Του Απόστολου Μάνθου

Στα €25,4 και με κεφαλαιοποίηση €3,415 δισ., η τρέχουσα τιμή υπονοεί επιχείρηση που μπαίνει σε κύκλο συρρίκνωσης, την ώρα που τα περιθώρια και οι ταμειακές ροές κινούνται σε υψηλή βάση. Η διόρθωση -25% από τα μέσα Σεπτεμβρίου στη μετοχή της Jumbo (ΜΠΕΛΑ) προεξόφλησε ένταση από discounters και παρατεταμένη αδυναμία ζήτησης στη ρουμανική αγορά. Οι αριθμοί, ωστόσο, αφηγούνται μια πολύ διαφορετική πραγματικότητα.

Το guidance της διοίκησης για το 2026 μιλά για αύξηση πωλήσεων περίπου +5% και καθαρά κέρδη €310–320 εκατ. Σε σημερινή αποτίμηση, αυτό σημαίνει P/E περίπου 10 φορές. Με περιθώριο EBIT που μοντελοποιείται στο 33% για το 2026 και στο 32,2% για το 2027, η επιχείρηση παραμένει σε επίπεδα λειτουργικής απόδοσης που ελάχιστοι retailers στην Ευρώπη προσεγγίζουν. Η ανάλυση της Eurobank Equities αποδίδει περίπου 5 ποσοστιαίες μονάδες της ανόδου EBIT margin (από 26% το 2018 σε 33% το 2025) σε διατηρήσιμους παράγοντες: μετατόπιση σε κατηγορίες υψηλότερου περιθωρίου (είδη σπιτιού, εποχιακά), μεγαλύτερη κλίμακα λειτουργίας και ιδιόκτητα καταστήματα κοντά στο 70% του δικτύου. Αυτό σημαίνει ότι το "νέο” επίπεδο κερδοφορίας δεν στηρίζεται μόνο σε ευνοϊκά ναύλα ή ισοτιμίες.

Από το 2021, το μικτό περιθώριο κινείται άνω του 55%. Για το 2026 εκτιμάται βελτίωση κατά +30 μ.β., ενώ για 2027-2028 προβλέπεται υποχώρηση -90 μ.β. και -70 μ.β. αντίστοιχα — διατηρώντας ωστόσο το μικτό περιθώριο πάνω από 54%. Ακόμη και στο πιο απαιτητικό σενάριο, το EBITDA margin που ενσωματώνει η Citigroup στο 30% παραμένει επίπεδο που για τον κλάδο θεωρείται εξαιρετικά υψηλό. Η αγορά σήμερα τιμολογεί το ενδεχόμενο συμπίεσης, παραγνωρίζοντας ότι η βάση εκκίνησης είναι ήδη πολύ υψηλή.

Ο πρώτος μήνας της χρήσης προσφέρει καθαρή εικόνα: όμιλος +8% πωλήσεις, Ελλάδα +11% καθαρές και +12% καταστήματα, Βουλγαρία +15%, Ρουμανία -4%. Η Ρουμανία αποτελεί την εξαίρεση, με πίεση από νόμισμα και ΦΠΑ. Οι υπόλοιπες αγορές κινούνται σε διψήφιους ρυθμούς. Η συνεισφορά της Ρουμανίας στα συνολικά κέρδη παραμένει σημαντική, όμως η δυναμική Ελλάδας και Βουλγαρίας λειτουργεί εξισορροπητικά.

Η Jumbo λειτουργεί με μηδενικό τραπεζικό δανεισμό. Σε έναν κλάδο όπου οι περισσότεροι παίκτες χρηματοδοτούν ανάπτυξη με leverage, η Jumbo διαθέτει καθαρή ρευστότητα και δυνατότητα ταχείας προσαρμογής επενδύσεων. Η πολιτική κατανομής κερδών είναι συγκεκριμένη: 1/3 μέρισμα, 1/3 επενδύσεις, 1/3 φόροι & ενίσχυση ταμείου. Η πρόσφατη απόφαση για  έκτακτη διανομή €0,50 μικτό (€0,475 καθαρό) μεταφράζεται σε επιπλέον απόδοση, πέραν της τακτικής μερισματικής ροής που κινείται περίπου στο 5%. Προσοχή γιατί σε σενάριο επιβράδυνσης επενδύσεων στη Ρουμανία, το περιθώριο για πρόσθετες διανομές αυξάνεται. Για τον μέτοχο, αυτό ισοδυναμεί με ενισχυμένη συνολική απόδοση ακόμη και σε περιβάλλον χαμηλότερης ανάπτυξης.

