Του Απόστολου Μάνθου

Από έναν παραδοσιακό πάροχο εκτυπωτικών υπηρεσιών, εξελίχθηκε σε υποδομή ψηφιακής ταυτοποίησης και AI-εφαρμογών που ανεβαίνουν και σε drones. Η μετάβαση αυτή δεν έχει καθόλου αποτυπωθεί στις αποτιμήσεις.

Η Austriacard Holdings (ACAG) είναι το πιο χαρακτηριστικό παράδειγμα εταιρείας που η αγορά έχει "κολλήσει" στο παρελθόν της. Στα €5,20 με €4,80, αρκετοί επενδυτές τη βλέπουν σαν εκτυπωτική μονάδα, ενώ στην πραγματικότητα είναι ένας ευρωπαϊκός κόμβος AI-υποδομών που συνδυάζει hardware, λογισμικό και ασφάλεια δεδομένων. Το πρόβλημα εδώ δεν είναι τι κάνει η εταιρεία, είναι ότι κανείς δεν μπαίνει στον κόπο να το καταλάβει.

Ξεκινάω, λοιπόν, με την εικόνα του 9μήνου 2025 της Austriacard, που  αποκαλύπτει ένα πολύ βαθύτερο story: τη μετατόπιση του ομίλου σε ένα μοντέλο υψηλότερης ποιότητας εσόδων με αισθητή ενίσχυση στις δομές κερδοφορίας. 

Αυτό γίνεται εμφανές ήδη από τη βελτίωση του Gross Profit I (δείχνει δηλαδή πόσο "καθαρά" κερδίζει μια εταιρεία πριν υπολογίσει το κόστος παραγωγής όπως ενέργεια, προσωπικό και αποσβέσεις, καθώς και τα logistics και τα υπόλοιπα λειτουργικά έξοδα) από το 45,6% στο 49,9%, παρότι τα έσοδα μειώθηκαν λόγω των εξωγενών παραγόντων. Ελάχιστοι το έχουν επισημάνει - το margin expansion αυτό είναι αποτέλεσμα του νέου revenue mix και των στοχευμένων μειώσεων κόστους.

Το τρίτο τρίμηνο (Q3) είναι ο πραγματικός καταλύτης: το adjusted EBITDA του Q3 2025 ανήλθε στα €16,8 εκατ., έναντι €14,5 εκατ. στο Q3 2024, σημειώνοντας άνοδο 16% σε ετήσια βάση. Ακόμη πιο εντυπωσιακή είναι η τριμηνιαία αύξηση, καθώς στο Q2 2025 το adjusted EBITDA ήταν €8,1 εκατ., άρα η μετάβαση στα €16,8 εκατ. αντιστοιχεί σε άλμα 109% QoQ. Το EBITDA margin του Q3 διαμορφώθηκε στο 17%, το υψηλότερο των τελευταίων τεσσάρων τριμήνων, ενώ τα καθαρά κέρδη ανήλθαν στα €7,36 εκατ., από €5,08 εκατ. πέρυσι στο ίδιο διάστημα, καταγράφοντας αύξηση 45% σε ετήσια βάση. Πρόκειται για ένα turning point που στις αγορές ανατιμάται μόνο όταν πλέον έχει "κλειδώσει" στα αποτελέσματα - εδώ όμως εμφανίζεται ήδη με σαφήνεια.

Την ίδια στιγμή, η διοίκηση πιστοποιεί την ικανότητά της στη διαχείριση κεφαλαίου κίνησης. Η λειτουργική ταμειακή ροή αγγίζει τα €23,2 εκατ. (+23%), ενώ το free cash flow πενταπλασιάζεται στα €11,7 εκατ., παρά την αύξηση των contract assets λόγω των μεγάλων έργων ψηφιοποίησης στο ελληνικό δημόσιο. Αυτό σημαίνει ότι ο όμιλος  μπορεί να χρηματοδοτεί ανάπτυξη και αποπληρωμή χρέους ταυτόχρονα. Δεν είναι τυχαίο ότι το καθαρό χρέος μειώθηκε στα €91,2 εκατ., με σταθερό leverage 1,9x, ακριβώς στη μέση του medium-term target.

