Συνεχης ενημερωση

    Κυριακή, 22-Μαϊ-2022 12:00

    Σε περιδίνηση η αγορά ομολόγων της Ευρωζώνης - Γιατί οι αναλυτές αναμένουν περαιτέρω sell-off

    Σε περιδίνηση η αγορά ομολόγων της Ευρωζώνης - Γιατί οι αναλυτές αναμένουν περαιτέρω sell-off
    • Εκτύπωση
    • Αποστολή με email
    • Προσθήκη στη λίστα ανάγνωσης
    • Μεγαλύτερο μέγεθος κειμένου
    • Μικρότερο μέγεθος κειμένου

    Της Ελευθερίας Κούρταλη 

    Οι κεντρικές τράπεζες κλείνουν τις στρόφιγγες της ρευστότητας και των νομισματικών μέτρων τόνωσης σε μια εποχή πεισματικά υψηλού πληθωρισμού, πιέζοντας τις αποδόσεις των ομολόγων και τα κόστη δανεισμού των κυβερνήσεων, ειδικά στην Ευρωζώνη, καθώς η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έχει μπει και αυτή στην τελική ευθεία για την πρώτη της αύξηση επιτοκίων. Η απόδοση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου κινείται πέριξ του 1%, όταν πριν από λίγους μόλις μήνες κινούνταν σε βαθιά αρνητικά επίπεδα, παρασύροντας τα spreads −ειδικά των χωρών της περιφέρειας− σε πολυετή υψηλά, ενισχύοντας τον κίνδυνο κατακερματισμού και το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους, το οποίο και αποτελεί το "κλειδί" για τη βιωσιμότητά του.

    Η αγορά γνωρίζει πολύ καλά πλέον πως οι κεντρικές τράπεζες επικεντρώνονται αποκλειστικά στην αντιμετώπιση του υψηλού πληθωρισμού, "θυσιάζοντας" την ανάπτυξη, γεγονός που έχει ενισχύσει τους φόβους για στασιμοπληθωρισμό και ύφεση στην οικονομία. Ήδη η Goldman Sachs δίνει 35% πιθανότητες ύφεσης στις ΗΠΑ, ενώ, σύμφωνα με την Citi, η αύξηση του ΑΕΠ της Ευρωζώνης πιθανότατα θα είναι κατά μέσο όρο κοντά στο μηδέν τα επόμενα τρία τρίμηνα, παρά τον ισχυρό ούριο άνεμο του ανοίγματος της οικονομίας μετά την πανδημία, ενώ ο κίνδυνος μιας τεχνικής ύφεσης φαίνεται υψηλός το καλοκαίρι. 

    Οι αναλυτές έχουν ήδη κηρύξει εδώ και καιρό το τέλος του φθηνού δανεισμού και θεωρούν ότι οι αποδόσεις των ομολόγων θα κινηθούν περαιτέρω υψηλότερα, ακολουθώντας τον κύκλο αυστηροποίησης της νομισματικής πολιτικής. Το μόνο που θα μπορούσε να βάλει κάποιο φρένο στα spreads θα ήταν η εφαρμογή, αποτελεσματικά, του προγράμματος επανεπενδύσεων του PEPP, καθώς και ένα νέο backstop από την ΕΚΤ, ωστόσο παραμένει άγνωστο το επίπεδο εκείνο που θα προκαλούσε αυτή την κινητοποίηση και οι αναλυτές εκτιμούν πως οι αγορές θα τεστάρουν τις "αντοχές" της Φρανκφούρτης.

    Δεν αποκλείονται επιθετικότερες αυξήσεις επιτοκίων

    Ο διοικητής της ολλανδικής κεντρικής τράπεζας, Κλάας Νοτ, δήλωσε πριν από μερικές ημέρες ότι προτιμά η ΕΚΤ να αυξήσει το επιτόκιο πολιτικής κατά 25 μ.β. τον Ιούλιο, αλλά μεγαλύτερες αυξήσεις της τάξης των 50 μ.β. δεν πρέπει να αποκλειστούν εάν "τα στοιχεία τούς επόμενους μήνες υποδηλώνουν ότι ο πληθωρισμός διευρύνεται περαιτέρω ή επιταχύνεται". 

