Του Δημοσθένη Τρίγγα 

Την 1η Απριλίου 2022 ή 18 μήνες νωρίτερα ήταν η πρώτη φορά στον τρέχοντα κύκλο όπου η καμπύλη αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων αντιστράφηκε. Στη συνέχεια βρέθηκε σε θετικό έδαφος για 3 μήνες και από τότε μέχρι και σήμερα βρίσκεται συνεχώς σε αρνητικό έδαφος. Υπενθυμίζεται ότι μια ανεστραμμένη καμπύλη αποδόσεων είναι ένας από τους ισχυρότερους δείκτες ύφεσης που υπάρχουν. Μια τόσο παρατεταμένη αναστροφή συνήθως υπονοεί ότι έρχονται σοβαρά προβλήματα στην οικονομία!

Η αντιστροφή της καμπύλης των αποδόσεων και η ύφεση

Όταν αναφερόμαστε στον όρο "καμπύλη των αποδόσεων" εννοούμε τη διαφορά μεταξύ των αποδόσεων ομολόγων μεγαλύτερης σε σχέση με αυτά της μικρότερης διάρκειας. Ο κανόνας λέει ότι εφόσον γνωρίζουμε λιγότερα για το μέλλον από ό,τι για το τι θα συμβεί αύριο, τα ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας θα τείνουν να έχουν υψηλότερες αποδόσεις για να αντισταθμίσουν τους υψηλότερους κινδύνους.

Έτσι, στις σπάνιες περιπτώσεις όπου οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις γίνονται μικρότερες από τις βραχυπρόθεσμες, αυτό είναι γνωστό ως ανεστραμμένη καμπύλη απόδοσης (inverted yield curve). Τους τελευταίους 12 μήνες η καμπύλη αντιστράφηκε μέχρι και 111 μονάδες βάσης ενώ η τρέχουσα διαφορά έχει περιορισθεί μόλις στις 29 μονάδες βάσης!

Όπως φαίνεται στο γράφημα η ύφεση εμφανίζεται όταν πλέον δεν υπάρχει αντιστροφή της καμπύλης αλλά το 10ετές εμφανίζει απόδοση υψηλότερη από το 2ετές! Ο λόγος είναι ότι οι επενδυτές έχουν αρχίσει να αισθάνονται ότι εφόσον η ύφεση είναι προ των πυλών, η κεντρική τράπεζα θα αρχίσει να μειώνει επιτόκια ώστε να αποφύγει την ύφεση.

Τα "μονοπάτια" προς την ομαλότητα

Αυτό που έχει σημασία και είναι σημαντικό είναι ο τρόπος ο οποίος κάθε φορά θα οδηγήσει στην ομαλοποίηση της καμπύλης. Στην προκειμένη περίπτωση η άνοδος της απόδοσης του 10ετούς είναι αυτό που οδηγεί την κούρσα μείωσης της αντιστροφής της καμπύλης και όχι η μείωση της απόδοσης των 2ετών ομολόγων! Αυτό θεωρητικά έχει ως συνέπεια την υποχώρηση των μετοχικών αξιών κάνοντας τα ομόλογα περισσότερο ελκυστικά στους επενδυτές!

Μία άλλη άποψη για την αντιστροφή που παρατηρείται στις τρέχουσες καμπύλες αποδόσεων των ΗΠΑ είναι ότι προέρχεται από τα χαμηλά μακροπρόθεσμα επίπεδα πραγματικών επιτοκίων (ονομαστικό επιτόκιο μείον τον πληθωρισμό) και όχι από την υψηλή πιθανότητα για ύφεση ή την πτώση του πληθωρισμού. Οι επενδυτές φαίνεται να πιστεύουν ότι η ανάπτυξη θα είναι χαμηλή για τα επόμενα χρόνια έχοντας στο μυαλό τους τον τελευταίο οικονομικό κύκλο πριν τον Covid 19 όπου τα επιτόκια ήταν κολλημένα στο 0% και η ανάπτυξη περιορισμένη.