Ένα από τα πιο υποτιμημένα στοιχεία της έκθεσης βρίσκεται στη γεωγραφική ανάλυση: η Τουρκία επηρεάζει τα έσοδα με -€21 εκατ. στο 9μήνο, αλλά στο Q3 εμφανίζεται ήδη ανάκαμψη +17% στα personalization revenues σε σχέση με το Q2, ένδειξη ότι ο πυθμένας εκεί έχει ήδη σχηματιστεί. Αντίστοιχα, η Document Lifecycle Management, συχνά παραμελημένη από τους αναλυτές, εκτοξεύεται κατά +55% στο Q3 λόγω του έργου των εθνικών εξετάσεων στην Ανατολική Αφρική.

Το πραγματικό "κρυμμένο  asset”, όμως, βρίσκεται στη στροφή προς λύσεις Digital Technologies. Τα έργα ψηφιοποίησης του ελληνικού δημοσίου αυξήθηκαν κατά 16%, ενώ η υιοθέτηση του GaiaB™ Appliance, σε συνεργασία με τη Dell, οδηγεί την εταιρεία σε νέο recurring pipeline που δεν έχει ακόμη αποτυπωθεί στα νούμερα.

Πάμε τώρα στο επενδυτικό κομμάτι που φανερώνει το φθηνό της μετοχής αξίας.

Με βάση τη φετινή καθοδήγηση ( -5% χαμηλότερα από τα €54,9 εκατ. του 2024), το EBITDA €51 με €52 εκατ. και ο καθαρός δανεισμός στα €90 με €92 εκατ. είναι εφικτοί στόχοι.

Κρατηθείτε τώρα γιατί με κεφαλαιοποίηση €185,4 εκατ. και enterprise value περίπου €276,6 εκατ., η Austriacard αποτιμάται με ένα EV/EBITDA περίπου 5,3x (!) Μα καλά τώρα είμαστε σοβαροί, αυτή η αποτίμηση είναι άκρως υποτιμητική. 

Σε διεθνές επίπεδο, εισηγμένες εταιρείες με σημαντική έκθεση σε πληρωμές, κάρτες και secure printing, όπως οι Toppan Printing και Dai Nippon Printing, κινούνται σε πολλαπλασιαστές EV/EBITDA περίπου  6,5x με 7x, ενώ pure-play εταιρείες καρτών όπως η CPI Card Group διαπραγματεύονται επίσης κοντά στο 7x. Στο πιο "premium” άκρο του φάσματος, ο όμιλος Thales αποτιμάται με EV/EBITDA 9x με 10x, αντανακλώντας την ισχυρή θέση του στον χώρο του digital identity και της ασφάλειας. Σε αυτό το πλαίσιο, ένα σενάριο αποτίμησης της Austriacard στο 8x  EV/EBITDA δεν είναι υπερβολικό. Την τοποθετεί στο μέσο της κλίμακας, με discount έναντι ενός global security leader και μικρό premium έναντι των πιο "βαριών” printing εταιρειών. Αυτό φυσικά δίνει μια δίκαιη τιμή μετοχής για τα αποτελέσματα του 2025 στα €8,90 με €9,00 και περιθώριο ανόδου +75%.

Εδώ πραγματικά έχουμε ένα παράδοξο: η αγορά τιμολογεί AI υποδομές σαν να ήταν… εκτυπωτικά μελάνια.

Η Austriacard δεν είναι ένα startup, αλλά ένας βιομηχανικός τεχνολογικός όμιλος με δέκα  εργοστάσια σε Ευρώπη και Αμερική και περίπου 2.500  εργαζόμενους. Οι εγκαταστάσεις της, με clean rooms και πιστοποιήσεις ISO/ITAR, της επιτρέπουν να μετατρέπει γραμμές παραγωγής από κάρτες σε AI modules, secure housings ή ακόμη και σε περιβλήματα drones. 

