Του Απόστολου Μάνθου

Όπως έχω αναφέρει και σε προηγούμενη ανάλυση η παγκόσμια αγορά αλουμινίου έχει εισέλθει σε ένα τελείως διαφορετικό μήκος κύματος. Το χυτό ανακυκλωμένο αλουμίνιο  κοστολογείται πλέον σε επίπεδα που έχουν περιορίσει δραστικά τη διαφορά από το πρωτόχυτο, αφαιρώντας από την ανακύκλωση τον ρόλο της φθηνής εναλλακτικής πρώτης ύλης. 

Αυτό μεταβάλλει σημαντικά την κατανομή της κερδοφορίας στον κλάδο, με τους παίκτες χαμηλής προστιθέμενης αξίας να χάνουν το μοναδικό τους πλεονέκτημα, ενώ οι όμιλοι, όπως η Alumil (ΑΛΜΥ), με καθετοποίηση, χυτήριο,  διαφοροποιημένο προϊόν και πραγματική δυνατότητα τιμολόγησης αποκτούν στρατηγικό βάθος στη κερδοφορία. 

Προσέξτε τώρα τα δεδομένα που αποκαλύπτουν την υποτίμηση της Alumil στην μετοχική της αξία. 

Στο τέλος του πρώτου εξαμήνου του 2025, τα αποθέματα του ομίλου ανήλθαν σε €119,6 εκατ., αυξημένα σε σχέση με το τέλος του 2024 κάτι που αποκτά  πολύ μεγάλη  σημασία σε ένα τέτοιο περιβάλλον ανατίμησης.

Η Alumil δεν διακρατεί αποθέματα χαμηλής επεξεργασίας. Η αποθεματική της βάση περιλαμβάνει πρώτη ύλη, ημιέτοιμα και τελικά συστήματα, σε μια περίοδο όπου το ανακυκλωμένο αλουμίνιο έχει ανατιμηθεί σημαντικά και το ιστορικό discount έναντι του πρωτογενούς έχει περιοριστεί σε μονοψήφια ποσοστά. Αυτό σημαίνει ότι μεγάλο μέρος των αποθεμάτων θα ενσωματώσει υψηλότερο κόστος μετάλλου, το οποίο μετακυλίεται εμπορικά στην αγορά μέσω αναπροσαρμογών τιμών και έργων. Στοιχείο φυσικά που θα αυξήσει σημαντικά τη κερδοφορία του ομίλου το 2026. 

Με κεφαλαιοποίηση περίπου €166 εκατ., η αγορά αποτιμά την εταιρεία μόλις 1,4 φορές την αξία των αποθεμάτων, την ώρα που αυτά τα αποθέματα ανακοστολούνται υψηλότερα. Εδώ υπάρχει μια σοβαρή αντίφαση που η αγορά σε κάποιο χρονικό τόνο θα το διορθώσει βίαια στη κεφαλαιοποίηση και τη τιμή της μετοχής στο ταμπλό.

Επίσης ένα από τα πιο υποτιμημένα στοιχεία στην αξία  που δίνει η αγορά στην Alumil είναι το χυτήριο ανακυκλωμένου αλουμινίου, η Νέα Αλουφόντ, που είναι  100% θυγατρική του ομίλου. Πρόκειται για μονάδα που παράγει πιστοποιημένο ανακυκλωμένο αλουμίνιο από scrap.

Σήμερα, η παραγωγή κινείται γύρω στους 35.000 τόνους ετησίως. Με πλήρη αξιοποίηση της υφιστάμενης δυναμικότητας μπορεί να φτάσει τους 55.000 τόνους, ενώ με επένδυση €6–8 εκατ. η δυναμικότητα μπορεί να ανέβει στους 75.000 με 80.000  τόνους.

Η σημερινή παραγωγική δυναμικότητα του χυτηρίου δεν αξιοποιείται πλήρως, γεγονός που δημιουργεί λειτουργικό μοχλό χωρίς μεταβολή στη δομή κόστους του ομίλου. Η αύξηση της παραγωγής από τους υφιστάμενους όγκους προς το ανώτατο όριο της εγκατεστημένης δυναμικότητας συνεπάγεται υψηλότερη συνεισφορά κύκλου εργασιών σε ένα πλαίσιο ήδη αποδοτικής λειτουργίας, χωρίς ανάγκη δυσανάλογων επενδύσεων.

