Του Βασίλη Γεώργα 

Μπορεί η χρηματιστηριακή αγορά να βρίσκεται κοντά στα χαμηλά της μετά την κατάρρευση των τραπεζών το 2015 και τις απώλειες του Γενικού Δείκτη έως 30%, ωστόσο οι αναλυτές κρατούν ψηλά τον πήχη των προσδοκιών για τις ελληνικές μετοχές, ποντάροντας σε σημαντική ανάκαμψη των αποτιμήσεων τη χρονιά που έρχεται. 

Στις αναλύσεις τους οι χρηματιστηριακές εταιρείες υποστηρίζουν ότι τόσο η θεμελιώδης εικόνα των εισηγμένων εταιρειών, συμπεριλαμβανομένου πλέον του τραπεζικού κλάδου, που ανακεφαλαιοποιήθηκε, όσο και ο βαθμιαίος περιορισμός του ρίσκου χώρας δικαιολογούν μέχρι και διπλασιασμό των τιμών πολλών μετοχών, με ορίζοντα το επόμενο 12μηνο. Οι εκτιμήσεις αυτές βασίζονται, φυσικά, στο "καλό σενάριο" για την οικονομία, που προϋποθέτει ψήφιση των δύσκολων προαπαιτουμένων για το ασφαλιστικό και το φορολογικό, ώστε να κλείσει θετικά η αξιολόγηση μέχρι τον Φεβρουάριο και από εκεί και μετά να ανοίξει ο δρόμος για την ανάκτηση της επενδυτικής εμπιστοσύνης στην Ελλάδα και την προσέλκυση περισσότερων ξένων κεφαλαίων. 

Προϋποθέσεις 

Το "χρονοδιάγραμμα" στο οποίο στοιχηματίζουν ξένα funds και εγχώριοι επενδυτές, ποντάροντας σε ένα νέο χρηματιστηριακό success story ανάλογο της περιόδου 2012-2014, στηρίζεται σε πέντε κινήσεις, με την ΕΚΤ να κρατά τα "κλειδιά" στις περισσότερες περιπτώσεις. 

Αν αυτές ευοδωθούν, εκτιμάται ότι θα ξεκλειδώσουν το ανοδικό σενάριο και για την αγορά της Αθήνας, με λοκομοτίβα κυρίως τις τράπεζες, οι οποίες έχουν αποκτήσει και πάλι κυρίαρχο ρόλο στη διαμόρφωση των τιμών στο Χρηματιστήριο, καθώς καταλαμβάνουν το 25% της αξίας του Χ.Α., αλλά επηρεάζουν τους δείκτες με βαρύτητα κοντά στο 40%.

Αγορά ευκαιριών το Χ.Α. 

Το πρώτο τεστ αντοχής αποτελεί η αξιολόγηση του προγράμματος μέχρι τον Φεβρουάριο, με το μεγάλο πολιτικό στοίχημα ψήφισης του ασφαλιστικού και του φορολογικού των αγροτών. Η επιτυχής αξιολόγηση είναι αυτή που θα ανοίξει τον δρόμο για άμεση επαναφορά του waiver των τραπεζών από την ΕΚΤ ακόμα και μέσα στον Φεβρουάριο ή Μάρτιο και θα δρομολογήσει τις αποφάσεις για την αναδιάρθρωση του χρέους τον Απρίλιο και από εκεί και μετά θα επιτρέψει από τον Μάιο στην ΕΚΤ να εντάξει και τα ελληνικά ομόλογα στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης για ποσά της τάξης των 3,5 δισ. ευρώ. Τα παραπάνω βήματα θα είναι τα πρώτα έπειτα από έναν και πλέον χρόνο βαθιάς κρίσης στις σχέσεις Ελλάδας-Ε.Ε που θα θέτουν τις βάσεις για την οριστική απομάκρυνση των σεναρίων Grexit από το τραπέζι και θεωρούνται "προαπαιτούμενα" ώστε να αρχίσει να μιλά κανείς για το εγχείρημα επιστροφής της Ελλάδας στις αγορές με νέες εκδόσεις ομολόγων προς τα τέλη του 2016, με επιτόκια κοντά ή κάτω από το 5%. 

