Του Nir Kaissar

Πολλοί παρακολουθούν το ράλι της αμερικανικής χρηματιστηριακής αγοράς με έκπληξη, καθώς η Wall Street αποτινάσσει τη μία ανησυχία μετά την άλλη - επιβράδυνση της αγοράς εργασίας, πτώση του καταναλωτικού κλίματος, συνεχιζόμενη αβεβαιότητα στο εμπόριο, γεωπολιτικές εντάσεις και τώρα το shutdown της κυβέρνησης των ΗΠΑ - στο δρόμο προς νέα υψηλά ρεκόρ. Κάποιοι βλέπουν μια επανάληψη της φούσκας του διαδικτύου στα τέλη της δεκαετίας του 1990, αυτή τη φορά τροφοδοτούμενη από την τεχνητή νοημοσύνη. Οι επενδυτές φαίνεται να αναρωτιούνται, με διάφορους τρόπους, αν αυτό το ράλι είναι υπερβολικό και, κατ' επέκταση, αν η αγορά αναμένεται να υποχωρήσει.  

Μια απάντηση είναι ότι οι μετοχές "ενδιαφέρονται" μόνο για ένα πράγμα - την αύξηση των κερδών. Από αυτή την περιορισμένη προοπτική, το μέλλον φαίνεται λαμπρό. Οι αναλυτές της Wall Street αναμένουν ότι το 95% των εταιρειών του δείκτη S&P 500 θα αυξήσουν τα κέρδη τους το επόμενο έτος, κατά μέσο όρο πέριξ του 16%, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις που συγκέντρωσε το Bloomberg.

Το πιο εντυπωσιακό είναι ότι οι οκτώ μεγαλύτερες εταιρείες του δείκτη με βάση την αγοραία αξία τους - οι Magnificent Seven και η Broadcom, οι οποίες αντιπροσωπεύουν συνολικά το 37% του S&P 500 - αναμένεται να αυξήσουν τα κέρδη τους κατά μέσο όρο κατά 21%. Όσο αυτή η ανάπτυξη δεν κινδυνεύει, τίποτα άλλο δεν έχει πραγματικά σημασία.

Οι επενδυτές βλέπουν επίσης μεγαλύτερη απόδοση απ' ό,τι κατά την περίοδο της dot-com.

Η ετήσια κερδοφορία για τον S&P 500, όπως μετράται με βάση την απόδοση των ιδίων κεφαλαίων, ήταν υψηλότερη τα τελευταία τέσσερα χρόνια, περίπου στο 18%, από οποιαδήποτε άλλη φορά - από το 1991 τουλάχιστον. Και με λιγότερη μόχλευση: Ο λόγος χρέους προς ίδια κεφάλαια του δείκτη είναι κοντά στο 100% από υπερδιπλάσιο στα τέλη της δεκαετίας του 1990.

Μεγάλο μέρος αυτής της βελτίωσης οφείλεται στις Magnificent Seven και την Broadcom, οι οποίες σημείωσαν πέρυσι μέση σταθμισμένη απόδοση ιδίων κεφαλαίων κατά 68% - υπερδιπλάσια από εκείνη των οκτώ μεγαλύτερων εταιρειών στο αποκορύφωμα της φούσκας των dot-com τον Μάρτιο του 2000. Μαζί, οι σημερινοί ηγέτες της αγοράς έχουν επίσης σχεδόν τη μισή χρηματοοικονομική μόχλευση σε σχέση με εκείνη των dot-com.    

Η κερδοφορία τροφοδοτεί την αύξηση των κερδών, η οποία τελικά ασκεί ανοδικές πιέσεις στις τιμές των μετοχών. Αυτός είναι ο λόγος για τον οποίο οι επενδυτές πληρώνουν συνήθως premium για πιο κερδοφόρες ή ταχύτερα αναπτυσσόμενες εταιρείες.

Ο δείκτης τιμής προς κέρδη (forward P/E) του S&P 500 Growth Index, για παράδειγμα, είναι σχεδόν πάντα υψηλότερος από αυτόν του S&P 500 Value Index από το 2001, με μέσο premium 5 μονάδων κατά τη διάρκεια αυτού του χρονικού διαστήματος. Η σημερινή αγορά δεν είναι τόσο κραυγαλέα ακριβή όσο εκείνη της dot-com, εάν συνυπολογίσουμε την υψηλότερη κερδοφορία - και την αναμενόμενη ανάπτυξη κατ' επέκταση.

Παρόλα αυτά, σε απόλυτη βάση, η αποτίμηση της αγοράς είναι κοντά στα υψηλά της dot-com. Αν οι εταιρείες θέλουν να κρατηθούν σε αυτά τα επίπεδα, θα πρέπει να αποδώσουν. Η πιθανότητα εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό από την ανάπτυξη που αναμένει η αγορά. Οι προσδοκίες ανάπτυξης δεν μπορούν να παρατηρηθούν άμεσα, αλλά υπάρχουν ενδείξεις.