Αυτό σημαίνει ότι το χυτήριο λειτουργεί ως ενισχυτής κερδοφορίας και όχι ως κεφαλαιοβόρο project, ειδικά σε ένα πλαίσιο όπου το ανακυκλωμένο αλουμίνιο παύει να λειτουργεί ως φθηνή πρώτη ύλη και αποκτά στρατηγικό ρόλο στην αλυσίδα αξίας. Το χυτήριο διαθέτει αυτή τη στιγμή χαρακτηριστικά stand-alone asset. Σε όρους αποτίμησης, αντίστοιχες μονάδες δευτερογενούς αλουμινίου αποτιμώνται διεθνώς  σε €50–60 εκατ. Το ποσό αυτό αντιστοιχεί σε 30–35% της σημερινής κεφαλαιοποίησης της Alumil, κάτι που δείχνει την σοβαρή υποτίμηση της μετοχικής αξίας του ομίλου.  Πάμε παρακάτω...

Στο πρώτο εξάμηνο του 2025, η σημαντική υποτίμηση της αιγυπτιακής λίρας περιόρισε τα ενοποιημένα κέρδη κατά τη μετατροπή τους σε ευρώ, οδηγώντας τα σε επίπεδα χαμηλότερα όχι μόνο από τη λειτουργική τους δυναμική, αλλά και από την αξία που είχε ενσωματωθεί στην κοστολόγηση των αποθεμάτων του ομίλου.

Στο δεύτερο εξάμηνο, η εικόνα αντιστρέφεται. Η ανατίμηση της αιγυπτιακής λίρας κατά περίπου 7% έναντι του ευρώ λειτουργεί πλέον θετικά στη μεταφορά αποτελεσμάτων. Σε έναν όμιλο με ισχυρή παρουσία στην Αίγυπτο, το στοιχείο αυτό προσφέρει θετική ώθηση στα ενοποιημένα μεγέθη του δεύτερου εξαμήνου, χωρίς να απαιτείται καμία αλλαγή στη λειτουργία.

Παράλληλα, η παρουσία της Alumil στην Αίγυπτο αποκτά πρόσθετη σημασία ενόψει των σχεδίων ανοικοδόμησης της Γάζας. Διεθνείς οργανισμοί τοποθετούν το συνολικό κόστος ανακατασκευής στο εύρος των $50–70 δισ., με περίπου $20 δισ. να απαιτούνται μόνο στα πρώτα τρία χρόνια για βασικές υποδομές και κατοικίες, πριν ακόμα προχωρήσουν οι μεγαλύτερες φάσεις των έργων.

Σε τέτοια έργα, τα συστήματα αλουμινίου (κουφώματα, προσόψεις, τεχνικά στοιχεία) αποτελούν βασικό συντελεστή κόστους. Ακόμη και αν ένα 10–15% της συνολικής δαπάνης κατευθυνθεί σε τέτοιες εφαρμογές, το σχετικό υποσύνολο ανέρχεται σε $5–10 δισ.. Ένα πολύ μικρό μερίδιο 2% για έναν περιφερειακό αλλά εγκατεστημένο παίκτη μεταφράζεται σε $100–200 εκατ. πωλήσεις σε βάθος χρόνου. Με συντηρητικά λειτουργικά περιθώρια 10–12%, η δυνητική συνεισφορά σε EBITDA κυμαίνεται μεταξύ των €10 και €25 εκατ. Επαναλαμβάνω ότι το πλέον κρίσιμο στοιχείο είναι ότι η Alumil βρίσκεται ήδη στην περιοχή, με ισχυρά παραγωγικά θεμέλια, logistics και γνώση αγοράς.

Να αναφέρω εδώ ότι η αιχμή του δόρατος του ομίλου δεν είναι η Αίγυπτος αλλά η Alumil Middle East, όπου αυτή τη στιγμή συμμετέχει στην φετινή έκθεση Big 5 Construct Saudi στο Ριάντ με το μεγαλύτερο περίπτερο της έκθεσης, υπογραμμίζοντας τη στρατηγική βαρύτητα που δίνει ο όμιλος στη σαουδαραβική αγορά. Η διοργάνωση συγκεντρώνει περισσότερους από 1.100 διεθνείς και τοπικούς προμηθευτές και λειτουργεί ως κομβικό σημείο επαφής της Alumil Middle East με εργολάβους, συμβούλους και project leaders που διαμορφώνουν τα μεγάλα κατασκευαστικά έργα του Βασιλείου.

