Του Nick Sargen
Το ερώτημα του τίτλου βρίσκεται στο προσκήνιο μετά τα πρόσφατα στοιχεία που δείχνουν αυξημένο πληθωρισμό και ράλι τιμών. Ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ τον Οκτώβριο "χτύπησε” υψηλό 31 ετών (6,2% και 4,6% χωρίς το κόστος της ενέργειας και των τροφίμων) και η Fed αναθεώρησε την εκτίμησή της για τον δομικό πληθωρισμό στο 3,7% από 3% για το 2021.
Η αντίδραση των αγορών ήταν συγκρατημένη: η απόδοση του 10ετούς κρατικού ομολόγου των ΗΠΑ υποχώρησε κάτω του 1,5%, ενώ το Χρηματιστήριο της Νέας Υόρκης παραμένει "σε επαφή” με τα ιστορικά υψηλά του. Ο λόγος;
Πολλοί επενδυτές συμμερίζονται την εκτίμηση της Federal Reserve ότι η πρόσφατη αναζωπύρωση των κρουσμάτων κορονοϊού και η εμφάνιση της νέας μετάλλαξης Όμικρον ενέχουν κινδύνους για την οικονομία και επιβαρύνουν το κλίμα αβεβαιότητας για τον πληθωρισμό.
Αρκετοί επιφανείς οικονομολόγοι, ωστόσο, θεωρούν ότι ο υψηλός πληθωρισμός αυξάνει το ενδεχόμενο ενός sell-off στη χρηματιστηριακή αγορά. Σε πρόσφατη συνέντευξή του, ο Kenneth Rogoff του Χάρβαρντ, είπε χαρακτηριστικά: "Νομίζω ότι βρισκόμαστε στην κόψη του ξυραφιού" όσον αφορά την πορεία του πληθωρισμού, σχολιάζοντας ότι πρέπει να έχουμε "τα μάτια μας ανοιχτά” μετά τις τελευταίες μετρήσεις. Και ο "ταύρος" Jeremy Siegel από το Πανεπιστήμιο Wharton εκτίμησε ότι "ακόμα μία αρνητική έκθεση για τον πληθωρισμό" αρκεί για να περάσει η χρηματιστηριακή αγορά σε έδαφος διόρθωσης, εφόσον η κεντρική Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ αναγκαστεί να αλλάξει τη νομισματική πολιτική της.
Τι σηματοδοτεί, λοιπόν, για τις αγορές το γεγονός ότι ο πληθωρισμός μάλλον πλησιάζει σε ένα σημείο καμπής;
Ο James Mackintosh της Wall Street Journal επισήμανε ότι οι αγορές ήταν κοντά σε αυτό το σημείο τον Μάιο, όταν ο πληθωρισμός έσπασε το "μαγικό όριο" του 4%. Παρατήρησε ότι από το 1957, όταν και δημιουργήθηκε ο δείκτης S&P 500, ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ, όπως μετράται στον δείκτη CPI, έχει ξεπεράσει αυτό το επίπεδο εννέα φορές – και τις οκτώ από αυτές η αμερικανική αγορά διολίσθησε μετά από τρεις μήνες.
Το μοτίβο είναι το εξής: όταν ο πληθωρισμός είναι χαμηλός –ας πούμε 2% με 3%–, η αύξηση της απόδοσης των ομολόγων συνδέεται με την ισχυρή ανάπτυξη και την άνοδο του χρηματιστηρίου – ο λόγος μετοχών έναντι ομολόγων είναι θετικός. Όταν, όμως, ο πληθωρισμός υπερβαίνει το 4%, οι επενδυτές εστιάζουν στον κίνδυνο ότι η σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής θα αποδυναμώσει την οικονομία. Μια τέτοια ένδειξη υπήρξε νωρίτερα μέσα στο 2021, με τον λόγο μετοχών έναντι ομολόγων να είναι αρνητικός – στη συνέχεια, επέστρεψε σε ήπια θετικό έδαφος.
Αν πάρουμε την Ιστορία ως οδηγό, είναι ζωτικής σημασίας να διαχωρίσουμε τις περιόδους στις οποίες η άνοδος του πληθωρισμού ήταν "παροδική” από εκείνες όπου ήταν "μόνιμη”. Παραδείγματα της πρώτης κατάστασης είναι το 1984 και τα μέσα της δεκαετίας του 2000, όταν οι μετοχές ανέκαμψαν γρήγορα από τις απώλειές τους, καθώς ο πληθωρισμός υποχωρούσε.
Η χειρότερη περίοδος για τις μετοχές ήταν από τις αρχές της δεκαετίας του 1970 έως τις αρχές της δεκαετίας του 1980, όταν ο πληθωρισμός ανήλθε σε διψήφια ποσοστά κατά τη διάρκεια των δύο πρώτων πετρελαϊκών σοκ. Οι επενδυτές έχασαν τελικά την εμπιστοσύνη τους στη Federal Reserve και οι αποδόσεις των ομολόγων εκτινάχθηκαν σε επίπεδα-ρεκόρ, ενώ το αμερικανικό δολάριο κατρακύλησε σε ιστορικά χαμηλά έναντι των υπολοίπων βασικών νομισμάτων.