Συγκριτικό πλεονέκτημα για τις εισηγμένες επιχειρήσεις της Λεωφόρου Αθηνών είναι οι συμπιεσμένες αποτιμήσεις τους και τα μεγάλα discounts μεταξύ 40%-60% που παρουσιάζουν σε σχέση με τις ομοειδείς εταιρείες στην υπόλοιπη Ευρώπη. Εδώ που έχουν φτάσει τα πράγματα και με τις αποτιμήσεις των ελληνικών μετοχών στο ναδίρ των τελευταίων δυόμισι ετών, μόνο αν κάτι πάει πλέον πολύ "στραβά" στην υλοποίηση της συμφωνίας με τους πιστωτές και ξυπνήσουν ξανά οι εφιάλτες εξόδου από το ευρώ θα μπορούσε η κατάσταση να γίνει πολύ χειρότερη, εκτιμούν αναλυτές. 

Οι πιθανότητες για κάτι τέτοιο έχουν περιοριστεί σημαντικά μετά τον Ιούλιο, εξού και οι σημερινές τιμές-στόχοι που θέτουν οι αναλυτές τόσο για τις τράπεζες όσο και για πολλά από τα μη τραπεζικά blue chips της αγοράς βρίσκονται 60% έως και 100% υψηλότερα από τις τρέχουσες στο ταμπλό. 

Μπορεί μια τέτοια πρόβλεψη να ακούγεται "παράταιρη" σε σχέση με τη σημερινή πραγματικότητα, όμως σε κάθε περίπτωση δείχνει ότι το Χρηματιστήριο της Αθήνας είναι μια αγορά ευκαιριών που βρίσκεται σε κομβικό σημείο και αναμένει το σήμα από το πεδίο της πολιτικής για να αρχίσει να ανακάμπτει, προεξοφλώντας βελτίωση στην οικονομία. 

Το τραπεζικό στοίχημα 

Αν πιστέψει κανείς τους ξένους και εγχώριους αναλυτές, στον τραπεζικό κλάδο βρίσκονται αυτήν τη στιγμή οι μεγαλύτερες επενδυτικές ευκαιρίες, αλλά και οι υψηλότεροι κίνδυνοι για το 2016.

Οι τράπεζες είναι πράγματι "φθηνές" με βάση τούς όρους που χρησιμοποιούν οι αναλυτές, καθώς διαπραγματεύονται μόλις στο 30%-40% της λογιστικής τους αξίας και έχουν σημαντικά περιθώρια ανόδου για να προσεγγίσουν τον μέσο όρο της υπόλοιπης Ευρώπης (0,8-0,9 φορές τα ίδια κεφάλαια). Υπάρχει, όμως, ένα μεγάλο "αλλά": Την ίδια στιγμή, υπάρχουν ακόμη μεγάλες εκκρεμότητες. Με εξαίρεση τις μεγάλες δυνατότητες ανάκτησης κεφαλαίων που τους δίνει η απελευθέρωση της πώλησης "κόκκινων" δανείων και η ενεργητική διαχείριση των προβληματικών χαρτοφυλακίων τους, ούτε δυνατότητες χρηματοδότησης της οικονομίας έχουν αποκτήσει, ούτε καταθέσεις έχουν καταφέρει να προσελκύσουν πίσω στα γκισέ. Τα παραπάνω, όμως, αποτελούν το μεγάλο στοίχημα για τον κλάδο το 2016 και αρκετοί διεθνείς επενδυτές και ξένοι αναλυτές δείχνουν να συμμερίζονται την άποψη ότι "αυτήν τη φορά θα είναι διαφορετικά" για τις τράπεζες μετά την τελευταία ανακεφαλαιοποίηση. 

