Της Ελευθερίας Κούρταλη

Κορυφαία επενδυτική επιλογή χαρακτηρίζει η JP Morgan τα ελληνικά ομόλογα στο τρέχον αβέβαιο διεθνές επενδυτικό περιβάλλον και την δασμολογική πολιτική των ΗΠΑ και του Ντόναλντ Τραμπ να προκαλεί τεκτονικές αλλαγές στην παγκόσμια οικονομία. Όπως σημειώνει, η Ελλάδα και τα ελληνικά assets έχουν ισχυρές άμυνες και "όπλα" απέναντι στις διεθνείς εξελίξεις χάρη στην ισχυρή μακροοικονομική πορεία και τις επίσης ισχυρές προοπτικές, τις περιορισμένες χρηματοδοτικές ανάγκες για το υπόλοιπο του 2025 που σημαίνει ότι η χώρα μπορεί να "παρακολουθεί" από απόσταση τα όσα διαδραματίζονται στο διεθνές τοπίο, καθώς και το σταθερό πολιτικό σκηνικό.

Ειδικότερα, αναφερόμενη στην πορεία της αγοράς ομολόγων της ευρωζώνης, η JP Morgan επισημαίνει πως η γερμανική καμπύλη απόδοσης έγινε απότομα επίπεδη (flat) κατά τη διάρκεια της τελευταίας εβδομάδας, αντιστρέφοντας την απότομη bearish τάση που κυριαρχούσε από τις αρχές Μαρτίου. Τα ομόλογα Γερμανίας υπεραπέδωσαν σε επιδόσεις έναντι των ομολόγων των ΗΠΑ στις μεσοπρόθεσμες και μακροπρόθεσμες διάρκειες, κόντρα στο sell-off που είχαν καταγράψει το αμέσως προηγούμενο διάστημα. Η αλλαγή από bearish σε bullish τάση στους πιο μεσο-μακροπρόθεσμους τίτλους την περασμένη εβδομάδα πιθανότατα αντανακλά τη μετατόπιση της εστίασης της αγοράς από τις υψηλότερες δαπάνες στην επερχόμενη ανακοίνωση δασμών στις ΗΠΑ στις αρχές Απριλίου.

Από την ημέρα της ανακοίνωση του δημοσιονομικού πακέτου-μαμούθ της Γερμανίας για την άμυνα και τις υποδομές στις αρχές Μαρτίου, οι αγορές χρήματος και οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων άρχισαν να τιμολογούν αρκετά μεγάλη πιθανότητα σημαντικής βελτίωσης στις μακροοικονομικές προοπτικές Γερμανίας/ευρωζώνης, υποθέτοντας περιορισμένους κινδύνους εκτέλεσης για τα φιλόδοξα δημοσιονομικά σχέδια τα επόμενα χρόνια και ισχυρούς πολλαπλασιαστές ανάπτυξης, κάτι που θα οδηγήσει σε περιορισμένη χαλάρωσης από την ΕΚΤ και ακόμη υψηλότερες προσδοκίες για τα επιτόκια της ΕΚΤ.

Κατά την JP Morgan, αυτή η αισιοδοξία σχετικά με το μακροοικονομικό μέτωπο σε Γερμανία και ευρωζώνη, θα αντιμετωπίσει προκλήσεις από τυχόν επικείμενες ανακοινώσεις για δασμούς της ευρωζώνης από τις ΗΠΑ στις αρχές Απριλίου, οι οποίες θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε κάποια ανατιμολόγηση των προσδοκιών χαλάρωσης της ΕΚΤ. Πράγματι, το ράλι στις αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων την περασμένη εβδομάδα, καθώς η αγορά άρχισε να επικεντρώνεται στις επικείμενες ανακοινώσεις δασμών, οφειλόταν ως επί το πλείστον στην ανατιμολόγηση χαμηλότερα των μεσοπρόθεσμων προσδοκιών χαλάρωσης της πολιτικής της ΕΚΤ, τονίζει η αμερικάνικη τράπεζα.

Σε αυτό το πλαίσιο, η JPM διατηρεί μια προσεκτική στάση για τα spreads εντός ευρωζώνης λόγω ακριβών αποτιμήσεων και σταθερής τοποθέτησης overweight από τους επενδυτές. Όσον αφορά τις αποτιμήσεις, θεωρεί πως τα spreads εντός της ευρωζώνης, τόσο των ομολόγων του πυρήνα όσο και της περιφέρειας, είναι περίπου 5 μονάδες βάσης κατά μέσο όρο ακριβά. Επίσης, οι επικείμενες ανακοινώσεις για τους δασμούς των ΗΠΑ στις αρχές Απριλίου θα μπορούσαν να αμφισβητήσουν την πρόσφατη αισιοδοξία για το μακροοικονομικό περιβάλλον στην Ευρώπη που τροφοδότησαν τα σχέδια Γερμανία και ΕΕ για την άμυνα, και να οδηγήσουν σε κινήσεις risk-off, υποστηρίζοντας την τακτική στάση της JP Morgan η οποία είναι underweight.