    Οι ομιλίες των μελών του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ έγιναν γρήγορα πιο επιθετικές τις τελευταίες εβδομάδες, σε βαθμό που οι προβλέψεις για την πορεία των επιτοκίων που θεωρούνταν ακραίες κατά τη συνεδρίαση της τράπεζας πριν από μερικές εβδομάδες έχουν πλέον υιοθετηθεί ευρέως.

    Η Citi εκτιμά πως είναι πιθανό και άλλα μέλη του διοικητικού συμβουλίου να εξετάσουν επίσης τις αυξήσεις επιτοκίων κατά 50 μονάδες βάσης και να θέσουν έναν εξίσου χαμηλό πήχη για αυτές, όπως ο Νοτ, ο οποίος συγκαταλέγεται στα "γεράκια" της ΕΚΤ. 

    Και ο διοικητής της κεντρικής τράπεζας της Φινλανδίας, Όλι Ρεν, είπε ότι η ΕΚΤ πρέπει να αποχωρήσει γρήγορα από τα αρνητικά επιτόκια για να αποτρέψει την αλλαγή των προσδοκιών για τον πληθωρισμό. Από την πλευρά του ο Μάριο Σεντένο, μέλος επίσης του δ.σ. της ΕΚΤ, o οποίος έχει ήδη εκτιμήσει ότι τα επιτόκια θα αυξηθούν τον Ιούλιο, τόνισε ότι η ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής έπειτα από μια μακρά περίοδο ιδιαίτερα χαμηλών επιτοκίων είναι απαραίτητη και πρέπει να γίνει με βιώσιμο τρόπο. "Τα χαμηλά επιτόκια είναι μια πραγματικότητα που θα λήξει σύντομα και οι οικονομικοί παράγοντες πρέπει να το λάβουν αυτό υπόψη", πρόσθεσε. Στην άλλη πλευρά του Ατλαντικού, ο Τζερόμ Πάουελ δήλωσε την περασμένη εβδομάδα πως η Fed θα προχωρήσει σε όσες αυξήσεις επιτοκίων χρειάζεται για να μειωθεί ο πληθωρισμός.

    Το κλίμα στην αγορά αποτυπώνουν με σαφή τρόπο τα στοιχεία της νέας έρευνας της Bank of America στο περιβάλλον των fund managers, τα οποία έδειξαν ότι οι επιθετικές κεντρικές τράπεζες θεωρούνται ως ο μεγαλύτερος κίνδυνος για τις αγορές (από το 31% των funds), με τον δεύτερο να είναι η παγκόσμια ύφεση (27%), τον τρίτο ο πληθωρισμός (18%) και τον τέταρτο η σύγκρουση Ρωσίας-Ουκρανίας (10%). Οι φόβοι για στασιμοπληθωρισμό έχουν αυξηθεί στο υψηλότερο επίπεδο από το 2008, ενώ οι φόβοι για ύφεση ξεπέρασαν τους κινδύνους από τον πληθωρισμό και τον πόλεμο στην Ουκρανία.

    "Η ΕΚΤ δεν μπορεί να αγνοήσει τον κατακερματισμό της αγοράς"

    Ο συνδυασμός των προσδοκιών της αγοράς για έναν ταχύτερο και ισχυρότερο κύκλο αυξήσεων των επιτοκίων της ΕΚΤ, της απότομης επιβράδυνσης της ανάπτυξης και της ανόδου των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων επανέφεραν τα ζητήματα βιωσιμότητας του χρέους στα ραντάρ των επενδυτών, όπως επισημαίνει η Pictet. Τα καλά νέα είναι ότι οι περισσότερες χώρες έχουν εκμεταλλευτεί τα χρόνια εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων για να αυξήσουν τη διάρκεια του ανεξόφλητου χρέους τους, καθιστώντας τες λιγότερο ευαίσθητες σε προσωρινά αυξανόμενα επιτόκια. Ωστόσο, ένα επίμονο σοκ επιτοκίων έχει τη δυνατότητα να θέσει τον δείκτη χρέους των χωρών της περιφέρειας, όπως τον ιταλικό, σε ανοδική τροχιά έως το 2030, τονίζει.