Στα τρέχοντα επίπεδα, η αποτίμηση διαμορφώνεται σε EV/EBITDA <6,5x (NTM) και P/E 10 φορές. Με EBIT margin 33% και υψηλή μετατροπή κερδών σε ελεύθερες ταμειακές ροές, οι πολλαπλασιαστές βρίσκονται σε επίπεδα που συνήθως αντιστοιχούν σε επιχειρήσεις με χαμηλή απόδοση κεφαλαίου ή έντονη μόχλευση. Η τιμή-στόχος DCF των €33,4 που θέτει η Eurobank Equities υποδηλώνει δυνητική άνοδο άνω του 30% από τα τρέχοντα επίπεδα. Ακόμη και η τιμή-στόχος €27 της Citi αφήνει μικρό θετικό περιθώριο.

Η έρευνα "καλαθιού” στη Ρουμανία έδειξε ότι η Action είναι φθηνότερη σε μέρος βασικών προϊόντων, ενώ η Jumbo υπερέχει ή ισοφαρίζει σε άλλα. Τα μεγαλύτερα gaps τιμών συνδέονται με διαφοροποιήσεις ποιότητας ή συσκευασίας. Το μοτίβο δείχνει μικρή πίεση αλλά  όχι γενικευμένη κατάρρευση τιμολόγησης. Επιπλέον, με ποσοστό ιδιόκτητων καταστημάτων κοντά στο 70%, η Jumbo διατηρεί κόστος ελέγξιμο και μικρότερη εξάρτηση από μισθώσεις - στοιχείο που μεταφράζεται σε ανθεκτικότητα EBIT.

Η αγορά σήμερα προεξοφλεί μακροχρόνια συμπίεση περιθωρίων, ενίσχυση discounters και χαμηλότερη ανάπτυξη. Οι αριθμοί δείχνουν EBIT margin  33%, μικτό περιθώριο >54%, καθαρά κέρδη €310–320 εκατ., μηδενικό δανεισμό και μερισματική απόδοση περίπου 5% με πιθανές έκτακτες διανομές. Στα €25,4, η Jumbo αποτιμάται σαν επιχείρηση κορεσμένης ανάπτυξης, την ώρα που διατηρεί περιθώρια και αποδόσεις κεφαλαίου που συγκαταλέγονται στις κορυφαίες του ευρωπαϊκού λιανεμπορίου.

Αν τα καθαρά κέρδη κινηθούν στα €315 εκατ., η εσωτερική απόδοση κερδών προς κεφαλαιοποίηση ξεπερνά το 9%. Προσθέτοντας μερισματική ροή 5%, ο επενδυτής αποκτά συνολική δυνητική απόδοση που προσεγγίζει διψήφιο ποσοστό, πριν καν συνυπολογιστεί πιθανή ανατίμηση πολλαπλασιαστών. Η διόρθωση έχει τιμολογήσει την ανησυχία. Η κερδοφορία παραμένει σε επίπεδα που πολλοί ανταγωνιστές θα ζήλευαν. Στα τρέχοντα επίπεδα, η εξίσωση κινδύνου–ανταμοιβής γέρνει καθαρά υπέρ όσων διαβάζουν ισολογισμούς και όχι επικεφαλίδες.

Παράλληλα από διαγραμματικής απόψεως η τιμή της μετοχής έχει χτυπήσει τόσο πάνω στον κεντρικό παράλληλο του FVG καναλιού στα 25,40 με 24,80 ευρώ όσο και πάνω στον μακροπρόθεσμο ανοδικό στροφέα "Q” στα 24,90 ευρώ. Στις προηγούμενες δύο φορές που είχε γίνει κάτι τέτοιο, τον Αύγουστο του 2024 στα 21,68 ευρώ και τον Απρίλιο του 2025 στα 22,18 ευρώ η μετοχή έδωσε στη συνέχεια ανοδικές αποδόσεις της τάξης του +22,3% και +44%. Έστω και το μέσο στατιστικό όριο να πάρουμε η κίνηση μπορεί να βγάλει πάνω από τα 30,50 ευρώ.

* Ο Απόστολος Μάνθος είναι υπεύθυνος τεχνικής ανάλυσης & επενδυτικής στρατηγικής

** Το περιεχόμενο του άρθρου δεν μπορεί σε καμία περίπτωση να θεωρηθεί ως συμβουλή ή πρόταση ή προτροπή ή σύσταση ή πρόσκληση για την αγορά ή πώληση οποιασδήποτε μετοχής ή επενδυτικού ή χρηματοοικονομικού προϊόντος που διαπραγματεύεται σε οργανωμένη ή μη αγορά.