Της Ελευθερίας Κούρταλη

Οι κίνδυνοι στις αγορές αυξάνονται, προειδοποιεί η Goldman Sachs. Οι αυξημένες αποτιμήσεις, η αυξημένη εστίαση στον πολιτικό κίνδυνο, η εξασθένιση της αισιοδοξίας για τα επιτόκια, η επιβράδυνση της δυναμικής της ανάπτυξης και η υπερβολική αισιοδοξία για την κερδοφορία των εισηγμένων, είναι μόνο μερικοί από αυτούς. "Μία διόρθωση και μία περίοδος υψηλότερης μεταβλητότητας και χαμηλότερων αποδόσεων είναι τώρα περισσότερο πιθανές", όπως τονίζει.

Πιο αναλυτικά, όπως επισημαίνει η Goldman Sachs, τέλος του πρώτου εξαμήνου σηματοδοτεί το τέλος ενός πολύ ισχυρού ράλι στα risk assets που ξεκίνησε τον περασμένο Οκτώβριο και οδήγησε τις παγκόσμιες μετοχές περίπου 30% υψηλότερα. Το πρώτο εξάμηνο του 2024 ήταν το 21ο καλύτερο από το 1900 για την αγορά των ΗΠΑ.

Η άνοδος αντανακλούσε ένα σημείο καμπής στην αισιοδοξία που ξεκίνησε με θετικές ειδήσεις για τον πληθωρισμό και την ανάπτυξη των ΗΠΑ και ώθησε σε απότομη ανάκαμψη τις τιμές των μετοχών καθώς τιμολογήθηκε ο συνδυασμός της ήπιας προσγείωσης και των μειώσεων επιτοκίων. Ενώ οι επτά μειώσεις των επιτοκίων στις ΗΠΑ που τιμολογήθηκαν στην αρχή του τρέχοντος έτους έχουν έκτοτε ξεθωριάσει, οι μετοχές έχουν ενισχυθεί από μια σειρά θετικών μακροοικονομικών εκπλήξεων και αισιοδοξίας γύρω από την τεχνητή νοημοσύνη.

Στο δεύτερο εξάμηνο του έτους όμως που μόλις ξεκίνησε, οι κίνδυνοι για τους κατόχους μετοχών αυξάνονται, προειδοποιεί η Goldman Sachs. Είναι επίσης ένα ασυνήθιστο περιβάλλον. Με αυξημένες αποτιμήσεις και αυξημένη εστίαση στον πολιτικό κίνδυνο, ο φόβος του να χάσει κανείς το τρένο ενός πιθανού ράλι μπορεί να εξασθενίσει. Οι μετοχές έχουν επίσης υψηλότερη απόδοση έναντι των ομολόγων από το χαμηλό της 23ης Οκτωβρίου, καθώς οι προσδοκίες για τα επιτόκια έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω. Ωστόσο, θα πρέπει να τονιστεί ότι είναι ασυνήθιστο οι αποδόσεις στο β΄ εξάμηνο να είναι αδύναμες μετά από αποδόσεις τόσο ισχυρές όσο είδαμε φέτος στο α’ εξάμηνο, επισημαίνει η Goldman.

Ταυτόχρονα, τα ασφάλιστρα κινδύνου μετοχών μειώθηκαν απότομα, προσφέροντας μικρό "μαξιλάρι" ασφαλείας έναντι των ομολόγων σε περίπτωση οποιουδήποτε σοκ.

Ενώ η εξασθένιση της αισιοδοξίας για τα επιτόκια έχει, μέχρι στιγμής, αντισταθμιστεί από την ισχυρή ανάπτυξη και τα κέρδη (ιδιαίτερα για τις μεγαλύτερες εταιρείες), η δυναμική της ανάπτυξης άρχισε πρόσφατα να επιβραδύνεται. Οι μακροοικονομικές εκπλήξεις έγιναν αρνητικές σε όλες τις περιφέρειες τον περασμένο μήνα, μια τάση που συνεχίστηκε την περασμένη εβδομάδα με ασθενέστερα στοιχεία για την αγορά στέγασης στις ΗΠΑ και τους ευρωπαϊκούς PMI.