    Αποκλείοντας μια περαιτέρω και επίμονη αύξηση των αποδόσεων των ιταλικών ομολόγων κατά 200 μονάδες βάσης, η Pictet εκτιμά ότι ο λόγος του δημόσιου χρέους της Ιταλίας προς το ΑΕΠ θα πρέπει είτε να σταθεροποιηθεί (αν οι αποδόσεις αυξηθούν κατά 100 μ.β. επιπλέον) είτε, στο βασικό της σενάριο, να μειωθεί περαιτέρω στο 140% κατά το 2030. "Εμμένουμε στις προσδοκίες μας για μείωση του 10ετούς ιταλικού spread έναντι του Bund από 195 μ.β. σήμερα στις 160 μ.β. μέχρι το τέλος του έτους", συμπληρώνει.

    Ωστόσο, όπως τονίζει, κλειδί για αυτή την άποψη περιορισμού των spreads είναι η προσδοκία της ότι η ΕΚΤ θα κινηθεί λιγότερο επιθετικά σε ό,τι αφορά την πορεία των επιτοκίων από ό,τι αναμένει η αγορά, καθώς περιορίζεται τόσο από την ασθενέστερη ανάπτυξη όσο και από την υψηλότερη αστάθεια των χρηματοπιστωτικών αγορών, ενώ αναμένει ότι ο πληθωρισμός της ζώνης του ευρώ θα μετριαστεί ελαφρά το δεύτερο εξάμηνο. Ωστόσο, στο μεταξύ, το 10ετές ιταλικό spread θα μπορούσε να συνεχίσει να κυμαίνεται γύρω στις 200 μ.β. μέχρι το τέλος του καλοκαιριού, με τους συμμετέχοντες στην αγορά να δοκιμάζουν πιθανώς την αποφασιστικότητα της ΕΚΤ να χρησιμοποιήσει την ευελιξία που ενσωματώνεται στις επανεπενδύσεις PEPP.

    Ως εκ τούτου, η ΕΚΤ θα μπορούσε κάλλιστα να ανακοινώσει την ετοιμότητά της να χρησιμοποιήσει αυτή την ευελιξία στις προσεχείς συνεδριάσεις της, εάν τα spreads των κρατικών ομολόγων της περιφέρειας σε σχέση με το Bund διευρυνθούν περαιτέρω. Ωστόσο, αποκλείοντας μια απότομη και ευρεία αύξηση των spreads, δεν αναμένεται από την ΕΚΤ να ανακοινώσει ένα νέο εργαλείο τύπου QE. "Ο πήχης είναι πολύ υψηλός, καθώς η ΕΚΤ εστιάζει ξανά στην κύρια αποστολή της: την καταπολέμηση του πληθωρισμού", καταλήγει η Pictet.

    Ο κίνδυνος διεύρυνσης των spreads της περιφέρειας έχει αυξηθεί

    Ενώ το βασικό σενάριο της Capital Economics παραμένει ότι τα περιφερειακά spreads της Ευρωζώνης θα αυξηθούν λίγο από τώρα έως το τέλος του 2022, πιστεύει ότι ο κίνδυνος σημαντικής αύξησής τους έχει ενισχυθεί.

    Τα spreads των 10ετών ομολόγων της περιφέρειας υποχώρησαν ελαφρώς τις τελευταίες ημέρες, ωστόσο αυτό σηματοδοτεί μόνο ένα διάλειμμα από τη γενική τους τάση για φέτος, η οποία και είναι ξεκάθαρα ανοδική, όπως τονίζει.

    Η ΕΚΤ ακούγεται όλο και πιο επιθετική σε ό,τι αφορά την πρόθεση ομαλοποίησης της πολιτικής της, στην οποία πλέον θέλει να προχωρήσει ταχύτερα από ό,τι είχε αρχικά εκτιμηθεί. Πολλοί αξιωματούχοι, συμπεριλαμβανομένης της προέδρου Κριστίν Λαγκάρντ, δήλωσαν ξεκάθαρα σε πρόσφατες ομιλίες τους ότι τόσο το τέλος των αγορών περιουσιακών στοιχείων όσο και η πρώτη αύξηση επιτοκίων ενδέχεται να έρθουν τον Ιούλιο. 