Οι τιμές-στόχοι που δίνουν οι επενδυτικοί οίκοι και οι ΑΧΕΠΕΥ είναι σε αισθητά υψηλότερα επίπεδα από τα σημερινά και διαμορφώνουν περιθώρια ανόδου 60%-80%, που ισοδυναμούν με μια κεφαλαιοποίηση άνω των 16-18 δισ. ευρώ για τον κλάδο, με ορίζοντα το τέλος του 2016. 

- Τα υψηλότερα περιθώρια ανόδου (67%) με βάση τις αναλύσεις που έχουν δημοσιευτεί εμφανίζεται να έχει η μετοχή της Πειραιώς, η οποία, ωστόσο, καλείται, όπως και οι υπόλοιπες, να αντιμετωπίσει το σοβαρό πρόβλημα διαχείρισης των "κόκκινων" και επισφαλών δανείων. H μέση τιμή-στόχος τεσσάρων χρηματιστηριακών για την τράπεζα είναι τα 0,45 ευρώ, που αντιστοιχεί σε κεφαλαιοποίηση 3,9 δισ. ευρώ, όταν η μετοχή ήταν μέχρι την περασμένη εβδομάδα κάτω από την τιμή της τελευταίας αύξησης κεφαλαίου στα 0,30 ευρώ. H Goldman Sachs δίνει τιμή-στόχο 0,45 ευρώ ανά μετοχή με ουδέτερη σύσταση, η IBG βάζει τον πήχη στα 0,48 ευρώ με σύσταση αγοράς, στα 0,38 ευρώ θέτει τον στόχο η Wood μ3, ενώ την υψηλότερη τιμή-στόχο δίνει η HSBC, στα 0,50 ευρώ, προτείνοντας επίσης διακράτηση της μετοχής. 
 
- Αντίστοιχα, μεγάλη διαδρομή –από 67% έως 100%– θα πρέπει να καλύψει και η μετοχή της Εθνικής Τράπεζας για να προσεγγίσει τις τιμές-στόχους που δίνουν η Wood στα 0,50 ευρώ (σύσταση "Ηold") και η IBG στα 0,60 ευρώ (σύσταση αγοράς). Στην περίπτωση της Εθνικής, η τρέχουσα αποτίμηση των 2,74 δισ. ευρώ αντιστοιχεί σε 0,49 φορές τα ίδια κεφάλαια, με τον δείκτη P/TBV να είναι ο χαμηλότερος μεταξύ των ελληνικών τραπεζών, αλλά τους αναλυτές να αποτιμούν υψηλότερα την ΕΤΕ, λόγω των σχεδίων πώλησης της Finansbank. 

- Η μόνη τράπεζα που συγκεντρώνει συστάσεις αγοράς από το σύνολο των αναλυτών που την καλύπτουν είναι η Alpha Bank. Η μετοχή της έχει καταφέρει ήδη να διαφοροποιηθεί αισθητά από τον υπόλοιπο κλάδο στο χρηματιστηριακό ταμπλό, καταγράφοντας άνοδο άνω του 40% από τα ιστορικά χαμηλά της, ενώ βρίσκεται σχεδόν 30% υψηλότερα από την τιμή της ΑΜΚ στα 2 ευρώ. Η μέση τιμή-στόχος από τέσσερις εταιρείες είναι τα 3,8 ευρώ, ήτοι περίπου 50% υψηλότερα από την τρέχουσα τιμή των 2,5 ευρώ (κεφαλαιοποίηση 3,9 δισ. ευρώ). Την υψηλότερη τιμή δίνει η HSBC, με στόχο τα 4,66 ευρώ (περιθώριο ανόδου 82%), ακολουθεί η IBG, με στόχο τα 3,88 ευρώ, και, τέλος, η Goldman Sachs με τη Wood, που έχουν βάλει τον πήχη στα 3,30 ευρώ. Η τράπεζα έχει τον χαμηλότερο δείκτη τιμής προς λογιστική αξία στο 0,3x για το 2016, ενώ για το 2016 προβλέπεται μονοψήφιος πολλαπλασιαστής κερδών (9x) για την τράπεζα. 