Οι αναλυτές της Wall Street αναμένουν ότι τα κέρδη του S&P 500 θα αυξάνονται κατά 10% ετησίως τα επόμενα τρία έως πέντε χρόνια, με βάση τις εκτιμήσεις των επιμέρους εταιρειών που επικαλείται το Bloomberg και σταθμίζονται με βάση την αγοραία αξία των εταιρειών. Αυτό είναι μάλλον υπερβολικά αισιόδοξο και σίγουρα πολύ υψηλότερο από τη μακροπρόθεσμη αύξηση των κερδών του δείκτη που προσεγγίζει το 7% από τη δεκαετία του 1950. Οι εκτιμήσεις ανάπτυξης για τους ηγέτες της αγοράς είναι ακόμη πιο αισιόδοξες, ειδικά για τις Magnificent Seven και κοντά στο 40% ετησίως για τις Nvidia και Broadcom.

Η αγορά έχει τη δική της, πιο νηφάλια πρόβλεψη. Μια άλλη προσέγγιση της αναμενόμενης αύξησης των κερδών των εταιρειών είναι η διαφορά μεταξύ του κόστους των ιδίων κεφαλαίων τους - ουσιαστικά, η απόδοση που απαιτούν οι επενδυτές για να κατέχουν μετοχές - και της απόδοσης των κερδών τους. Όπως έχουν τα πράγματα, το μέσο σταθμισμένο κόστος ιδίων κεφαλαίων του S&P 500 είναι 10% και η μελλοντική απόδοση των κερδών του είναι 4,4%, γεγονός που συνεπάγεται μεσοπρόθεσμη αύξηση των κερδών κατά 5,6% ετησίως. Για την ομάδα Magnificent Seven και Broadcom, ο αναμενόμενος ρυθμός ανάπτυξης εκτοξεύεται στο 8,6%.

Οι πιο μετριοπαθείς προσδοκίες της αγοράς είναι εφικτές, αλλά όχι απαραίτητα ανοδικές για τις μεσοπρόθεσμες αποδόσεις. Εάν οι εταιρείες αποδώσουν τα αναμενόμενα και η αγορά τις ανταμείψει διατηρώντας τις αυξημένες αποτιμήσεις τους, οι επενδυτές θα πρέπει να εισπράξουν την αύξηση των κερδών τους κατά 5,6% επιπλέον της μερισματικής απόδοσης του S&P 500 που είναι 1,2%, για μια συνολική απόδοση περίπου 6,8% ετησίως. Αυτό είναι λιγότερο από το μισό της συνολικής απόδοσης του S&P 500 κατά την τελευταία δεκαετία.

Αλλά ανεξάρτητα από το τι θα συμβεί τα επόμενα χρόνια, η ΤΝ είναι πιθανό να έχει υψηλή απόδοση για τους μακροπρόθεσμους επενδυτές. Αυτό είναι ένα συχνά ξεχασμένο δίδαγμα της εποχής των dot-com.

Αν είχατε αγοράσει μετοχές του S&P 500 στο αποκορύφωμα της φούσκας τον Μάρτιο του 2000 και είχατε παραμείνει όλο αυτό το διάστημα, η επένδυσή σας θα είχε επταπλασιαστεί, συμπεριλαμβανομένων των μερισμάτων. Και αν είχατε αγοράσει όταν εμφανίστηκε το διαδίκτυο το 1995 και αγνοούσατε τις διαφημίσεις και τις καταστροφολογίες στην πορεία, τα χρήματά σας θα είχαν διογκωθεί κατά 26 φορές.   

Παρά τις ατελείωτες διαφωνίες σχετικά με το μέλλον του ΑΙ - τις ίδιες διαφωνίες που άκουσα για το διαδίκτυο πριν από τρεις δεκαετίες - δεν έχω καμία αμφιβολία ότι η Τεχνητή Νοημοσύνη θα είναι τουλάχιστον εξίσου μετασχηματιστική και πολύτιμη και ότι μεγάλο μέρος της αξίας θα καταλήξει στις τσέπες των επενδυτών. Αυτοί που φοβήθηκαν από τις αυξημένες αποτιμήσεις των τελευταίων ετών έχουν ήδη εγκαταλείψει ένα μεγάλο μέρος της. Ο S&P 500 έχει αποδώσει 16% ετησίως τα τελευταία πέντε χρόνια και 15% ετησίως τα τελευταία 10 χρόνια, το μεγαλύτερο μέρος του οποίου οφείλεται στην Big Tech και ξεπερνάει εύκολα τη μακροπρόθεσμη μέση απόδοση του δείκτη που είναι κοντά στο 9% ετησίως. 

Μην εκπλαγείτε αν αυτή η αγορά αρνηθεί να εκτροχιαστεί από την πολιτική ή γενικότερα την οικονομία. Δεν υπάρχει κανένας λόγος να καταρρεύσει η αγορά, ιδίως αν οι εταιρείες συνεχίσουν να την τροφοδοτούν με την ανάπτυξη που θέλει.