Συνολικά, ο ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ των ΗΠΑ επιβραδύνθηκε από 4,1% το δεύτερο εξάμηνο του 2023 σε περίπου 1,7% το πρώτο εξάμηνο του 2024 και η ανεργία στις ΗΠΑ αυξήθηκε από 3,5% σε 3,8%. Η ώθηση από τις χρηματοοικονομικές συνθήκες γίνεται πιο θετική, επομένως οι οικονομολόγοι της Goldman αναμένουν μέτρια ανάκαμψη της δυναμικής της ανάπτυξης, ωστόσο, η περίοδος της ασθενέστερης ανάπτυξης είναι πιθανό να διαρκέσει, καθώς η αύξηση του πραγματικού εισοδήματος έχει επιβραδυνθεί και το καταναλωτικό κλίμα έχει αμβλυνθεί. Οι ανησυχίες για τις εκλογές στις ΗΠΑ και την Ευρώπη ενδέχεται επίσης να πλήξουν την εμπιστοσύνη των καταναλωτών και των επιχειρήσεων τους επόμενους μήνες.

Επίσης, όπως τονίζει η Goldman, oι αυξημένες αποτιμήσεις αφήνουν επίσης τις μετοχές πιο ευάλωτες σε απογοητεύσεις. Αν και οι αποτιμήσεις είναι ένας κακός δείκτης βραχυπρόθεσμων αποδόσεων, τείνουν να ενισχύουν τον αντίκτυπο των κινήσεων στην αγορά εάν άλλα θεμελιώδη μεγέθη αρχίσουν να αλλάζουν. Οι αποτιμήσεις των μετοχών στις ΗΠΑ, ειδικότερα, έχουν αυξηθεί. Η κεφαλαιοποίηση του S&P 500 έχει αποκλίνει δραματικά από άλλες αγορές από το τέλος της χρηματοπιστωτικής κρίσης. Αν και αυτό αντανακλά ισχυρότερη θεμελιώδη αύξηση των κερδών, το τρέχον επίπεδο αποτιμήσεων υποδηλώνει ότι αυτή η "εξαίρεση" αναμένεται να συνεχιστεί και στο μέλλον.

Το τρέχον P/E στο 21,6x είναι πάνω από τον μέσο όρο 20 ετών και αυτό εν μέρει αντανακλά τις υψηλότερες αποτιμήσεις των μετοχών τεχνολογίας, αλλά ακόμη και αν εξαιρεθούν αυτές, η αγορά των ΗΠΑ διαπραγματεύεται με P/E 18x φορές, επίσης πολύ πάνω από τον μέσο όρο της 20ετίας, παρά τα υψηλότερα επιτόκια.

Όσον αφορά την κερδοφορία του δεύτερου τριμήνου, η μέση εκτίμηση αναμένει αύξηση 9% ετησίως για τις εταιρείες του S&P500, που θα είναι το ισχυρότερο τρίμηνο από το δ’ τρίμηνο του 2021. Οι έξι μεγαλύτερες εταιρείες τεχνολογίας (AMZN, AAPL, GOOGL, META, MSFT και NVDA) αναμένεται, σύμφωνα με τις προβλέψεις της συναίνεσης, να καταγράψουν αύξηση κερδών της τάξης του 30% ετησίως σε σύγκριση με το 5% για την υπόλοιπη αγορά. Οποιεσδήποτε απογοητεύσεις είναι πιθανό να τιμωρηθούν βαριά από τους επενδυτές, τονίζει η Goldman.

Η εστίαση στα κέρδη μπορεί επίσης να είναι πιο κρίσιμη αυτό το τρίμηνο, δεδομένου ότι υπήρξε μια αύξηση στις τοποθετήσεις των επενδυτών στην αγορά. Τα hedge funds και τα αμοιβαία κεφάλαια ενίσχυσαν σημαντικά την έκθεσή τους σε μετοχές φέτος, ενώ οι σωρευτικές ροές από τα ETFs έχουν συγκεντρωθεί σε μεγάλο βαθμό στις ΗΠΑ, ενισχύοντας περαιτέρω τους κινδύνους οποιασδήποτε απογοήτευσης.

