Της Ελευθερίας Κούρταλη

Οι περισσότεροι πελάτες της Bank of America κατά τις πρόσφατες συναντήσεις που είχε σε πολλές χώρες εμφανίστηκαν αισιόδοξοι και υποστήριξαν ότι δεν μπορούσαν πλέον να δουν σαφείς αρνητικούς καταλύτες για τις μετοχές. Στις συναντήσεις της συζητήθηκαν, ωστόσο, τρεις σημαντικές προκλήσεις οι οποίες κατά την BofA είναι πολύ πιθανό να υλοποιηθούν. Θεωρεί ότι το τρέχον ασφάλιστρο κινδύνου μετοχών υποτιμά αυτούς τους μακροοικονομικούς κινδύνους και παραμένει αρνητική για τις μετοχές στην Ευρώπη συνεχίζοντας να βλέπει βουτιά της τάξης του 15% έως τις αρχές του 2026.

Τι θα μπορούσε να πάει στραβά; Όπως σημειώνει η BofA, στην πρόσφατη παγκόσμια "περιοδεία" που πραγματοποίησε, διαπίστωσε ότι οι πελάτες της εξεπλάγησαν που τα διάφορα σοκ σε πολλά μέτωπα τα οποία και βιώσαμε εφέτος δεν προκάλεσαν μεγαλύτερη ζημιά στα μακροοικονομικά δεδομένα και στην αγορά, αλλά και ότι δεν ήταν σίγουροι για το τι θα μπορούσε να λειτουργήσει ως αρνητικός καταλύτης στο μέλλον, δεδομένης της υποχώρησης της εμπορικής αβεβαιότητας, της χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής της Fed και της πιθανής δημοσιονομικής τόνωσης στις ΗΠΑ, τη Γερμανία και την Ιαπωνία. Οι περισσότεροι πελάτες θεώρησαν ότι ήταν καλύτερο να μην ανησυχούν πολύ - και αντ' αυτού να συνεχίσουν να επικεντρώνονται στα νικητήρια θέματα: την τεχνολογία των ΗΠΑ, τις ευρωπαϊκές τράπεζες και την άμυνα.

Τρεις προκλήσεις για την bull market

Ενώ οι περισσότεροι πελάτες με τους οποίους συνομίλησαν τα στελέχη της αμερικάνικης τράπεζας σε πολλές χώρες τις οποίες επισκέφτηκαν το τελευταίο διάστημα ήταν αισιόδοξοι, διαπίστωσε σημαντικό ενδιαφέρον σχετικά με τους αρνητικούς καταλύτες, καθώς οι πελάτες προσπαθούσαν να κατανοήσουν τι να προσέξουν προκειμένου να αποφασίσουν πότε να μειώσουν την έκθεσή τους στο ρίσκο. Κατά την BofA, τρεις αρνητικοί πιθανοί καταλύτες ξεχωρίζουν, οι εξής:

1) Ο κίνδυνος μιας νέας κλιμάκωσης του εμπορικού πολέμου: οι αγορές δέχθηκαν αναταράξεις για λίγο πριν από δύο εβδομάδες από την ανακοίνωση του Τραμπ για πρόσθετους δασμούς 100% στις κινεζικές εισαγωγές, τους οποίους οι οικονομολόγοι της BofA εκτιμούν ότι θα αύξαναν τον πραγματικό δασμολογικό συντελεστή των ΗΠΑ από το τρέχον επίπεδο του 12% σε 27%, αλλά στη συνέχεια ανέκτησαν γρήγορα την ψυχραιμία τους.

Οι επενδυτές έχουν μάθει να μην ανησυχούν τόσο με τα πρωτοσέλιδα που σχετίζονται με το εμπόριο, εν μέρει επειδή:

α) σε αντίθεση με τις προσδοκίες στην αρχή του εμπορικού πολέμου τον Απρίλιο, η απότομη αύξηση του πραγματικού δασμολογικού συντελεστή των ΗΠΑ από περίπου 2% πέρυσι σε 12% είχε μικρό αντίκτυπο στη συνολική δυναμική ανάπτυξης των ΗΠΑ ή της παγκόσμιας οικονομίας, με τον δείκτη ανάπτυξης του ΑΕΠ της Fed της Ατλάντα για το τρίτο τρίμηνο να κυμαίνεται σχεδόν στο 4% και τον παγκόσμιο σύνθετο δείκτη νέων παραγγελιών PMI, στο 52,2 τον Σεπτέμβριο, να παραμένει στο ανώτερο άκρο του διετούς εύρους του, και εν μέρει επειδή

β) οι επενδυτές έχουν συνηθίσει στην ταχεία αντιστροφή των πιο ανησυχητικών εμπορικών απειλών. 

