Συνεχης ενημερωση

    Κυριακή, 28-Φεβ-2021 12:00

    Αγορές: Το story πίσω από το sell-off κρατικών ομολόγων

    Αγορές: Το story πίσω από το sell-off κρατικών ομολόγων
    • Εκτύπωση
    • Αποστολή με email
    • Προσθήκη στη λίστα ανάγνωσης
    • Μεγαλύτερο μέγεθος κειμένου
    • Μικρότερο μέγεθος κειμένου

    Της Ελευθερίας Κούρταλη

    Οι... αρκούδες της αγοράς ομολόγων είναι ουσιαστικά... ταύροι για τις προοπτικές της οικονομίας. Αυτό είναι το συμπέρασμα και το "καλό νέο" από τις πρόσφατες εξελίξεις στην πορεία των κρατικών τίτλων διεθνών, με το sell-off που ξεκίνησε με αφορμή τις ΗΠΑ να μη βάζει φρένο και τις λεκτικές παρεμβάσεις των κεντρικών τραπεζών να πέφτουν στο... κενό. Έπειτα από μια μακρά περίοδο όπου τα κόστη δανεισμού των χωρών απολάμβαναν χαμηλά επίπεδα-ρεκόρ, και σε πολλές περιπτώσεις ακόμα και αρνητικά, τα ήρεμα νερά της αγοράς ταράχθηκαν με αφορμή την εκτόξευση της απόδοσης του αμερικανικού ομολόγου στα υψηλά 12 και πλέον μηνών, προ πανδημίας, και κοντά στο 1,4%.

    Πίσω από αυτή την εκτίναξη βρίσκεται η ενίσχυση των προσδοκιών για την ανάκαμψη της οικονομίας που φέρνει το τεράστιο δημοσιονομικό πακέτο τόνωσης των ΗΠΑ των 1,9 τρισ. δολ. ή του 9% του ΑΕΠ και η παράλληλη ενίσχυση των προσδοκιών για αύξηση πληθωρισμού, που αποτελούν τους δύο μεγάλους "εχθρούς" των ομολόγων. Η αναταραχή μεταδόθηκε με μεγάλη ταχύτητα και στην αγορά της Ευρωζώνης, με τα ομόλογα του Νότου να επιστρέφουν στα επίπεδα του περασμένου Σεπτεμβρίου-Οκτωβρίου, τα γερμανικά bunds να σημειώνουν τις υψηλότερες αποδόσεις από τον περασμένο Ιούνιο (στο -0,25% σήμερα, όταν τον Δεκέμβριο, π.χ., είχαν βρεθεί στο -0,64%), ενώ τα γαλλικά ομόλογα είδαν τις αποδόσεις να επιστρέφουν σε θετικό επίπεδο έπειτα από εννέα μήνες παραμονής στα αρνητικά. Σε ό,τι αφορά την Ελλάδα, για πρώτη φορά έπειτα από τέσσερις μήνες η απόδοση του 10ετούς επέστρεψε πάνω από το 1%.

    Πόσο ανησυχητική είναι αυτή η αύξηση των αποδόσεων και άρα του κόστους δανεισμού των χωρών, ειδικά του πιο ευάλωτου Νότου, τη στιγμή που η πανδημία −η οποία δεν αναμένεται να μπορέσει να "ελεγχθεί" σε ό,τι αφορά το όπλο των εμβολίων πριν τα μέσα του έτους το νωρίτερο− επιβάλλει και φέτος συνέχιση της αύξησης του χρέους;