Ο πληθωρισμός περιορίστηκε κατά τη θητεία του Paul Volcker στην κεφαλή της Fed. Ωστόσο, οι επενδυτές δοκίμασαν την αποφασιστικότητα της κεντρικής Ομοσπονδιακής Τράπεζας όταν ο Alan Greeenspan διαδέχθηκε τον Volcker και αναγκάστηκε να αυξήσει τα επιτόκια, γεγονός που συνέβαλε στο κραχ του Xρηματιστηρίου τον Οκτώβριο του 1987. Η Fed κατάφερε τελικά να τιθασεύσει τον πληθωρισμό κατά τη δεκαετία του 1990 και να τον κρατήσει ελεγχόμενο μέχρι φέτος.
Κατά τη γνώμη μου, ο πλησιέστερος παραλληλισμός με τη σημερινή κατάσταση εντοπίζεται στα τέλη της δεκαετίας του 1960. Τότε, ο πληθωρισμός έφτασε στο 5%, αλλά οι επενδυτές άργησαν να αντιδράσουν, επειδή είχε παραμείνει χαμηλός –κατά μέσο όρο στο 1%-2% σε ετήσια βάση– για περισσότερο από μια δεκαετία. Έτσι, οι επενδυτές "απέκρουσαν" την αρχική αύξηση και το Χρηματιστήριο κινείτο ανοδικά για 6 μήνες, παρόλο που ο πληθωρισμός είχε ξεπεράσει το 4%.
Μια βασική διαφορά με τη σημερινή κατάσταση είναι ότι ο πληθωρισμός έχει εκτοξευθεί λόγω των διαταραχών στην εφοδιαστική αλυσίδα που συνδέονται με την πανδημία, γεγονός που περιπλέκει την εικόνα. Ενώ οι επενδυτές δεν έχουν θορυβηθεί έως τώρα, υπάρχουν ενδείξεις ότι οι προσδοκίες των καταναλωτών για τον πληθωρισμό αυξάνονται. Το κόστος εργασίας ανά μονάδα έχει επίσης αυξηθεί ως απάντηση στο ρεκόρ νέων θέσεων εργασίας και στα ποσοστά παραίτησης. Και ενώ οι μισθολογικές πιέσεις ήταν ισχυρότερες για τις χαμηλόμισθες θέσεις εργασίας, εντούτοις δεν αποκλείεται να εξαπλωθούν και στις μεγάλες επιχειρήσεις. Για παράδειγμα, ο πρόσφατος συμβιβασμός μετά την απεργία στην John Deere απέφερε στους εργαζόμενους αυξήσεις μισθών κατά 10%, μπόνους 8.500 δολαρίων και ενισχυμένες συνταξιοδοτικές παροχές.
Τι θα μπορούσε να κάνει τους επενδυτές να αλλάξουν γνώμη; Δύο ενδεχόμενες εξελίξεις, οι οποίες εξαρτώνται αμφότερες από τη στάση της Fed απέναντι στον πληθωρισμό.
Στο πρώτο σενάριο, οι ανησυχίες σχετικά με τις επιπτώσεις της πανδημίας θα απέτρεπαν τη Fed από το να προχωρήσει σε αύξηση των επιτοκίων μέχρι και το επόμενο έτος, ακόμη και αν οι ενδείξεις για τον πληθωρισμό μείνουν πολύ πάνω από τον μέσο ετήσιο στόχο του 2%. Σε αυτή την περίπτωση, οι επενδυτές θα μπορούσαν να χάσουν κάποια στιγμή την εμπιστοσύνη τους στη νομισματική πολιτική των ΗΠΑ και οι αποδόσεις των ομολόγων να αυξηθούν, ενώ το αμερικανικό δολάριο θα υποχωρούσε έναντι των κυριότερων νομισμάτων. Κάτι τέτοιο θα είχε ως συνέπεια ένα παρατεταμένο sell-off των μετοχών.
Στο δεύτερο σενάριο, η Fed μπορεί να συνειδητοποιήσει ότι κινδυνεύει να χάσει την εμπιστοσύνη των επενδυτών και να ανακοινώσει ότι είναι έτοιμη να αυξήσει τα επιτόκια νωρίτερα από ό,τι αναμενόταν. Σε αυτή την περίπτωση, η καμπύλη απόδοσης των κρατικών ομολόγων θα μπορούσε να επιπεδωθεί με τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια να αυξάνονται, και τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις να μειώνονται. Τότε είναι πολύ πιθανό το Χρηματιστήριο να βιώσει μια βραχυπρόθεσμη διόρθωση, αλλά θα μπορούσε να ανακάμψει εάν οι πληθωριστικές πιέσεις εξασθενήσουν και η οικονομία και τα εταιρικά αποτελέσματα συνεχίσουν να έχουν θετικό βηματισμό.
Εν ολίγοις, το δίλημμα που έχει μπροστά της η κεντρική Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ είναι αν θα περιμένει να υποχωρήσει ο πληθωρισμός από μόνος του –αναλαμβάνοντας το ρίσκο να κάνει λάθος– ή αν θα δράσει προληπτικά για να συγκρατήσει τον πληθωρισμό, χάνοντας "κάτι” βραχυπρόθεσμα για να φέρει μακροπρόθεσμα οφέλη. Το πώς θα ανταποκριθούν οι αγορές εξαρτάται από το αν η Federal Reserve είναι σε θέση να συνεχίσει να εμπνέει εμπιστοσύνη στους επενδυτές.
Διαβάστε ακόμη:
* Τι "βλέπουν" οι ειδικοί για τον πληθωρισμό - Και πώς εκτιμούν ότι θα επηρεάσει τις αγορές
* Η Fed παραδέχθηκε το λάθος περί "μεταβατικού" πληθωρισμού - οι επιπτώσεις του όμως είναι μπροστά