Η πολιτική γίνεται επίσης βασική εστίαση για τους επενδυτές. Νωρίτερα μέσα στη χρονιά, οι εκλογές ήταν ένα κλασικό παράδειγμα ενός "γνωστού άγνωστου" – γράφτηκαν πολλά για το ότι φέτος ψηφίζουν οι υψηλότεροι αριθμοί ανθρώπων σε όλο τον κόσμο στην ιστορία, αλλά αυτό δεν αποτιμήθηκε από την αγορά παρά ελάχιστα. Μέχρι στιγμής, αρκετές εκλογές έχουν προκαλέσει εκπλήξεις: Μεξικό, Νότια Αφρική, Βραζιλία και πρόωρες εκλογές σε Ηνωμένο Βασίλειο και Γαλλία. Επιπλέον, το πρώτο προεδρικό debate μετατόπισε τις πιθανότητες που δίνει η αγορά υπέρ μιας νίκης Τραμπ. Η εστίαση στην πολιτική θα αυξηθεί καθώς πλησιάζουν οι εκλογές στις ΗΠΑ οπότε παραμένουν ένας σημαντικός κίνδυνος για τις αγορές, όπως επισημαίνει η Goldman Sachs.

Η εστίαση στις εκλογές έχει επίσης οδηγήσει σε περισσότερη εστίαση των αγορών στον κρατικό δανεισμό και το χρέος. Κανένα πολιτικό αποτέλεσμα δεν είναι πιθανό να αντιμετωπίσει τα αυξανόμενα επίπεδα χρέους που κυριαρχούν στις περισσότερες από τις κύριες ανεπτυγμένες οικονομίες και αποτελούν αυξανόμενο χαρακτηριστικό των αναδυόμενων οικονομιών. Αν και αυτό μπορεί να είναι σημαντικό, αλλά λιγότερο επείγον όσον αφορά τις επιπτώσεις στην αγορά, είναι ένα ζήτημα που μπορεί να μετατραπεί σε κίνδυνο για τα κρατικά ομόλογα, ιδιαίτερα σε χώρες όπως η Γαλλία όπου, ακόμη και στην περίπτωση ενός "κρεμασμένου κοινοβουλίου", οι προσπάθειες ο περιορισμός του προϋπολογισμού θα είναι δύσκολο να συμφωνηθεί.

Τέλος, η Goldman επισημαίνει ότι η ευπάθεια των αγορών σε μια περίοδο υψηλότερης μεταβλητότητας ή διόρθωσης αντικατοπτρίζεται σε έναν θεμελιώδη δείκτη. Η ένδειξη στον δείκτη Bull/Bear της Goldman είναι και πάλι στο κόκκινο. Τα στοιχεία σε αυτόν τον δείκτη αντικατοπτρίζουν διαφορετικούς παράγοντες που τείνουν να αντιστοιχούν σε σημεία καμπής στις αγορές, ιδιαίτερα όταν συνδυάζονται. Επί του παρόντος, ο συνδυασμός της κλίσης της καμπύλης αποδόσεων, οι υψηλές αποτιμήσεις και η χαμηλή ανεργία (με μέτριο βαθμό αποδυνάμωσης) βρίσκονται όλα σε υψηλά επίπεδα κινδύνου.

"Για να είμαστε ξεκάθαροι, κανένα από αυτά δεν υποδηλώνει ότι επίκειται μια bear market - με τις προοπτικές μειώσεων επιτοκίων και συνεχούς ανάπτυξης, αυτό δεν είναι πιθανό - αλλά προσφέρει ένα προειδοποιητικό σήμα ότι μια διόρθωση και περίοδος υψηλότερης μεταβλητότητας και χαμηλότερων αποδόσεων είναι τώρα περισσότερες πιθανή", όπως τονίζει η αμερικάνικη τράπεζα.