Τράπεζες και αντιστροφή της καμπύλης των αποδόσεων

Η αντιστροφή της καμπύλης των αποδόσεων, πέρα από τους στατιστικούς λόγους που υπονοούν ύφεση στην οικονομία, έχουν και έναν θεμελιώδη λόγο να την παρατηρούμε. Δεν είναι άλλος από τον περιορισμό των κερδών των τραπεζών. Όπως είναι γνωστό οι τράπεζες "δανείζονται" τα χρήματα των καταθετών πληρώνοντας ένα επιτόκιο (βραχυπρόθεσμο) και στη συνέχεια τα δανείζουν σε πιο μακροπρόθεσμο ορίζοντα εισπράττοντας ένα επιτόκιο (μακροπρόθεσμο). Έτσι στην περίπτωση της αντεστραμμένης καμπύλης επιτοκίων θα πληρώνουν περισσότερο για τις καταθέσεις και θα εισπράττουν λιγότερο από τους δανειζόμενους συρρικνώνοντας το περιθώριο κέρδους τους. Για την ώρα, πάντως, ούτε αυτό ισχύει!

Ποιος τελικά έχει δίκιο, ομόλογα ή μετοχές;

Καταλήγοντας, θα ήταν πολύ περίεργο αν ξεφεύγαμε από αυτή την οικονομική περιπέτεια χωρίς κανένα αποτύπωμα στην οικονομική ανάπτυξη. Η ταχύτητα με την οποία η καμπύλη επανέρχεται σε φυσιολογικά επίπεδα δείχνει να υποδηλώνει ότι η ύφεση είναι προ των πυλών! Αντίθετα οι εκτιμήσεις της ομοσπονδιακής τράπεζας της Atlanta κάνουν λόγο για ανάπτυξη του ΑΕΠ γ’ τριμήνου κατά +5,1% με τη στατιστική απόκλιση της τράπεζας ιστορικά να είναι μόλις 0,1%-0,15%! 

Η αντιστροφή της καμπύλης μπορεί να είναι μία σημαντική ένδειξη προς την ύφεση ωστόσο για την ώρα οι χρηματιστηριακές αγορές σφυρίζουν αδιάφορα και η οικονομία παραμένει πολύ ισχυρή! Σαφώς η χρηματιστηριακή αγορά θα είναι αυτή που θα δώσει το σήμα ότι έρχεται ύφεση στην οικονομία καθώς όταν θα δοθεί στη δημοσιότητα το νούμερο θα είναι ήδη πολύ αργά! 

Τέλος σε όλες τις υφέσεις έχει προηγηθεί αντιστροφή της καμπύλης απόδοσης ενώ όλες οι αντιστροφές καμπύλης απόδοσης όμως δεν ακολουθούνται από υφέσεις! Μην ξεχνάτε: Δεν είναι αυτό που αγνοείς που σε βάζει σε μπελάδες αλλά αυτό που μετά βεβαιότητας ξέρεις και απλά δεν ισχύει!

Για έκτο συνεχόμενο μήνα πωλητές οι αλλοδαποί επενδυτές στο Χ.Α.

Η συμμετοχή των ξένων επενδυτών στη συνολική κεφαλαιοποίηση της ελληνικής αγοράς το Σεπτέμβριο ανήλθε στο 63,44% έναντι 62,80% στις 31 Αυγούστου 2023, καταγράφοντας αύξηση 64 μ.β. Μη συμπεριλαμβανομένου της συμμετοχής του ΤΧΣ (3,66 δισ. ευρώ ή 4,92%) στη συνολική κεφαλαιοποίηση της ελληνικής αγοράς, η συμμετοχή των ξένων επενδυτών ανήλθε σε 66,72%. Η κεφαλαιοποίηση του Χ.Α. στις 30/09/2023 υπολογίστηκε στα 74,5 δισ. ευρώ έναντι 80,1 δισ. ευρώ τον προηγούμενο μήνα, ήτοι συρρίκνωση 6,9% ενώ ο ΓΔΤ υποχώρησε 7,9%.