- Θετικοί, αλλά πιο συγκρατημένοι συγκριτικά με τις άλλες τράπεζες, είναι οι αναλυτές για την περίπτωση της Eurobank, η οποία έχει επίσης καταφέρει να βρεθεί οριακά πάνω από την τιμή της αύξησης κεφαλαίου, φτάνοντας τα 1,08 ευρώ. Η μέση τιμή-στόχος τοποθετείται στα 1,55 ευρώ, δίνοντας περιθώρια ανόδου άνω του 40% από την τρέχουσα αποτίμηση. Η IBG έχει ανεβάσει τον πήχη στα 1,94 ευρώ, άνοδος 80% για τη μετοχή, η Εuroxx δίνει στόχο τα 1,50 ευρώ, η Goldman Sachs τα 1,45 ευρώ με ουδέτερη σύσταση και η Wood βλέπει τη μετοχή στα 1,30 ευρώ. 

Οι δύο επενδυτικοί γρίφοι του 2016 

Δύο από τις ισχυρότερες εταιρείες του Ελληνικού Χρηματιστηρίου, η ΔΕΗ και ο ΟΠΑΠ, αποτελούν, για διαφορετικούς λόγους η καθεμία, τα μεγάλα επενδυτικά ερωτηματικά του ταμπλό για τη χρονιά που έρχεται. Κοινός παρανομαστής και για τις δύο είναι οι κυβερνητικές επιλογές που επηρεάζουν τις δραστηριότητές τους. Αμφότερες ξεκινούν τη χρονιά από χαμηλή βάση, με την κεφαλαιοποίηση της ΔΕΗ να έχει υποχωρήσει πλέον κοντά στα 900 εκατ. ευρώ και τον ΟΠΑΠ να έχει χάσει περίπου το 1/3 της αξίας του από τον περασμένο Οκτώβριο. 

Στην περίπτωση της ΔΕΗ, η απόσχιση του ΑΔΜΗΕ χωρίς να έχουν διευκρινιστεί οι όροι αποζημίωσης έχουν επιτείνει τις ανησυχίες για τη μελλοντική βιωσιμότητα της εταιρείας, εν όψει και της υποχρεωτικής παραχώρησης του 50% της αγοράς σε ιδιώτες ανταγωνιστές της, αλλά και των μεγάλων προβλημάτων που αντιμετωπίζει η εταιρεία από την εκρηκτική αύξηση των ληξιπρόθεσμων οφειλών στα 2 δισ. ευρώ. 

Οι αναλυτές εμφανίζονται επιφυλακτικοί, με τα σενάριά τους να είναι αρνητικά, αλλά χωρίς να περιλαμβάνουν "εκπλήξεις" που θα μπορούσαν να προκύψουν από το μέτωπο των συνεργασιών με άλλες εταιρείες, όπως, λ.χ., τα ΕΛΠΕ. Λίγους μήνες πριν, οι τιμές-στόχοι για την επιχείρηση έφταναν μέχρι και τα 13-16 ευρώ, ενώ σήμερα έχουν πέσει μέχρι τα 4-5 ευρώ. Την υψηλότερη τιμή-στόχο δίνει η IBG, στα 6,20 ευρώ, με σύσταση "Νeutral", και η Wood, στα 5,75 ευρώ. Πρόσφατα η Alpha Finance μείωσε την τιμή-στόχο από τα 9,5 στα 4 ευρώ, ενώ η Goldman Sachs "αναβάθμισε" σε "Νeutral", από "Sell", τη σύστασή της, με στόχο τα 4,7 ευρώ. 