Ωστόσο, οι οικονομολόγοι της BofA προειδοποιούν ότι ενώ η αβεβαιότητα για το εμπόριο έχει αναμφίβολα μειωθεί, αναμένεται να παραμείνει υψηλή, κυρίως επειδή δεν είναι σαφές εάν το Ανώτατο Δικαστήριο των ΗΠΑ θα κρίνει παράνομο μέρος της νέας δασμολογικής δομής των ΗΠΑ, σε μια απόφαση που αναμένεται αργότερα φέτος ή στις αρχές του επόμενου έτους, ενώ όσον αφορά την Ευρώπη ειδικότερα, η επίμονα αυξημένη αβεβαιότητα είναι πιθανό να αρχίσει να επηρεάζει αρνητικά την ανάπτυξη μέσω των χαμηλότερων κεφαλαιουχικών δαπανών και των καταναλωτικών δαπανών.

2) Αδυναμία της αγοράς εργασίας των ΗΠΑ: η πιο ενδιαφέρουσα ένταση στα τρέχοντα μακροοικονομικά δεδομένα είναι η απόκλιση μεταξύ: (α) μιας απότομης επιβράδυνση της αύξησης της απασχόλησης στις ΗΠΑ, αφενός, με την τριμηνιαία αύξηση των μισθοδοσιών εκτός γεωργικού τομέα να μειώνεται στο 0,1% τον Αύγουστο, το τελευταίο σημείο δεδομένων που δημοσιεύθηκε πριν από την έναρξη του shutdown της κυβέρνησης των ΗΠΑ και (β) της συνεχιζόμενης ανθεκτικότητας της συνολικής ανάπτυξης των ΗΠΑ.

Ιστορικά, όπως επισημαίνει η BofA, η μείωση της αύξησης των μισθών σε αρνητικό έδαφος υπήρξε ένδειξη σημαντικών κορυφώσεων της αγοράς το 2000 και το 2007, κάτι που δεν αποτελεί έκπληξη δεδομένης της σημασίας της δυναμικής της αγοράς εργασίας για τον συνολικό μακροοικονομικό κύκλο.

Το συνεχιζόμενο shutdown της κυβέρνησης δημιουργεί επιπλέον ένταση καθυστερώντας κρίσιμες ενημερώσεις σχετικά με την κατάσταση της αγοράς εργασίας, αν και εναλλακτικές πηγές δεδομένων, συμπεριλαμβανομένων εκείνων από το ADP, υποδηλώνουν ότι η εξασθένηση της αύξησης των μισθών συνεχίστηκε τον Σεπτέμβριο, ενώ οι περιφερειακές έρευνες της Fed για τον Οκτώβριο μέχρι στιγμής δείχνουν συνεχιζόμενη εξασθένηση και αυτόν τον μήνα.

Ωστόσο, όπως συνέβη και με την ανανεωμένη έξαρση των εμπορικών εντάσεων, οι αγορές μετοχών και ομολόγων έχουν μέχρι στιγμής απαλλαγεί από οποιεσδήποτε ανησυχίες σχετικά με την αποδυνάμωση της αγοράς εργασίας, εν μέρει επειδή δεν έχει ακόμη μεταφραστεί σε αποδυνάμωση της δυναμικής ανάπτυξης και εν μέρει επειδή η αγορά παρηγορείται από τις προσδοκίες για περαιτέρω χαλάρωση της Fed.

Η αποδυνάμωσης της δυναμικής της αγοράς εργασίας εν μέσω συνεχιζόμενης "δύναμης" στην μακροοικονομική δυναμική είναι κάτι το ασυνήθιστο, όπως τονίζει η BofA, και μπορεί να εξηγηθεί από παράγοντες υποστήριξης όπως η υψηλή τάση δαπανών μεταξύ των ατόμων με υψηλό εισόδημα, η έκρηξη κεφαλαίου τεχνητής νοημοσύνης και η βελτίωση της αύξησης της παραγωγικότητας λόγω της επιταχυνόμενης υιοθέτησης της τεχνητής νοημοσύνης.