Αυτό το τελευταίο κρατήστε το καλά γιατί μπορεί να φέρει τα κάτω - πάνω  στη κερδοφορία και το μέγεθος της Austriacard, ενώ επίσης μπορεί να φέρει στην πόρτα της κανά μαμούθ στρατηγικό αγοραστή και μετά θα ψάχνουμε τη μετοχή πάνω από τα €10. 

Προσέξτε επίσης γιατί αυτός ο όμιλος  μπορεί να περάσει άνετα από τον κόσμο της ψηφιακής ταυτότητας και των citizen ID λύσεων στο πεδίο του AI hardware και της κυβερνοασφάλειας.

Το μεγάλο στοίχημα έχει όνομα: GaiaB™ Appliance. Είναι η νέα γενετική πλατφόρμα AI που αναπτύχθηκε σε συνεργασία με τη Dell Technologies. Λειτουργεί on-premise, συνδυάζοντας hardware και software σε ένα ενιαίο, ασφαλές σύστημα για κυβερνήσεις, υπουργεία, τράπεζες και οργανισμούς που δεν μπορούν να αποθηκεύουν δεδομένα στο cloud. Το GaiaB™ μπορεί να διαβάζει, να συνοψίζει, να αναλύει και να αυτοματοποιεί διαδικασίες, μετατρέποντας το enterprise AI από θεωρία σε εφαρμογή.

Αν αυτή η τεχνολογία επεκταθεί σε τομείς "Defence” όπως drones, 5G secure networks και defense communications, ανοίγει μια νέα και εξαιρετικά προσοδοφόρα αγορά. Ο όμιλος μπορεί να φτάσει στην επόμενη διετία σε έσοδα €470 με €520 εκατ. και EBITDA €75 με €80 εκατ., ενώ ο καθαρός δανεισμός μπορεί να πέσει κάτω από τα €80 εκατ.. 

Καταλαβαίνετε φυσικά ότι αν η αγορά αρχίσει να βλέπει την εταιρεία όχι ως "card manufacturer”, αλλά ως AI & Tech Manufacturer, ένας εύλογος αλλά μικρός  πολλαπλασιαστής 8x EV/EBITDA οδηγεί σε Enterprise Value €640 εκατ. και κεφαλαιοποίηση στα €560 εκατ. -δηλαδή τριπλασιασμός από τη σημερινή αποτίμηση. Σε επίπεδο τιμής μετοχής, αυτό σημαίνει €14 έως €16 ευρώ, ενώ αν το σενάριο "GaiaB Defense” αποδώσει, η μετοχή μπορεί να κινηθεί προς τα €18  με ορίζοντα το 2030.

Η ιστορία όμως δεν τελειώνει στην τεχνητή νοημοσύνη· γιατί το "παλιό" προϊόν, οι κάρτες, όχι μόνο δεν πεθαίνουν, αλλά αναβαθμίζονται.

Στην ευρωζώνη, το 2024, οι κάρτες κάλυψαν 39% των POS συναλλαγών (σε πλήθος) και 45% σε αξία, ενώ τα mobile wallets βρίσκονται μόλις στο 6 με 7%. Το contactless κυριαρχεί (εκατοντάδες εκατομμύρια Tap-to-Pay κάρτες, εκατοντάδες έργα σε μέσα μεταφορών), με τα dual-interface προϊόντα –όπως οι μεταλλικές κάρτες– να γίνονται σημείο υπεροχής. Στις ΗΠΑ, τα mobile wallets αυξάνονται αλλά εξακολουθούν να υπολείπονται της κάρτας-τερματικού. Η πραγματικότητα είναι ότι οι κάρτες θα παραμείνουν κυρίαρχες για πολλά χρόνια ακόμη.

Μέσα σε αυτή τη σταθερή βάση, η υποκατηγορία των metal cards ανεβαίνει με ρυθμό που κανείς δεν περίμενε. Η παγκόσμια αγορά υπολογίζεται στα $14,6 δισ. το 2025 και $23,5 δισ. το 2030, με ρυθμό ανάπτυξης από 10% έως 16% ετησίως. Η σημερινή διείσδυση είναι μόλις 0,6% των ετήσιων εκδόσεων, αλλά τα volumes αυξάνονται: 30 εκατ. κάρτες το 2024 από 12,6 εκατ. το 2018, ενώ 8 στους 10 κορυφαίους αμερικανούς εκδότες έχουν metal προγράμματα. Το πιο ενδιαφέρον: 68% των καταναλωτών (και 87% των Ultra High Net Worth) δηλώνουν ότι θα προτιμούσαν πρόγραμμα με metal κάρτα, ακόμη κι αν όλα τα άλλα ήταν ίδια. 