Όσον αφορά το μάκρο μέτωπο, μετά τις πρόσφατες δημοσιονομικές ανακοινώσεις, οι οικονομολόγοι της JPM αναθεώρησαν τις προβλέψεις τους για την ανάπτυξη για τη ζώνη του ευρώ, ωστόσο τονίζει πως οι προκλήσεις παραμένουν σημαντικές. Το δημοσιονομικό πακέτο μόνο στη Γερμανία θα αυξήσει τον ρυθμό αύξησης του γερμανικού ΑΕΠ κατά περίπου 1,3% φέτος (ξεκινώντας το β’ τρίμηνο) και κατά 1,4% το 2026. Ωστόσο, αυτό αντισταθμίζεται από την αυξημένη εμπορική αβεβαιότητα. Αυτοί οι δύο παράγοντες συνδυαστικά έχουν ως αποτέλεσμα αναθεωρήσεις του ρυθμού ανάπτυξης το 2025 και το 2026 σε 0,4% (από -0,1%) και 1,5% (από 0,4%), αντίστοιχα. 

Υποθέτοντας μια μικρή δευτερογενή επίδραση στην υπόλοιπη περιοχή, κάποιες επιπλέον αμυντικές δαπάνες σε άλλες οικονομίες της Ευρώπης (εκτός της Γερμανίας) και μια επιπλέον επιβράδυνση στο επίπεδο του ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ από την αβεβαιότητα των δασμών, οι οικονομολόγοι της αναμένουν τώρα ότι η δυναμική αύξησης του ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ θα αυξηθεί προς το 1,5% σε τριμηνιαία βάση κατά β’ εξάμηνο το 2026, με αποτέλεσμα ανάπτυξη 0,8% ετησίως φέτος και 1,2% το 2026. Αν και αναγνωρίζει την κυκλική συμβολή της δημοσιονομικής επέκτασης, πιστεύει ότι οι διαρθρωτικές προκλήσεις της ευρωζώνης όπως η απουσίας Ένωσης Κεφαλαιαγορών και Τραπεζικής Ένωσης, οι χαμηλές επενδύσεις, η γήρανση του πληθυσμού, η χαμηλή παραγωγικότητα και η έλλειψη επενδύσεων σε τεχνητή νοημοσύνη θα συνεχίσουν να αποτλεοπυν αντίθετους ανέμους.

Overweight στην Ελλάδα

Ωστόσο, η αμερικάνικη τράπεζα  κάνει μία μικρή εξαίρεση σε όλο αυτό το πλαίσιο της επιφυλακτικότητας που έχει για τα ομόλογα και τις προοπτικές της ευρωζώνης. Όπως τονίζει, η Ελλάδα και τα ελληνικά ομόλογα είναι μία από τις κορυφαίες επιλογές overweight μεσοπρόθεσμα, δεδομένων:

- των ισχυρών μακροοικονομικών/δημοσιονομικών μεγεθών

- ενός σταθερού πολιτικού τοπίου και

- των περιορισμένων χρηματοδοτικών αναγκών για το υπόλοιπο του 2025 μετά από την επιθετική εμπροσθοβαρή δανειακή στρατηγική (έχοντας καλύψει την πλειονότητα των χρηματοδοτικών αναγκών του εχτούς ήδη πριν τελειώσει το α’ τρίμηνο).

Επίσης, όπως επισημαίνει η JP Morgan, η Ελλάδα έχει σήμερα μία από τις υψηλότερες αμυντικές δαπάνες ως % του ΑΕΠ στις χώρες της Ευρωζώνης (>3,0% του ΑΕΠ στο τέλος του 2024), επομένως αναμένει ότι οποιαδήποτε αύξηση από τα τρέχοντα επίπεδα θα είναι σταδιακή και με περιορισμένο βραχυπρόθεσμο αντίκτυπο χρηματοδότησης. 

Συνεπώς, για τους επενδυτές που θέλουν αν ακολουθήσουν τη στάση overweight στην Ελλάδα ως μεσοπρόθεσμη στρατηγική και carry-trade, η JP Morgan τονίζει πως βρίσκει τα ελληνικά ομόλογα με διάρκεια 5-15 έτη, ελκυστικά, καθώς διαπραγματεύονται με τα υψηλότερα περιθώρια θετικών επιδόσεων σε σχέση με άλλα ομόλογα της περιφέρειας. Overweight στάση τηρεί και για τα ισπανικά ομόλογα σε μεσοπρόθεσμη βάση.

Κατά τα άλλα, η αμερικάνικη τράπεζα διατηρεί την εκτίμησή της ότι τα ελληνικά spreads θα κινηθούν γύρω στα επίπεδα των 80-85 μ.β, συνεχίζοντας να είναι χαμηλότερα από αυτά της Ιταλίας. Ειδικότερα, εκτιμά πως θα διαμορφωθούν στις 85 μ.β τον Ιούνιο από περίπου 80 μ.β σήμερα, στις 85 μ.β. επίσης τον Σεπτέμβριο, στις 80 μ.β τον Δεκέμβριο και στις 80 μ.β επίσης τον Μάρτιο του 2026.

Σε ό,τι αφορά το μακροοικονομικό μέτωπο, η JP Morgan εκτιμά πως η ανάπτυξη στην Ελλάδα φέτος θα κινηθεί στο 2,3%, προβλέπει πως πληθωρισμός θα υποχωρήσει στο 2,4%, το πρωτογενές ισοζύγιο του προϋπολογισμού θα διαμορφωθεί στο 2,9%, το έλλειμμα στον λογαριασμό τρεχουσών συναλλαγών θα διαμορφωθεί στο 7,5%, ενώ ο δείκτης χρέους προς ΑΕΠ θα υποχωρήσει σημαντικά στο 147%.