Σε επίπεδο ροών κεφαλαίου, οι αλλοδαποί επενδυτές συνέχισαν τις πωλήσεις με 62 εκατ. ευρώ τον Σεπτέμβριο. Έτσι το καθαρό αποτέλεσμα του 9μήνου διαμορφώνεται στο διόλου ευκαταφρόνητο 355 εκατ. ευρώ καθαρές εκροές. Οι τρεις μεγαλύτερες καθαρές εκροές των ξένων επενδυτών για τον Σεπτέμβριο προήλθαν από το Ηνωμένο Βασίλειο με 84 εκατ. ευρώ, την Ιρλανδία με 22 εκατ. ευρώ και τη Γερμανία με 7 εκατ. ευρώ. Παράλληλα οι τρεις μεγαλύτερες εισροές προήλθαν από Καναδά με 39 εκατ. ευρώ, Τσεχία με 11 εκατ. ευρώ και ΗΠΑ με 4 εκατ. ευρώ.

Οι αλλοδαποί δικαιούχοι μερίδων πραγματοποίησαν το 55% των συνολικών συναλλαγών (αγορές και πωλήσεις) το Σεπτέμβριο (σε σχέση με το 62,3% τον προηγούμενο μήνα). Οι χώρες με τη μεγαλύτερη αξία χαρτοφυλακίου παραμένουν οι ΗΠΑ με αξία συνολικού χαρτοφυλακίου 9 δισ. ευρώ, η Κύπρος με αξία χαρτοφυλακίου 8,4 δισ. ευρώ και το Λουξεμβούργο με 4,66 δισ. ευρώ.

Το μέσο πινακίδιο για τον Σεπτέμβριο συρρικνώθηκε 11% περίπου καθώς άγγιξε μόλις τα 2.548 ευρώ έναντι 2.859 ευρώ του ετήσιου μέσου όρου. 

 

Η αγορά απαισιοδοξεί ή οι αναλυτές αισιοδοξούν;

Η τιμή-στόχος για τον S&P 500 είναι 5.136 μονάδες εφόσον ληφθούν υπ’ όψιν όλοι οι επιμέρους τιμές στόχοι των εταιρειών που αποτελούν τον εν λόγω δείκτη. Ωστόσο, η τρέχουσα τιμή του δείκτη S&P 500 είναι 4.258 μονάδες, ήτοι 20,6% χαμηλότερα από την τιμή-στόχο.

Συνολικά, υπάρχουν 11.111 αξιολογήσεις για μετοχές στον S&P 500. Από αυτές τις 11.111 αξιολογήσεις, το 54,7% είναι αξιολογήσεις αγοράς (Buy), το 39,8% είναι συσσώρευση (Hold) και το 5,5% είναι αξιολογήσεις πώλησης (Sell). Σαφώς και οι αναλυτές κατά γενική ομολογία είναι συνήθως αισιόδοξοι μιας και οφείλουν να πουλήσουν το "προϊόν" τους (ανάλυση) όπου αυτό σαφώς αγοράζεται περισσότερο όταν οι επενδυτές προσδοκούν κέρδη και όχι όταν οι εκτιμήσεις είναι απαισιόδοξες.

Σε επίπεδο κλάδου, ο κλάδος της ενέργειας (64%) έχει το υψηλότερο ποσοστό συστάσεων αγοράς (Buy) ενώ τα καταναλωτικά ευρείας χρήσεως (Consumer Staples) έχουν το χαμηλότερο ποσοστό αξιολογήσεων αγοράς (Buy) με 45%.