Σε αυτό το πλαίσιο, όπως τονίζει η αμερικάνικη κυβέρνηση, τα δύο βασικά ερωτήματα για τις αγορές είναι: (α) θα συνεχιστεί η πρόσφατη επιδείνωση στην αγορά εργασίας των ΗΠΑ, οδηγώντας την αύξηση της μισθοδοσίας να εξασθενίσει σε σαφώς αρνητικό έδαφος, και (β) εάν η αγορά εργασίας επιδεινωθεί κι άλλο, θα συνεχιζόταν η τρέχουσα υπέρβαση στη μακροοικονομική δυναμική ή θα επιβεβαιωνόταν εκ νέου ο παραδοσιακά κυρίαρχος ρόλος της αγοράς εργασίας στον καθορισμό των μακροοικονομικών προοπτικών;

3) Ρωγμές στην πιστωτική αγορά: τα χαμηλά πιστωτικά περιθώρια αμφισβητήθηκαν πρόσφατα από μια σειρά υψηλών αθετήσεων πληρωμών στην αγορά μοχλευμένων δανείων στις ΗΠΑ, εγείροντας το ερώτημα εάν αυτές ήταν ιδιοσυγκρασιακές ή προάγγελοι ευρύτερων ζητημάτων πιστωτικής ποιότητας στην αγορά.

Αυτές οι ανησυχίες οδήγησαν σε μια ελαφρά άνοδο του πιστωτικού περιθωρίου υψηλής απόδοσης των ΗΠΑ από το χαμηλό των 260 μονάδων βάσης τον Σεπτέμβριο σε 290 μονάδες βάσης, ωστόσο αυτό εξακολουθεί να τις αφήνει εξαιρετικά συμπιεσμένες από τα ιστορικά πρότυπα και συνεπές με ένα σχεδόν μηδενικό επιτόκιο αθέτησης.

Οι αναλυτές της BofA υποστηρίζουν ότι κάποια αύξηση στα spreads είναι δικαιολογημένη, δεδομένων των ανησυχιών σχετικά με ορισμένους τομείς της αγοράς, ειδικά των αυτοκινήτων και των καταναλωτών χαμηλού πιστοληπτικού επιπέδου, και θα μπορούσε να συνεχιστεί στις 375 μ.β, αλλά η ευρύτερη μετάδοση παραμένει απίθανη. Τονίζουν επίσης ότι οι πρόσφατες ενημερώσεις από τις εταιρείες υποδεικνύουν ένα σταθερό πιστωτικό υπόβαθρο. Η επιδείνωση της πιστωτικής ποιότητας στα τελευταία στάδια του κύκλου, όταν η αγορά εργασίας αρχίζει να επιδεινώνεται δεν είναι ασυνήθιστη, αλλά συνήθως απαιτείται πιο ξεκάθαρη αδυναμία της αγοράς εργασίας για να καταστεί κυρίαρχη κινητήρια δύναμη της αγοράς.

Με βάση τα παραπάνω η BofA επαναλαμβάνει την "πάγια" πλέον αρνητική της στάση για τις ευρωπαϊκές μετοχές και τις κυκλικές μετοχές έναντι των αμυντικών. Καμία από τις μακροοικονομικές ανησυχίες που αντιμετωπίζουν οι αγορές δεν έχει επηρεάσει την παγκόσμια μακροοικονομική δυναμική και, ως αποτέλεσμα, οι αγορές παραμένουν κοντά στα υψηλά όλων των εποχών. Κατά την άποψη της αμερικάνικη τράπεζας, το τρέχον επίπεδο του ασφάλιστρου κινδύνου μετοχών δείχνει ότι οι αγορές υποτιμούν τους μακροοικονομικούς κινδύνους, ειδικά δεδομένου του αδύναμου ρυθμού αύξησης των θέσεων εργασίας στις ΗΠΑ.

Η BofA εκτιμά πως η παγκόσμια αναπτυξιακή δυναμική θα επιδεινωθεί σύντομα, με τις μακροοικονομικές της υποθέσεις να υποδηλώνουν βουτιά περίπου με 15% για τις ευρωπαϊκές μετοχές καθώς και υποαπόδοση άνω του 10% για τις ευρωπαϊκές κυκλικές μετοχές έναντι των αμυντικών.