Ακόμα και με μετριοπαθή αύξηση διείσδυσης στο 1,5% έως το 2030, οι ετήσιες metal εκδόσεις θα μπορούσαν να αγγίξουν τα 100 εκατ. τεμάχια, που με μέση τιμή $15 – 20 ανά κάρτα μεταφράζεται σε $1,5 – 2,0 δισ. σε ετήσια βάση,  χωρίς να συνυπολογιστούν personalization και fulfillment υπηρεσίες. Οι τράπεζες και οι fintechs βλέπουν τη metal κάρτα ως εργαλείο απόκτησης και διατήρησης πελατών· και αυτό, με σταθερά margins, κάνει την αγορά ιδιαίτερα ελκυστική για την Austriacard.

Ο όμιλος έχει ήδη ουσιαστική παρουσία στο χώρο: παράγει και προσωποποιεί metal cards, διαθέτει US personalization center (κρίσιμο για ταχύτερη εξυπηρέτηση και μείωση κόστους προς αμερικανούς εκδότες) και συνεργάζεται με την CompoSecure, τον παγκόσμιο ηγέτη του χώρου, που επιτυγχάνει EBITDA margins >30%. 

Σημειώστε τώρα ότι μια κάθετη ενσωμάτωση μέσω μιας πιθανής εξαγοράς ή δημιουργίας μονάδας metal στις ΗΠΑ θα μείωνε το κόστος πρώτων υλών και μεταφορών, θα βελτίωνε το lead time προς τους πελάτες και θα "κλείδωνε" υψηλότερα περιθώρια για την Austriacard. Ειδικά όταν οι 8/10 κορυφαίοι εκδότες στις ΗΠΑ έχουν ήδη metal προγράμματα, η εγγύτητα στην αγορά είναι στρατηγικό πλεονέκτημα.

Έτσι, το δίπολο AI + Metal Cards δεν είναι καθόλου αντίθεση αλλά μια πολύ σημαντική συνέργεια. Το AI λειτουργεί ως καταλύτης για ανατιμολόγηση της μετοχής από την αγορά και οι κάρτες προσφέρουν σταθερό cash flow. Το ένα δίνει πολλαπλασιαστή, το άλλο ρευστότητα και όγκο. Μαζί χτίζουν το νέο προφίλ μιας εταιρείας που έχει ταυτόχρονα παραγωγική βάση, τεχνογνωσία ασφαλείας, πελατειακές σχέσεις με κυβερνήσεις και στρατηγική συνεργασία με την Dell.

Από απόψεως τώρα διαγραμματικής ανάλυσης είναι απορίας άξιο πως η μετοχή έφυγε κάτω από τα €5,10. Είπαμε ότι ήταν δύστροπη η "γκέλα” στη Τουρκία αλλά το γεγονός αυτό δεν σβήνει και όλο τον όμιλο; Η μετοχή λοιπόν θα πρέπει να αναπτύξει ταχύτητα περνώντας πάνω από το όριο των €5,58 ώστε να δώσει και πάλι ενδείξεις ότι μπορεί να βρεθεί και πάλι στην περιοχή των €6,00 με €6,24. 

* Ο Απόστολος Μάνθος είναι υπεύθυνος τεχνικής ανάλυσης & επενδυτικής στρατηγικής

** Το περιεχόμενο του άρθρου δεν μπορεί σε καμία περίπτωση να θεωρηθεί ως συμβουλή ή πρόταση ή προτροπή ή σύσταση ή πρόσκληση για την αγορά ή πώληση οποιασδήποτε μετοχής ή επενδυτικού ή χρηματοοικονομικού προϊόντος που διαπραγματεύεται σε οργανωμένη ή μη αγορά.