Στην περίπτωση του ΟΠΑΠ, το μεγαλύτερο στοίχημα για την εταιρεία είναι συνδεδεμένο με την υπόθεση της λειτουργίας των παιχνιδομηχανών VLTs. Γύρω από τις τρέχουσες τιμές οι αναλυτές θεωρούν ότι δημιουργούνται αγοραστικές ευκαιρίες, με τη μέση τιμή-στόχο που διαμορφώνεται μετά και τις τελευταίες υποβαθμίσεις να είναι στα 8,1 ευρώ, αφήνοντας περιθώρια ανόδου για τη μετοχή τουλάχιστον 20%. Τις υψηλότερες τιμές-στόχους διατηρούν η Wood στα 10 ευρώ, η Eurobank Securities στα 9,10 ευρώ, ενώ στα 7,93 ευρώ θέτει τον πήχη η Credit Suisse και στα 8,4 ευρώ η Εθνική, με την Alpha Finance να έχει μειώσει την τιμή-στόχο στα 6 ευρώ με ουδέτερη σύσταση.

Τα top picks του ταμπλό 

Η μετοχή του ΟΤΕ αποτελεί τους τελευταίους μήνες την κορυφαία επιλογή των αναλυτών από το ελληνικό ταμπλό, αλλά και μια από τις λίγες για τις οποίες οι στόχοι και οι συστάσεις αναβαθμίζονται. Ενδεικτικό είναι ότι η Goldman Sachs αύξησε την τιμή-στόχο στα 11 ευρώ, από 9,7 ευρώ πρόσφατα, με την επισήμανση ότι η μετοχή είναι διαπραγματεύσιμη με discount 30% έναντι του τηλεπικοινωνιακού κλάδου, ενώ και η Deutsche Bank έθεσε τον πήχη στα 11,5 ευρώ, προσδοκώντας φέτος EBITDA 1,23 δισ. ευρώ. Σε παρόμοιες αναβαθμίσεις έχουν προχωρήσει το προηγούμενο διάστημα και άλλες χρηματιστηριακές, όπως η Eurobank (στα 10,20 ευρώ), η Alpha στα 10 ευρώ, η IBG στα 9,7 ευρώ κ.ά. 

Για τη Motor Oil έχει ήδη μιλήσει το ταμπλό, ανεβάζοντας την κεφαλαιοποίηση του ομίλου πάνω από 50% μέσα στο 2015, στα 1,1 δισ. ευρώ (10 ευρώ), ενώ οι αναλυτές δίνουν περαιτέρω περιθώρια ανόδου έως και 40% το 2016. Η Citigroup ανέβασε τον πήχη στα 14 από τα 11 ευρώ, η UBS στα 13 από 12 ευρώ, η Alpha Finance στα 13,80 από 11 ευρώ, ενώ η Axia Ventures τοποθετεί την τιμή-στόχο στα 13,60 ευρώ. Σύμφωνα με τους αναλυτές, η εταιρεία ευνοείται από τα περιθώρια διύλισης, που παραμένουν υψηλά, καθώς και από την άνοδο του δολαρίου, ενώ η μετοχή της είναι διαπραγματεύσιμη σε discount έναντι των ευρωπαϊκών διυλιστηρίων, με προσαρμοσμένο Ρ/Ε για το 2015-2016 μεταξύ 4,6x-6,5x και EV/EBITDA στο 3,9x-4,9x.

Η Jumbo συγκαταλέγεται στις μετοχές που το τελευταίο διάστημα έχουν ξαναμπεί στο μικροσκόπιο των αναλυτών, καθώς οι περιορισμένες επιπτώσεις των capital controls και το πρόγραμμα ανάπτυξης του ομίλου αναβαθμίζουν τις προοπτικές της. Η μέση τιμή-στόχος τοποθετείται στα 10,3 ευρώ, με την Alpha Finance και την IBG να δίνουν υψηλότερες τιμές-στόχους από τα τέλη Νοεμβρίου και τη μετοχή να έχει διαγράψει εντυπωσιακή ανοδική τροχιά από τα χαμηλά των 5 ευρώ, όπου είχε υποχωρήσει τον Αύγουστο. 

* Αναδημοσίευση από την εφημερίδα "Κεφάλαιο" της 24ης Δεκεμβρίου