    Η Capital Economics συνεχίζει να εκτιμά ότι τα περιφερειακά spreads θα τελειώσουν το 2022 λίγο υψηλότερα από ό,τι είναι τώρα. Πιστεύει ότι η οικονομία της Eυρωζώνης θα μείνει στάσιμη τους επόμενους έξι μήνες και ότι η Γερμανία και η Ιταλία θα βιώσουν ύφεση. Ωστόσο, εξακολουθεί να αναμένει ότι η ΕΚΤ θα προχωρήσει σε αυστηρότερη πολιτική από ό,τι αναμένουν οι επενδυτές. Σε πρόσφατες ανακοινώσεις, τα στελέχη της ΕΚΤ έχουν επικεντρωθεί στην ανάγκη αντιμετώπισης του υψηλού πληθωρισμού και όχι στην αδυναμία της οικονομικής δραστηριότητας. Και διάφοροι δείκτες υποδηλώνουν ότι οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό και οι υποκείμενες πληθωριστικές πιέσεις στην Eυρωζώνη, συμπεριλαμβανομένων των πιέσεων στους μισθούς, έχουν αυξηθεί πρόσφατα. Αυτό θα ενισχύσει την αποφασιστικότητα της ΕΚΤ να αυστηροποιήσει την πολιτική της. 

    Ωστόσο, όπως τονίζει η Capital Economics, δεν θα αποτελούσε έκπληξη εάν τα spreads της περιφέρειας αυξάνονταν σημαντικά περισσότερο από ό,τι προβλέπει, ειδικά βραχυπρόθεσμα. Οι τρέχουσες προβλέψεις της βασίζονται στην υπόθεση ότι η αύξηση των spreads θα περιοριστεί από την πεποίθηση ότι η ΕΚΤ θα επέμβει στην αγορά ομολόγων εάν τα spreads αυξηθούν πολύ απότομα. Ωστόσο, πρόσφατα σχόλια αξιωματούχων της ΕΚΤ υποδεικνύουν ότι η τράπεζα θα συμφωνήσει με τις λεπτομέρειες ενός νέου προγράμματος QE μόνο εάν είναι επειγόντως απαραίτητο για να αποφευχθεί ο "κατακερματισμός", αντί να δεσμευτεί προληπτικά σε ένα backstop. Αυτό αυξάνει τον κίνδυνο μιας προσωρινής αύξησης των spreads.

    Επιπλέον, αν και παραμένει ασαφές με ποιο επίπεδο spreads θα αισθάνονταν άνετα οι αξιωματούχοι της ΕΚΤ μεσοπρόθεσμα, μπορεί να είναι πρόθυμοι να δεχτούν την περαιτέρω διεύρυνσή τους. Πράγματι, οι αξιωματούχοι δεν έχουν ακουστεί υπερβολικά ανήσυχοι για την άνοδο των περιφερειακών spreads φέτος, παρόλο που κινούνται σε πολλές περιπτώσεις στα υψηλότερα επίπεδα από το 2015 – αν και χαμηλότερα από την κορυφή που έφτασαν σε ορισμένες περιόδους πολιτικής αναταραχής και στο αποκορύφωμα της πανδημίας. Σε κάθε περίπτωση, η Capital Economics πιστεύει ότι η αγορά ομολόγων της Eυρωζώνης είναι ευάλωτη σε ένα απότομο και βίαιο sell-off το επόμενο διάστημα.