    Οι αναλυτές προς το παρόν εμφανίζονται καθησυχαστικοί, καθώς δεν θεωρούν την πρόσφατη άνοδο ως... φλερτ με επικίνδυνα επίπεδα δανεισμού, και παραμένουν στις περισσότερες περιπτώσεις κάτω από τα επίπεδα προ πανδημίας. Ειδικά σε ό,τι αφορά τις χώρες τις Ευρωζώνης, μεταξύ αυτών και την Ελλάδα, όπου η στήριξη της ΕΚΤ θα συνεχιστεί για άλλο ένα έτος τουλάχιστον, καλύπτοντας πλήρως ή σε σημαντικό βαθμό την εκδοτική δραστηριότητα των κρατών. H ΕΚΤ έχει ήδη αγοράσει περίπου 19 δισ. ευρώ ελληνικά ομόλογα από τον Μάρτιο του 2020, μπορεί να αγοράσει άλλα... τόσα τους επόμενους 13 μήνες, ενώ ο ΟΔΔΗΧ ενδέχεται να προχωρήσει σε μικρή αύξηση της εκδοτικής δραστηριότητας φέτος στα 12-14 δισ. ευρώ, από 8-12 δισ. ευρώ που είχε αρχικά προγραμματιστεί.

    Το γεγονός είναι πως οι αποδόσεις αυξάνονται για τους "σωστούς" λόγους, σημειώνει παράγοντας της αγοράς ομολόγων. Αυτοί οι λόγοι, συγκεκριμένα, είναι οι προσδοκίες για βελτίωση της οικονομικής ανάπτυξης και για μια "υγιή" άνοδο του πληθωρισμού. Οι bears, δηλαδή, της αγοράς ομολόγων αποτελούν bulls της πορείας της οικονομίας γενικότερα.

    Κεντρικές τράπεζες

    Από την άλλη μεριά, υπάρχουν οι κεντρικές τράπεζες οι οποίες έχουν κεντρικό στόχο τη διατήρηση των ευνοϊκών χρηματοδοτικών συνθηκών έως ότου επιβεβαιωθεί και παγιωθεί η ανάκαμψη της οικονομίας από το σοκ της πανδημίας. Fed και ΕΚΤ έχουν εδώ και καιρό στείλει σαφές μήνυμα στις αγορές ότι δεν θα βιαστούν να αποσύρουν την τεράστια στήριξη που έχουν παράσχει, προσπαθώντας να σβήσουν τις όποιες ανησυχίες για ξαφνικό τερματισμό της ποσοτικής χαλάρωσης, που στο παρελθόν είχαν οδηγήσει σε... σεισμό και πανικό την αγορά (το taper tantrum του 2013).

    Ο πρόεδρος της Federal Reserve, Τζερόμ Πάουελ, δήλωσε την Τετάρτη ότι τα επιτόκια των ΗΠΑ θα μπορούσαν να παραμείνουν χαμηλά για χρόνια, ενώ δεν έδωσε καμία ένδειξη ότι η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων θα οδηγούσε την κεντρική τράπεζα να ξεκινήσει να αποσύρει τα μέτρα στήριξης της οικονομίας και εμφανίστηκε καθησυχαστικός και όσον αφορά την πορεία του πληθωρισμού. Όπως επισήμανε, ο πληθωρισμός παραμένει αδύναμος και δεν αναμένονται μεγάλες ή επίμονες πληθωριστικές πιέσεις, αν και η Fed περιμένει μια προσωρινή άνοδο του πληθωρισμού. Η Fed έχει αναφέρει ότι θα συνεχίσει τις αγορές ομολόγων μέχρι να διαπιστώσει ότι έχει σημειωθεί "σημαντική πρόοδος" στην αγορά εργασίας και ο πληθωρισμός έχει πλησιάσει τον στόχο για ρυθμό κοντά στο 2% σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα. O Πάουελ τόνισε ότι η οικονομία παραμένει ακόμη μακριά από τους στόχους για την απασχόληση και τον πληθωρισμό και αναμένεται να χρειαστεί ένα χρονικό περιθώριο για να επιτευχθεί σημαντική πρόοδος.

    Το μέλος του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ Isabel Schnabel την Πέμπτη τόνισε ότι η Κεντρική Τράπεζα θα καταπολεμήσει τυχόν μεγάλες αυξήσεις των προσαρμοσμένων στον πληθωρισμό επιτοκίων της αγοράς. "Η υπερβολικά απότομη αύξηση των πραγματικών επιτοκίων λόγω της βελτίωσης των προοπτικών παγκόσμιας ανάπτυξης θα μπορούσε να θέσει σε κίνδυνο την οικονομική ανάκαμψη", ανέφερε. "Επομένως, παρακολουθούμε στενά τις εξελίξεις στις χρηματοπιστωτικές αγορές".

