χαμηλά το βαθμό μόχλευσης. Ή ίσως η συντριβή μεγάλων χρηματιστηριακών αγορών να παράγει κύματα free floating απαισιοδοξίας.
Όποια και αν είναι η εξήγηση για τις πρόσφατες ρευστοποιήσεις, το μεγάλο ερώτημα είναι τι σημαίνει η κατάρρευση του χρηματιστηρίου για την κινεζική οικονομία. Για περισσότερο από μια δεκαετία, η κινεζική οικονομία υπήρξε η κινητήρια δύναμη της παγκόσμιας ανάπτυξης, οπότε αν αυτό φτάσει στο τέλος του, οι χώρες που εξαρτώνται από το εμπόριο με την Κίνα μπορεί να διολισθήσουν σε σοβαρή ύφεση. Αν η επιβράδυνση είναι ήπια, ο κίνδυνος είναι προφανώς λιγότερο δυσοίωνος.
Αν μια χρηματιστηριακή φούσκα και συντριβή ήταν τα μόνα προβλήματα της Κίνας, ο κίνδυνος μπορεί να μην ήταν τόσο μεγάλος. Έρευνες δείχνουν ότι οι φούσκες είναι λιγότερο επιβλαβείς για την πραγματική οικονομία όταν αφορούν ως επί το πλείστον μετοχές και όχι χρέος. H κατάρρευση που προέρχεται από χρέος τραυματίζει το χρηματοπιστωτικό σύστημα, δημιουργώντας μεγάλες υφέσεις που χρειάζονται χρόνια να αντιστραφούν. Στο μεταξύ μια κατάρρευση μετοχών απλώς μειώνει την αξία ενός αξιόγραφου. Ένα καλό παράδειγμα μιας φούσκας τίτλων που δεν ήταν ιδιαίτερα επιζήμια είναι τα dot.com στα τέλη της δεκαετίας του 1990. Όταν έληξε, οι τιμές των μετοχών είχαν υποστεί τεράστιες απώλειες, αλλά η συντριβή προκάλεσε ήπιας μορφής ύφεση.
Το πρόβλημα με την Κίνα είναι ότι το χρηματιστηριακό κραχ μοιάζει να είναι απλώς το ορατό σημάδι μιας βαθύτερης και ευρύτερης στρέβλωσης στις χρηματοοικονομικές αγορές της χώρας. Οι κινεζικές τιμές ακινήτων, ενώ παρουσιάζουν διακυμάνσεις από έτος σε έτος, σημείωναν σταθερή μείωση στα τέλη του 2014 και στο μεγαλύτερο μέρος του 2015. Η επί καιρό αναμενόμενη συρρίκνωση της κινεζικής αγοράς κατοικίας μπορεί τελικά να πλησιάζει.
Είναι πολύ πιθανό επίσης η Κίνα να έχει και πρόβλημα χρέους. Τα τελευταία χρόνια οι τράπεζες, οι τοπικές κυβερνήσεις, αλλά και πολλές επιχειρήσεις στηρίζονταν σε μεγάλο βαθμό σε διάφορα χρεόγραφα που πωλούνται απευθείας προς Κινέζους ιδιώτες μέσω του συστήματος των λεγόμενων σκιωδών τραπεζών. Σε μια τυπική συμφωνία, η τράπεζα θα δημιουργήσει ένα τραστ που δανείζεται χρήματα από ιδιώτες επενδυτές πουλώντας τους τίτλους που είναι, στην πραγματικότητα, ομόλογα υψηλής απόδοσης της κλίμακας junk. Οι εισπράξεις από τις πωλήσεις των ομολόγων αυτών στη συνέχεια επενδύονται, συνήθως σε ακίνητα ή σε εταιρείες που σχετίζονται με την ανάπτυξη ακινήτων, όπως οι κατασκευαστικές.
Αυτό το σκιώδες τραπεζικό σύστημα επέτρεψε τη συσσώρευση επισφαλών απαιτήσεων, μεγάλο μέρος των οποίων σχετίζονται άμεσα ή έμμεσα με την ακίνητη περιουσία. Αν οι τιμές των ακινήτων πέσουν, τα τραστ θα χρεοκοπήσουν και οι τράπεζες -έχοντας επενδύσει στα τραστ- θα βρεθούν εκτεθειμένες. Αυτό θα δημιουργήσει τις προϋποθέσεις για μια πραγματικά καταστροφική σύγκρουση.
Σε αυτή την περίπτωση, η χρηματιστηριακή αναστάτωση που είδαμε μπορεί να έχει δευτερεύουσα σημασία στον υποκείμενο κύκλο χρέους-και-στέγασης. Τα κινεζικά χρηματιστήρια άρχισαν να ανεβαίνουν στα τέλη του 2014, τη στιγμή που οι τιμές των ακινήτων άρχισαν να πέφτουν. Κάποιοι επενδυτές ενδέχεται να έχουν ψάξει για κάποια εναλλακτική λύση στην αγορά κατοικίας. Οι εν λόγω επενδυτές πιθανότατα ώθησαν τις τιμές σε παράλογα επίπεδα, τα οποία με τη σειρά τους ενδέχεται να προσέλκυσαν κερδοσκόπους που θέλουν να εκμεταλλευτούν το momentum. Μία σύγκρουση στο σημείο αυτό καθίσταται αναπόφευκτη.
Οπότε η χρηματιστηριακή αγορά της Κίνας μπορεί να είναι απλώς ένα σύμπτωμα μιας πολύ σοβαρότερης και πιο ανησυχητικής κρυφής ασθένειας -το τέλος μιας τεράστιας φούσκας που τροφοδοτήθηκε από την έκρηξη του χρέους. Αυτό συνέβη στην Ιαπωνία στα τέλη της δεκαετίας του 1980 - ο δείκτης Nikkei 225 διογκώθηκε και συνετρίβη, αλλά ήταν η μακρά, αργή, καθοδηγούμενη από το χρέος άνοδος και πτώση της αγοράς κατοικίας που υπονόμευσε πραγματικά το ιαπωνικό χρηματοοικονομικό σύστημα.
Ορθώς ανησυχούμε για τις επιδόσεις της κινεζικής οικονομίας. Το πόσο θα επηρεάσουν τα δεινά της τις ανεπτυγμένες οικονομίες είναι ένα εντελώς διαφορετικό ζήτημα -και την απάντηση σε αυτό το ερώτημα αναζητούν οι πάντες.