Οι κλάδοι διαχείρισης ακινήτων (Real Estate) με 26,7% (διαφορά τιμής-στόχου από τρέχουσα τιμή), τα καταναλωτικά αγαθά (Consumer Discrectionary) με 24,9% και οι κοινής ωφέλειας (Utilities)  με 24,8% εκτιμάται ότι θα δουν τις μεγαλύτερες αυξήσεις τιμών σε σχέση με τις τρέχουσες τιμές.

Από την άλλη πλευρά, ο κλάδος της ενέργειας με μόλις 16,3% αναμένεται να σημειώσει τη μικρότερη άνοδο τιμών, καθώς αυτός ο κλάδος έχει τη μικρότερη ανοδική διαφορά μεταξύ της τιμής-στόχου και της τιμής κλεισίματος.

Το ερώτημα που τίθεται είναι αν η αγορά – (ιστορικά έχει αποδειχθεί ότι γνωρίζει περισσότερα) είναι πολύ απαισιόδοξη για το μέλλον ή οι αναλυτές είναι πολύ αισιόδοξοι για το μέλλον;

 

Ατζέντα (17/10/23 - 22/10/23)

Χωρίς ιδιαίτερα νέα αλλά με λήξη δικαιωμάτων προαίρεσης την Παρασκευή

Την Τετάρτη η Jumbo συγκαλεί έκτακτη Γ.Σ. με μοναδικό θέμα τη χρηματική διανομή ύψους 1,47 ευρώ ανά μετοχή. Την Παρασκευή η Ίλυδα έχει συγκαλέσει έκτακτη Γ.Σ. ενώ λήγουν τα δικαιώματα σε μετοχές και ΣΜΕ καθώς και τα δικαιώματα στο δείκτη FTSE/ATHEX Large Cap. Την ίδια ημέρα η Τράπεζα της Ελλάδος ανακοινώνει το ισοζύγιο πληρωμών για τον Αύγουστο. 

Η δημοσίευση των οικονομικών αποτελεσμάτων γ’ τριμήνου στο επίκεντρο

Στο εξωτερικό σήμερα Τρίτη, ανακοινώνονται οι επιχειρηματικές/οικονομικές συνθήκες από το ινστιτούτο IFO για το μήνα Οκτώβριο ενώ νωρίς το απόγευμα δημοσιεύονται οι λιανικές πωλήσεις στις ΗΠΑ για το Σεπτέμβριο. Από πλευράς οικονομικών αποτελεσμάτων σειρά έχουν οι Bank of America, Bank of New York Mellon, Goldman Sachs (Dow Jones) και Johnson & Johnson (Dow Jones). Την Τετάρτη τα ξημερώματα δημοσιεύεται η μεταβολή του ΑΕΠ της Κίνας για το γ’ τρίμηνο, ο πληθωρισμός σε Μεγ. Βρετανία και Ευρωζώνη για τον Σεπτέμβριο ενώ νωρίς το απόγευμα οι άδειες οικοδομής στις ΗΠΑ για τον ίδιο μήνα. Την ίδια ημέρα οικονομικά αποτελέσματα δημοσιεύουν οι Morgan Stanley, Procter & Gamble (Dow Jones), Travelers Companies (Dow Jones), U.S. Bancorp και Netflix (ΜτΚ). Την Πέμπτη δημοσιεύεται ο βιομηχανικός δείκτης PMI για την περιοχή της Philadelphia ενώ λίγο αργότερα οι πωλήσεις υφιστάμενων κατοικιών στις ΗΠΑ για τον Σεπτέμβριο. Οικονομικά αποτελέσματα ανακοινώνουν οι Philip Morris International. Την Παρασκευή ανακοινώνεται ο δείκτης τιμών παραγωγού στη Γερμανία για τον Σεπτέμβριο ενώ οικονομικά αποτελέσματα ανακοινώνει η American Express (Dow Jones).

* Ο Δημοσθένης Τρίγγας είναι Πιστοποιημένος Αναλυτής Μετοχών & Αγοράς BETA Χρηματιστηριακή - dtrigas@beta.gr

** Αναδημοσίευση από την εφημερίδα Κεφάλαιο