    Λίγες μέρες νωρίτερα η επικεφαλής της ΕΚΤ, Κριστίν Λαγκάρντ, τόνισε ότι η Κεντρική Τράπεζα παρακολουθεί στενά τις ονομαστικές αποδόσεις των ομολόγων για να κρίνει εάν οι συνθήκες χρηματοδότησης στη ζώνη του ευρώ είναι αρκετά ευνοϊκές ώστε να στηρίξουν την οικονομία κατά τη διάρκεια της πανδημίας. "Στο ευρύ φάσμα δεικτών που παρακολουθούμε για να εκτιμήσουμε εάν οι συνθήκες χρηματοδότησης εξακολουθούν να είναι ευνοϊκές, τα ημερήσια δεικτοποιημένα επιτόκια ανταλλαγής (OIS) και οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων είναι ιδιαίτερα σημαντικές παράμετροι", ανέφερε χαρακτηριστικά μιλώντας σε εκδήλωση του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου τη Δευτέρα. Το σχόλιο της επικεφαλής της ΕΚΤ υποδηλώνει πιθανή ανησυχία ότι οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων έχουν αυξηθεί, παρά τη δέσμευση της ΕΚΤ να διατηρήσει τους εξαιρετικά χαλαρούς όρους χρηματοδότησης.

    Παράλληλα, στον απόηχο των δηλώσεων Λαγκάρντ, o αξιωματούχος της ΕΚΤ και διοικητής της Κεντρικής Τράπεζας της Γαλλίας, Φρανσουά Βιλερουά ντε Γκαλό, εξέφρασε την άποψη ότι δεν υπάρχει κανένας κίνδυνος υπερθέρμανσης στην οικονομία της Ευρωζώνης και κανένας κίνδυνος μόνιμης ανόδου του πληθωρισμού, επαναλαμβάνοντας ότι η ΕΚΤ "παρακολουθεί" το κόστος δανεισμού και τονίζοντας πως οι όροι χρηματοδότησης παραμένουν πολύ ευνοϊκοί και η Κεντρική Τράπεζα θα τους παρακολουθεί ώστε να παραμείνουν έτσι.

    Ο επικεφαλής οικονομολόγος της ΕΚΤ Φίλιπ Λέιν ακολούθησε, λέγοντας ότι η τράπεζα παρακολουθεί έντονα την εξέλιξη των μακροπρόθεσμων ονομαστικών αποδόσεων των ομολόγων, προσθέτοντας ότι θα συνεχίσει να παρέχει άφθονη στήριξη για μεγάλο χρονικό διάστημα. Επισήμανε ότι τα μέτρα νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ μπορούν να συμβάλουν στη διατήρηση της καμπύλης OIS και της καμπύλης απόδοσης κρατικών ομολόγων σταθμισμένης στο ΑΕΠ −τις δύο βασικές καμπύλες απόδοσης, σύμφωνα με τον Λέιν− σε ευνοϊκά επίπεδα.

    Δοκιμασία

    Οι αγορές και οι επενδυτές, ωστόσο, αγνόησαν τις "παρεμβάσεις" αυτές των αξιωματούχων, συνεχίζοντας να ασκούν πιέσεις στα ομόλογα. Όπως παρατηρούν οι "F.T.", η παγκόσμια αγορά ομολόγων σημειώνει το χειρότερο ξεκίνημα έτους από το 2015, με τον δείκτη Bloomberg Barclays Multiverse, που παρακολουθεί ομόλογα αξίας 70 τρισ. δολαρίων, να έχει χάσει 1,9% από το τέλος του 2020. Αν συνεχιστεί αυτό, θα οδηγηθούμε στη χειρότερη τριμηνιαία επίδοση από τα μέσα του 2018 και τη μεγαλύτερη διόρθωση πρώτου τριμήνου για τον ευρύτερο δείκτη σταθερού εισοδήματος των τελευταίων έξι ετών.

