Της Ελευθερίας Κούρταλη

Οι ελληνικές τράπεζες συνέχισαν να επιδεικνύουν πρόοδο στη βελτιστοποίηση των NPEs και στη δημιουργία κεφαλαίων και κεφαλαιακών αποθεμάτων ασφαλείας κατά το πρώτο τρίμηνο του  έτους, παρέχοντας καλύτερα από τα αναμενόμενα αποτελέσματα στις βασικές λειτουργικές τάσεις και η Goldman Sachs αναμένει ότι οι ισχυρές τάσεις θα συνεχιστούν και το β' τρίμηνο. 

Εν τω μεταξύ, ο βαθμός μακροοικονομικής αβεβαιότητας έχει αυξηθεί τους τελευταίους τρεις μήνες: ο ελληνικός πληθωρισμός επιταχύνθηκε στο 12% τον Ιούνιο του 2022 (από 11%/10% τον Μάιο/Απρίλιο) ενώ οι εκτιμήσεις του consensus για το ΑΕΠ μειώθηκαν στο 3%/3% για το 2022/ 2023 (από 4%-5%/3,5% στην αρχή του έτους). Η απόδοση του 10ετούς ελληνικού κρατικού ομολόγου αντέδρασε σε αυτές τις μακροοικονομικές εξελίξεις, σημειώνοντας αύξηση σε περίπου 3,5%-4% τον Ιούλιο. 

Η αμερικανική τράπεζα αναφέρει παράλληλα πως οι αναλυτές εμπορευμάτων της αναθεώρησαν πρόσφατα τις προβλέψεις για τις τιμές (TTF) του φυσικού αερίου για να αντικατοπτρίσουν ένα σταθμισμένο σενάριο σχετικά με τις ροές του Nord Stream 1 μετά την ολοκλήρωση των έργων συντήρησης -συγκεκριμένα, αύξησαν τις προβλέψεις για το α’ τρίμηνο του 2022/δ’ τρίμηνο του 2022/ α’ τρίμηνο του 2023/καλοκαίρι 2023 σε 153/121/77/138 ευρώ/MWh από 104/105/76/75 ευρώ προηγουμένως. 

Με δεδομένα τα παραπάνω, η Goldman αναλύει τον αντίκτυπο της επιτάχυνσης του πληθωρισμού, του επιθετικού περιβάλλοντος των επιτοκίων και των αυξήσεων στις τιμές του φυσικού αερίου στις ελληνικές τράπεζες. Ενώ επισημαίνει τις ισχυρές τάσεις που επικρατούν σε συγκεκριμένες τράπεζες στην Ελλάδα, η αυξημένη μακροοικονομική αβεβαιότητα μεταφράζεται σε πιο συντηρητικές παραδοχές για το κόστος ιδίων κεφαλαίων COE (που προκύπτει κυρίως από υποτίμηση 300 μ.β. των αποδόσεων των ελληνικών 10ετών ομολόγων έναντι του 2021) και επίσης μεταφράζεται σε χαμηλότερες εκτιμήσεις (κατά μέσο όρο μειώνει τις εκτιμήσεις για τα EPS κατά 9% την περίοδο 2023-24, αντανακλώντας τις επιπτώσεις του υψηλότερου πληθωρισμού και των τιμών των εμπορευμάτων). 

Πλέον εκτιμά COE 15% για την Alpha/Eurobank/NBG και 17% για την Πειραιώς (από 12% προηγουμένως). Το υψηλότερο COE για την Πειραιώς αντανακλά την ιστορική διαφορά μεταξύ του COE που υπονοείται από την αγορά και του COE των άλλων τριών τραπεζών. 

Επίσης, ενσωματώνει τον αντίκτυπο των ανατιμήσεων του χαρτοφυλακίου ομολόγων στον δείκτη CET1 και πλέον χρησιμοποιεί έναν στόχο για τον  δείκτη κεφαλαίου στο 14% στο μοντέλο ROTE/COE προσαρμοσμένου κεφαλαίου (έναντι 13% προηγουμένως).

Σε ό,τι αφορά τις αποτιμήσεις και τις αξιολογήσεις των ελληνικών τραπεζών, δίνει τιμή στόχο σε ορίζοντα 12μήνου τα 3,95 ευρώ για την Εθνική (33% περιθώριο ανόδου), μειώνει την τιμή στόχο για την Eurobank στα 0,92 ευρώ από 1,50 ευρώ πριν με 23% περιθώριο ανόδου, διατηρεί τα 1,07 ευρώ στην Alpha Bank με περιθώριο ανόδου 39% και μειώνει στο 0,84 ευρώ από 1,80 ευρώ πριν την τιμή στόχο για την Πειραιώς με περιθώριο ανόδου 8%.

Έτσι, η Goldman επαναφέρει την αξιολόγηση για την Εθνική Τράπεζα σε "buy". Σύμφωνα με την ανάλυσή της, η Εθνική θα έχει το υψηλότερο επίπεδο κάλυψης CET1 και NPE μεταξύ των ελληνικών τραπεζών το 2023, κοντά στον μέσο όρο των ευρωπαϊκών τραπεζών. Διαπραγματεύεται με 0,4x 2023E P/TBV, έναντι 0,7x μέσου όρου για τις ευρωπαϊκές τράπεζες και 0,6x που συνεπάγεται η τιμή-στόχος που δίνει. 

Παράλληλα, υποβαθμίζει τη Eurobank σε "ουδέτερη στάση" λόγω της σχετικής υπεραπόδοσης έναντι των άλλων ελληνικών τραπεζών. Συνεχίζει να αναμένει από την Eurobank το υψηλότερο ROTE στον ελληνικό κλάδο (9% το 2023) και να είναι μία από τις πρώτες ελληνικές τράπεζες που θα φτάσουν τα μέσα ευρωπαϊκά επίπεδα όσον αφορά τους δείκτες CET1/NPE. Ενώ η Eurobank έχει σημειώσει σημαντική πρόοδο όσον αφορά τις βασικές λειτουργικές μετρήσεις, διαπραγματεύεται με τα υψηλότερα πολλαπλάσια αποτίμησης εντός της κάλυψης των ελληνικών τραπεζών  (σε 0,5x 2023 P/TBV έναντι 0,7x P/TBV για τις ευρωπαϊκές τράπεζες). 

Επίσης, επιβεβαιώνει τη σύσταση "buy" για τη Alpha Bank, διαπιστώνοντας ένα ελκυστικό προφίλ κινδύνου-ανταμοιβής: εμφανίζεται παρόμοια με τις Eurobank/ΕΤΕ σε βασικές λειτουργικές μετρήσεις (2024), ενώ διαπραγματεύεται με σημαντικό discount της τάξης του 30% σε ό,τι αφορά το P/TBV του 2023. 

Τέλος, διατηρεί "ουδέτερη στάση" για την Πειραιώς. Θεωρεί θετική την πρόοδο που έχει σημειώσει η διοίκηση της Πειραιώς όσον αφορά τη μείωση του υπολοίπου NPE, τη δημιουργία αποθεματικών προβλέψεων, την ανάκτηση ROTE και την αποκατάσταση των κεφαλαιακών αποθεμάτων ασφαλείας. Αν και αναγνωρίζει το discount της αποτίμησής της, κατά την άποψή της, αυτό αντικατοπτρίζει το χάσμα μεταξύ των αντίστοιχων "μαξιλαριών" στο CET-1.