    Μονόδρομος η περαιτέρω άνοδος των αποδόσεων

    Οι παγκόσμιες αγορές ομολόγων παραμένουν υπό ισχυρή πίεση λόγω της τιμολόγησης της αγοράς για περισσότερες αυξήσεις επιτοκίων, όπως σημειώνει η Goldman Sachs, η οποία και αναθεωρεί τις προβλέψεις της για τις αποδόσεις τους. Έτσι, αναμένει ότι στο σύνολο του 2022 η απόδοση του 10ετούς ομολόγου των ΗΠΑ θα αυξηθεί στο 3,3%, από 2,7% που προέβλεπε προηγουμένως, η απόδοση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου στο 1,25%, από 0,75%, και του 10ετούς βρετανικού ομολόγου στο 2,25%, από 1,95%.

    Για την πλειονότητα των οικονομιών, ο πληθωρισμός έχει εκπλήξει ανοδικά και είναι πολύ πάνω από τους στόχους των κεντρικών τραπεζών. Ενώ σε πολλές περιοχές οι οικονομολόγοι της Goldman Sachs πιστεύουν ότι ο πληθωρισμός έχει κορυφωθεί ή θα κορυφωθεί σύντομα και σε κάποιες χώρες, όπως στις ΗΠΑ και το Ηνωμένο Βασίλειο, αναμένει σημαντική επιβράδυνση της ανάπτυξης, ο πληθωρισμός παραμένει αρκετά πάνω από τον στόχο, οδηγώντας σε συνέχιση των αυξήσεων των επιτοκίων. Ωστόσο, με τις αγορές να τιμολογούν ήδη τα υψηλότερα επιτόκια πολιτικής, οι αποδόσεις των ομολόγων εκτιμά ότι θα συνεχίσουν να κινούνται υψηλότερα.

    Εκτός από τον πληθωρισμό και τις επιπτώσεις του στην εγχώρια νομισματική πολιτική, ένας άλλος παράγοντας που θα μπορούσε να παίξει ρόλο στην αγορά ομολόγων είναι η κατάσταση στην Ευρωζώνη και την Ιαπωνία. Η πολιτική αρνητικών επιτοκίων που ακολούθησαν οι κεντρικές τράπεζες και στις δύο αυτές περιοχές, σε συνδυασμό με τα επίμονα χαμηλά επίπεδα πληθωρισμού την τελευταία δεκαετία, είχαν οδηγήσει σε χαμηλές, και σε πολλές περιπτώσεις αρνητικές, ονομαστικές αποδόσεις και σε αναζήτηση απόδοσης εκτός των συνόρων. Με την Eυρωζώνη να είναι έτοιμη να βγει από την εποχή των αρνητικών επιτοκίων και τον κίνδυνο η Ιαπωνία να προχωρήσει σε αλλαγές στην πολιτική ελέγχου της καμπύλης αποδόσεων, οι παράγοντες που κράτησαν τις αποδόσεις των παγκόσμιων ομολόγων χαμηλότερα έχουν αντιστραφεί, τονίζει η αμερικανική τράπεζα.

    Στην Ευρωζώνη η αλλαγή στην επικοινωνία της ΕΚΤ είναι ιδιαίτερα σημαντική για τα ομόλογα, καθώς έχει πλέον υιοθετήσει έναν πιο ανησυχητικό τόνο σχετικά με τις επιπτώσεις του στον πληθωρισμού. Αυτό κορυφώθηκε τις τελευταίες εβδομάδες, με τη μεγάλη πλειονότητα των αξιωματούχων να δείχνει προς μια αύξηση των επιτοκίων τον Ιούλιο. Η ΕΚΤ έδωσε, έτσι, αποφασιστικό "σήμα" για ταχεία ομαλοποίηση της πολιτικής της, παρά τις ενδείξεις επιβράδυνσης της δραστηριότητας και τη σημαντική διεύρυνση των spreads, με την αγορά να τιμολογεί τρεις με τέσσερις αυξήσεις επιτοκίων στο υπόλοιπο του έτους. Για αυτόν τον λόγο η Goldman εκτιμά πως οι αποδόσεις των ομολόγων στην Ευρωζώνη θα κινηθούν υψηλότερα το επόμενο διάστημα.
     

    ΣΑΣ ΑΡΕΣΕ ΤΟ ΑΡΘΡΟ;

    ΣΧΕΤΙΚΑ ΑΡΘΡΑ