    Σύμφωνα πάντως με τη Fitch, οι πιέσεις δεν είναι κάτι... εφήμερο. Σε νέα έκθεσή του ο οίκος τονίζει πως βλέπει συνέχιση των πιέσεων στα αμερικανικά ομόλογα, οι οποίες και έχουν μεταδοθεί στην Ευρώπη. Όπως σημειώνει, η περαιτέρω ανοδική πίεση στις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ είναι πολύ πιθανή μεσοπρόθεσμα, καθώς το τεράστιο δημοσιονομικό πακέτο τόνωσης επιταχύνει την ανάκαμψη, ο πληθωρισμός επιστρέφει στο 2% και ο μακροπρόθεσμος κίνδυνος πληθωρισμού στις ΗΠΑ αυξάνεται. Οι αποδόσεις των 10ετών στις ΗΠΑ παραμένουν εξαιρετικά χαμηλές σε σχέση με την ιστορία, παρά την πρόσφατη άνοδο στο 1,4%, επισημαίνει. Οι πραγματικές αποδόσεις κυμαίνονται γύρω στο -1% σε σύγκριση με τον μέσο του 2% από το 1900. Η αύξηση των αποδόσεων θα είναι σταδιακή και θα φτάσει το 2% στα επόμενα δύο έως τρία χρόνια, αν και υπάρχουν σημαντικοί κίνδυνοι να υπάρξει πολύ ταχύτερη διόρθωση, όπως προειδοποιεί ο οίκος, ενώ αναμένει ότι η Fed θα τερματίσει το QE στα τέλη του επόμενου έτους, ασκώντας ανοδική πίεση στις αποδόσεις ακόμα και αν τα επιτόκια παραμείνουν αμετάβλητα έως το 2024.

    Όπως σημειώνουν οι αναλυτές, οι αγορές ουσιαστικά τεστάρουν τις αντοχές και τις ανοχές των κεντρικών τραπεζών σε ό,τι αφορά τις δεσμεύσεις τους. Όσον αφορά την Ευρωζώνη, επισημαίνουν ότι στην πραγματικότητα θέλουν να δουν πόσο πρόθυμη είναι η ΕΚΤ να "επιβάλει" τη θέση της διατηρώντας τη δέσμευσή της ότι η νομισματική πολιτική θα παραμείνει χαλαρή έως ότου η οικονομία επιστρέψει στην οδό της ανάκαμψης. Σύμφωνα με εκτιμήσεις, η ΕΚΤ αναμένεται να "ανεβάσει" τους ρυθμούς αγορών υπό το PEPP, ενώ δεν αποκλείουν την παράταση του προγράμματος. Η Goldman Sachs, για παράδειγμα, εκτιμά πως το πρόγραμμα PEPP θα επεκταθεί περαιτέρω έως τα μέσα του 2022. Η δήλωση Λαγκάρντ ότι η ΕΚΤ θα παρακολουθεί στενά την εξέλιξη των μακροπρόθεσμων ονομαστικών αποδόσεων ομολόγων αποτελεί ένα πρώτο σημάδι ότι το διοικητικό συμβούλιο είναι ανήσυχο με την πρόσφατη αύξηση των επιτοκίων, όπως επισημαίνει. Εν τω μεταξύ, τα πιο πρόσφατα δεδομένα αγορών της ΕΚΤ δείχνουν ότι οι αγορές υπό το PEPP παρέμειναν γενικά αμετάβλητες σε εβδομαδιαίο επίπεδο, υποδηλώνοντας ότι οι υποκείμενες καθαρές αγορές PEPP πιθανότατα δεν αυξήθηκαν σημαντικά. Έτσι, η G.S. αναμένει ότι η ΕΚΤ θα εντείνει τις αγορές assets τις επόμενες εβδομάδες για να προλάβει την περαιτέρω σύσφιγξη των συνθηκών χρηματοδότησης και εκτιμά πως οι αξιωματούχοι της ΕΚΤ θα χρησιμοποιήσουν τον πλήρη φάκελο PEPP έως τον Ιούνιο του 2022.