Η Alumil Middle East είναι το θηρίο που κρύβει μέσα του ο όμιλος, καθώς αναμένεται στα επόμενα χρόνια να ανεβάσει σημαντικά την κερδοφορία της. Για να ξέρετε, στο πρώτο εξάμηνο του 2025 είχε δώσει στον όμιλο €12,6 εκατ. EBITDA, ενώ για όλο το 2025 αναμένεται να φέρει €29–32 εκατ. EBITDA (!). Το γεγονός ότι αυτή η κερδοφορία ενσωματώνεται σήμερα χωρίς διακριτή αναγνώριση εξηγεί γιατί η Alumil εξακολουθεί να εμφανίζεται φθηνότερη από αυτό που δείχνουν τα ίδια της τα νούμερα.

Με βάση τα στοιχεία που έχουν δοθεί, η Alumil κατευθύνεται προς πωλήσεις €500–510 εκατ. και EBITDA €62–65 εκατ. για το 2025. Με καθαρό δανεισμό στην περιοχή των €140–145 εκατ. και κεφαλαιοποίηση περίπου €165,3 εκατ., η επιχειρηματική αξία διαμορφώνεται σήμερα κοντά στα €305–310 εκατ.. Το επίπεδο αυτό αντιστοιχεί σε EV/EBITDA περίπου 4,7–5,0 φορές, επιβεβαιώνοντας ότι η αγορά εξακολουθεί να αποτιμά τον όμιλο με σαφές discount σε σχέση με διεθνείς συγκρίσιμες εταιρείες του κλάδου.

Σε διεθνές επίπεδο, όμιλοι κατεργασίας και συστημάτων αλουμινίου αποτιμώνται συνήθως σε εύρος 6,5 έως 8 φορές EBITDA, ακόμη και χωρίς έκθεση σε παραγωγή ανακυκλωμένου μετάλλου. Για την περίπτωση της Alumil, ένα πολλαπλάσιο 6,5x επί των εκτιμώμενων EBITDA οδηγεί σε επιχειρηματική αξία περίπου €403–423 εκατ., ενώ ένα πολλαπλάσιο 8x ανεβάζει την επιχειρηματική αξία στην περιοχή των €496–520 εκατ.. Σε σύγκριση με τη σημερινή επιχειρηματική αξία των περίπου €305–310 εκατ., η απόκλιση είναι ουσιαστική και δύσκολα μπορεί να αγνοηθεί.

Αφαιρώντας τον καθαρό δανεισμό των €140–145 εκατ., η αντίστοιχη κεφαλαιοποίηση στο σενάριο των 6,5 φορών EBITDA διαμορφώνεται στην περιοχή των €258–283 εκατ., ενώ στο σενάριο των 8 φορών EBITDA ανεβαίνει στα €351–375 εκατ.. Με δεδομένο ότι η τρέχουσα κεφαλαιοποίηση των €165,3 εκατ. αντιστοιχεί σε τιμή μετοχής περίπου €5,10, μια προσαρμογή της αποτίμησης προς τα χαμηλά διεθνή πολλαπλάσια συνεπάγεται τιμή μετοχής στην περιοχή των €8,00–8,70, ενώ στο υψηλότερο εύρος αποτίμησης η τιμή διαμορφώνεται μεταξύ €10,90 και €11,60.

Και όλα αυτά χωρίς να λαμβάνονται υπόψη παράγοντες που ενισχύουν περαιτέρω το επενδυτικό προφίλ του ομίλου, όπως η ανατίμηση του ανακυκλωμένου αλουμινίου, η ύπαρξη και η αναπτυξιακή δυναμική του χυτηρίου, η δομή των αποθεμάτων σε περιβάλλον ανόδου μετάλλου και το γεωγραφικό πλεονέκτημα της Αιγύπτου.

Στη μεγάλη εικόνα που δίνει η διαγραμματική ανάλυση στο chart ανά 111 μέρες είναι εμφανές ότι η μετοχή μετά τη σταθεροποίηση που πραγματοποιεί στη βάση των €5,02 με €4,90  ετοιμάζεται να εκτελέσει το επόμενο ανοδικό βήμα που οδηγεί στην περιοχή των 7,50 με 7,80 ευρώ.Μάλιστα υπό την πίεση του γιγάντιου ανοδικού στροφέα "S” η γωνία κλίσης τις ανόδου  θα αρχίσει να παίρνει υψηλότερες τιμές. 

* Ο Απόστολος Μάνθος είναι υπεύθυνος τεχνικής ανάλυσης & επενδυτικής στρατηγικής

** Το περιεχόμενο του άρθρου δεν μπορεί σε καμία περίπτωση να θεωρηθεί ως συμβουλή ή πρόταση ή προτροπή ή σύσταση ή πρόσκληση για την αγορά ή πώληση οποιασδήποτε μετοχής ή επενδυτικού ή χρηματοοικονομικού προϊόντος που διαπραγματεύεται σε οργανωμένη ή μη αγορά.