    Οι ανησυχίες, να αναφέρουμε, δεν αφορούν μόνο τις Fed και ΕΚΤ. Η Κεντρική Τράπεζα Νέας Ζηλανδίας, για παράδειγμα, δεσμεύθηκε σε μια παρατεταμένη περίοδο τόνωσης, η Τράπεζα της Κορέας προειδοποίησε ότι θα παρέμβει στην αγορά εάν αυξηθεί το κόστος δανεισμού, η Κεντρική Τράπεζα της Αυστραλίας συνέχισε να αγοράζει ομόλογα για να μπορέσει να διασφαλίσει την επίτευξη του στόχου απόδοσης που έχει τεθεί, ενώ προκλήσεις δημιουργούνται στις πολιτικές της Τράπεζας της Ιαπωνίας και της Τράπεζας της Αγγλίας.

    Ο γίγαντας της αγοράς ομολόγων συστήνει πώληση

    Μεγάλοι διαχειριστές ομολόγων προχώρησαν τις τελευταίες ημέρες σε συστάσεις μείωσης των θέσεων των επενδυτών στα κρατικά ομόλογα. Χαρακτηριστική είναι η στάση που πλέον κρατά η BlackRock, το μεγαλύτερο fund ομολόγων στον κόσμο, η οποία προχώρησε σε αλλαγή στρατηγικής. Όπως δήλωσε, αυξάνει τις θέσεις της υπέρ του ρίσκου υπό το φως των σημαντικών εξελίξεων που σημειώθηκαν από τότε που ανακοίνωσε τη στρατηγική της για τις προοπτικές του 2021 τον Δεκέμβριο, οι οποίες είναι οι εξής: η διάθεση εμβολίων και τα έως και 2,8 τρισεκατομμύρια δολάρια επιπλέον δημοσιονομικών δαπανών στις ΗΠΑ φέτος. Οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό έχουν αυξηθεί απότομα, σημείωσε, ενώ τα πραγματικά επιτόκια είναι σταθερά σε αρνητικά επίπεδα. "Προχωράμε στην υποβάθμιση των κρατικών ομολόγων σε underweight για λόγους στρατηγικής, και ειδικά στα κρατικά ομόλογα των ΗΠΑ. Επίσης υποβαθμίζουμε τη στάση μας στα ομόλογα της περιφέρειας της Ευρωζώνης από overweight σε ουδέτερη, καθώς οι αποδόσεις τους κινούνται κοντά στα ιστορικά χαμηλά τους επίπεδα και τα spreads έχουν μειωθεί περαιτέρω. Υποβαθμίζουμε επίσης τα εταιρικά ομόλογα σε ουδέτερη στάση, καθώς τα spreads έχουν μειωθεί σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα, αλλά εξακολουθούμε να είμαστε θετικοί για τα ομόλογα υψηλών αποδόσεων", σημείωσε χαρακτηριστικά η BlackRock. "Είμαστε αντιμέτωποι με μια νέα τάξη πραγμάτων επενδυτικά", τόνισε.

    Σε υποχώρηση από τις θέσεις τους στα κρατικά ομόλογα προχώρησαν και άλλοι επενδυτικοί οίκοι, όπως η HSBC, η Axa Investment Managers και η Aberdeen Standard Investments. "Πουθενά στην αγορά ομολόγων δεν είναι ασφαλές να παραμένει κανείς", τονίζει από την πλευρά του ο Mark Nash, επικεφαλής εναλλακτικών λύσεων σταθερού εισοδήματος της Jupiter Asset Management. "Πρέπει να είναι κανείς short σε όλες τις αγορές ομολόγων καθώς οι παγκόσμιες αποδόσεις αυξάνονται παράλληλα", με εξαίρεση την Κίνα, πρόσθεσε.

    ΣΑΣ ΑΡΕΣΕ ΤΟ ΑΡΘΡΟ;

    ΣΧΕΤΙΚΑ ΑΡΘΡΑ